疫情扰动下业绩短期承压，看好长期发展

2022年10月29日消费者服务中国中免(601888.SH)公司报告公司季报点评证券研究报告疫情扰动下业绩短期承压，看好长期发展行业消费者服务公司网址www.ctgdutyfree.com.cn大股东/持股中国旅游集团有限公司/50.30%实际控制人国务院国有资产监督管理委员会总股本(百万股)2,069流通A股(百万股)1,952流通B/H股(百万股)116总市值(亿元)3,450流通A股市值(亿元)3,269每股净资产(元)23.29资产负债率(%)23.1推荐 ( 维持 )股价:167.45元【平安证券】中国中免（601888.sh）首次覆盖报告：免税行业领军者，静待疫后修复易永坚投资咨询资格编号S1060520050001YIYONGJIAN176@pingan.com.cn徐熠雯投资咨询资格编号S1060522070002xuyiwen393@pingan.com.cn主要数据行情走势图相关研究报告证券分析师事项：公司发布2022年三季报，Q1-3实现营收/归母/扣非归母393.64/46.28/45.83亿元，同比-20.47%/-45.48%/-45.36%；单Q3营收/归母/扣非归母117.14/6.90/6.56亿元，同比-16.17%/-77.96%/-79.01%。平安观点：受海南本土疫情冲击等因素影响，Q3收入、利润承压。公司单Q3收入下滑约16%，预计主要受到海南8-9月本土疫情冲击。据海南旅游文化厅，7-9月海南省接待游客总人数约为946万人次，同比降幅达到34.2%，其中7/8/9月分别同比+0.2%/-52.7%/-63.3%。同时，本轮疫情中公司主力门店三亚国际免税城闭店40+天，整体受影响时间较长。公司单Q3毛利率24.69%，同比-6.58pcts，环比-9.26pcts，推测主要系发力线上业务弥补线下客流损失，线上业务占比提升所致；销售/管理/财务费用率6.45%/3.98%/0.73%，同比+15.30pcts/+1.13pcts/+0.42pcts，推测主要系去年同期存在首都机场租金减让落地以及门店收入下降引起经营杠杆略有恶化影响。海口国际免税城顺利开业，有望贡献边际增量。10月28日，海口国际免税城项目开业，建筑面积28万平米，聚集800+个国内外知名品牌，包括25个首进品牌以及78个中免独家品牌，并特设全球旅游零售面积最大、品牌最全的香化世界，品牌数量及质量齐升。据南海网及公司战报，开业首日免税店人气火爆，中免海南区域单日销售额达7亿。海棠湾三期项目与太古地产合作，有望实现免税购物&高端精品消费协同发展。2022年9月，公司与太古地产全资子公司宏畔有限各出资12.5亿元，投资设立三亚中免棠畔（双方各持股50%，均不控股），10月24日合资公司竞得三亚海棠湾HT05-08-01地块国有建设用地使用权，合作发展三亚国际免税城三期项目。该项目总占地面积约21万平米，以零售为主导，预计将于2024年起分阶段落成，有望发挥双方优势，与一期、二期协同，实现免税购物&高端精品消费同步发展，助力公司巩固海南市场地位。2020A2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)52,59767,67659,950101,802135,204YOY(%)9.728.7-11.469.832.8净利润(百万元)6,1409,6548,11913,16717,770YOY(%)32.657.2-15.962.235.0毛利率(%)40.633.734.238.041.6净利率(%)11.714.313.512.913.1ROE(%)27.532.615.821.824.4EPS(摊薄/元)2.974.673.926.368.59P/E(倍)56.435.942.726.319.5P/B(倍)15.511.76.85.74.8 中国中免公司季报点评盈利预测与投资建议：公司是国内免税行业绝对龙头，先发优势、规模优势显著。在有利的政策支持下，海南业务成长可期，尽管短期受疫情扰动有所承压，但长期逻辑不变。此外公司口岸免税等传统业务静待恢复。我们预计22-24年公司收入600亿元、1018亿元、1352亿元（维持原预测不变），归母净利润81亿元、132亿元、178亿元（维持原预测不变），EPS分别为3.92元、6.36元、8.59元，对应PE分别为42.7倍、26.3倍、19.5倍，维持“推荐”评级。风险提示：1）新冠疫情持续或反复、客流量不及预期；2）免税政策变动风险；3）关税及进口环节税持续下降、免税价格优势削弱风险；4）招商不及预期风险。 资料来源：同花顺 iFinD，平安证券研究所中国中免公司季报点评单位 : 百万元资产负债表会计年度2021A2022E2023E2024E流动资产385426174980379102616现金16856382074874562689应收票据及应收账款106120182256其他应收款84086613671884预付账款348359542741存货19725216062853935711其他流动资产66759110041333非流动资产16932175051892320179长期投资992107111561265固定资产6126686880459576无形资产2401200116011201其他非流动资产7414756681228137资产总计554747925599303122794流动负债17136176302622934605短期借款411000应付票据及应付账款58805315839010574其他流动负债10845123151783824031非流动负债3546289022771628长期借款3487283022171568其他非流动负债60606060负债合计20682205202850536232少数股东权益517374631035313738股本1952206920692069资本公积1870177511775117751留存收益25796314524062453004归属母公司股东权益29619512726044572824负债和股东权益554747925599303122794单位 : 百万元利润表会计年度2021A2022E2023E2024E营业收入6767659950101802135204营业成本44882394326313378998税金及附加1839161920872772营业费用386141971323421633管理费用2250197835635408研发费用0000财务费用-4366-30-103资产减值损失-499-442-751-997信用减值损失-23-18-31-41其他收益278187226230公允价值变动收益0000投资净收益1627986109资产处置收益1011营业利润14804124661934625799营业外收入17000营业外支出20000利润总额14801124661934625799所得税2437205732894644净利润12365104091605821155少数股东损益2711229028903385归属母公司净利润965481191316717770EBITDA15239138362069626765EPS（元）4.673.926.368.59单位 : 百万元现金流量表会计年度2021A2022E2023E2024E经营活动现金流7287107921788122156净利润12365104091605821155折旧摊销480130413791069财务费用-4366-30-103投资损失-162-79-86-109营运资金变动-6494-95250784其他经营现金流1141445360投资活动现金流-2318-1842-2764-2275资本支出2175179915271352长期投资-188000其他投资现金流-4304-3641-4291-3627筹资活动现金流-381712401-4578-5937短期借款-6-41100长期借款3487-656-614-649其他筹资现金流-729813469-3965-5288现金净增加额956213511053813944主要财务比率会计年度2021A2022E2023E2024E成长能力营业收入(%)28.7-11.469.832.8营业利润(%)52.7-15.855.233.4归属于母公司净利润(%)57.2(15.9)62.235.0获利能力毛利率(%)33.734.238.041.6净利率(%)14.313.512.913.1ROE(%)32.615.821.824.4ROIC(%)46.427.033.932.4偿债能力资产负债率(%)37.325.928.729.5净负债比率(%)-37.2-60.2-65.7-70.6流动比率2.23.53.13.0速动比率1.02.21.91.9营运能力总资产周转率1.20.81.01.1应收账款周转率638.5498.4559.9527.4应付账款周转率7.67.47.57.5每股指标（元）每股收益(最新摊薄)4.673.926.368.59每股经营现金流(最新摊薄)3.525.228.6410.71每股净资产(最新摊薄)14.3224.7829.2235.20估值比率P/E35.942.726.319.5P/B11.76.85.74.8EV/EBITDA28.724.817.013.2 平安证券研究所投资评级:股票投资评级:强烈推荐 （预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推 荐 （预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中 性 （预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间）回 避 （预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上）行业投资评级:强于大市 （预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中 性 （预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市 （预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上）公司声明及风险提示:负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。免责条款:此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2022版权所有。保留一切权利。平安证券研究所电话:4008866338深圳上海北京深圳市福田区益田路 5023号平安金融中心B座25层邮编:518033上海市陆家嘴环路 1333号