公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 科锐国际（300662） 证券研究报告 2020年08月26日 投资评级 行业 休闲服务/其他休闲服务 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 59.15元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 182.29 流通A股股本(百万股) 180.00 A股总市值(百万元) 10,782.28 流通A股市值(百万元) 10,647.00 每股净资产(元) 4.88 资产负债率(%) 40.91 一年内最高/最低(元) 68.68/27.36 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《科锐国际-公司点评:Q2利润环比大幅改善，坚定看好灵工赛道中高端龙头》 2020-07-15 2 《科锐国际-季报点评:20Q1收入逆势+15%，数字化转型升级赋能，打造深度垂直生态模式》 2020-04-29 3 《科锐国际-年报点评报告:19年内生+43%，灵工成长性突出，技术打造第二增长曲线》 2020-04-24 股价走势 20H1大陆灵活用工收入+31%，加大2G业态布局 公司公告，20H1实现营收17.6亿，同比增长5.2%；其中单Q2实现收入8.4亿，同比下降3.8%。20H1实现归母净利润7367万，同比增长14.6%；其中单Q2实现归母净利润4733万，同比增长21.7%。 灵活用工内生成长性突出。20H1实现收入17.6亿，同比增长5.2%，延续高增长态势。扣除investigo并表贡献，20H1实现内生收入12.3亿，同比增长14.7%。分业务来看，20H1灵活用工业务实现收入13.9亿，同比增长9.1%，收入贡献占比从19年的77%进一步提升到20H1的79%，其中大陆区灵活用工业务较去年同期增长31.11%。受疫情影响，中高端人才寻访业务和招聘流程外包业务有所承压。20H1中高端人才寻访业务实现收入2.4亿，同比下降-6.3%，收入贡献占比从19年的15%下降到20H1的14%。招聘流程外包业务实现收入0.53亿，同比下降28.4%，收入贡献占比从19年的4%下降到20H1的3%。 研发投入持续加大，运营效率稳步提升。20H1公司研发投入1368万元，同比增长126%。近年来公司持续加大研发力度，大力开展系统平台、信息化平台、SaaS云建设研发，招聘体验提升的同时，获客和运营效率明显提高。另外，公司费用管控能力持续优化。公司20H1实现归母净利润7367万，同比增长14.6%。剔除investigo并表贡献614万后，20H1内生归母净利润6753万，同比增长24.7%。20H1应收账款周转天数为77.41，疫情影响下回款天数有所增加。 创新产品及模式，加大国内2G业务生态布局。公司在前期“一朵云和“一个平台”的基础上，运用AI、大数据技术支持多地政府构建产业或行业人力资源共享服务中心，深度链接区域里的政府机关和企事业单位相关线上办公需求。2020年1月与国投人力合资增设“国投科锐（海南）人力科技有限公司”，战略部署海南自贸区；5月与河南汇融人力资源管理有限公司签署战略合作协议，以服务河南省投资集团内部企业为核心；同时，公司SaaS技术与线上服务相结合的“招考一体化”产品，获新疆乌鲁木齐当地政府高度认可。 投资建议：公司作为人服行业龙头企业，灵活用工&猎头&RPO全面发展，客户资源优秀&候选人数据库强大&管理商圈深度垂直&全球化先发优势显著，持续加大研发投入下，科技数字化转型有望打开新的业绩增量。预计20至22年净利润分别为1.8/2.3/3.1亿，对应PE分别为61x/48x/35x，维持“买入”评级。 风险提示：灵活用工增长不及预期，经济放缓拖累猎头业务下行，海外业务拓展不及预期 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,196.78 3,585.96 4,515.25 6,107.02 8,390.72 增长率(%) 93.54 63.24 25.91 35.25 37.39 EBITDA(百万元) 163.75 235.28 268.29 342.33 467.58 净利润(百万元) 117.67 152.24 177.40 226.93 306.43 增长率(%) 58.30 29.38 16.52 27.92 35.03 EPS(元/股) 0.65 0.84 0.97 1.24 1.68 市盈率(P/E) 92.17 71.24 61.14 47.80 35.40 市净率(P/B) 14.90 12.59 10.49 8.93 7.43 市销率(P/S) 4.94 3.02 2.40 1.78 1.29 EV/EBITDA 27.92 23.40 40.80 31.16 23.50 资料来源：wind，天风证券研究所 -19%-1%17%35%53%71%89%2019-082019-122020-04科锐国际其他休闲服务 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司公告，20H1实现营收17.6亿，同比增长5.2%；实现归母净利润7367万，同比增长14.6%；剔除股权激励费用影响后，实现归母经调整净利润8234万，同比增长28.1%；实现归母扣非净利润5452万，同比增长0.79%；剔除股权激励费用影响后，实现归母扣非经调整净利润6319万，同比增长16.8%。 其中单Q2实现收入8.4亿，同比下降3.8%，主要受到社保减免影响；实现归母净利润4733万，同比增长21.7%；剔除股权激励费用影响后，实现归母经调整净利润5191万，同比增长33.5%；实现归母扣非净利润4070万，同比增长28.5%；剔除股权激励费用影响后，实现归母扣非经调整净利润4528万，同比增长43%，业绩增速亮眼。 2. 灵活用工内生成长性突出，大陆20H1收入+31.11% 2.1. 受社保减免影响，20H1收入+5.2% 20H1收入同比增长5.2%，内生收入同比增长14.7%。20H1实现收入17.6亿，同比增长5.2%，延续高增长态势。分季度来看，Q1/Q2分别实现营收9.2/8.4亿，同比增速分别为14.9%/-3.8%。扣除investigo20H1并表贡献，20H1实现内生收入12.3亿，同比增长14.7%。 图1：分年度收入变化 图2：分季度收入变化 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图3：扣除investigo贡献后内生收入变化 资料来源：公司公告，天风证券研究所 7.328.6811.3521.9735.8617.6218.5%30.7%93.5%63.2%5.2%0%20%40%60%80%100%0510152025303540201520162017201820192020H1营业收入（亿元）yoy3.154.117.267.458.038.719.419.709.238.3837.0%36.9%146.2%140.1%155.3%112.1%29.5%30.3%14.9%-3.8%-40%0%40%80%120%160%200%024681012营业收入（亿元）yoy7.26 9.23 10.70 12.80 12.28 47.5%38.7%14.7%0%10%20%30%40%50%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.002018H12018H22019H12019H22020H1剔除investigo营业收入（亿元）yoy 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 2.2. 灵活用工引领增长，20H1毛利贡献占比提升至53% 20H1毛利润同比增长3%，灵活用工业务引领增长。20H1公司实现毛利润2.36亿，同比增长3%；综合毛利率为13.38%，同比下降0.3pct，主要受灵活用工收入占比持续提升影响。其中单Q2毛利润1.36亿，同比增加6%。 大陆灵活用工按同口径统计，20H1营收+31.11%。分业务来看，20H1灵活用工业务实现收入13.9亿，同比增长9.1%，收入贡献占比从19年的77%进一步提升到20H1的79%，其中大陆区灵活用工业务较去年同期增长31.11%；实现毛利润1.25亿，同比增长22.5%，毛利润贡献占比从19年的46%提升到20H1的53%；毛利率为8.95%，同比提升0.98pct。 中高端人才寻访业务20H1同比下滑6.3%，有所放缓。20H1中高端人才寻访业务实现收入2.4亿，同比下降-6.3%，收入贡献占比从19年的15%下降到20H1的14%；实现毛利润0.87亿，同比下滑-5.4%，毛利润贡献占比维持在37%；毛利率为36.41%，同比增加0.36pct。 招聘流程外包业务20H1收入&毛利率下滑严重。20H1招聘流程外包业务实现收入0.53亿，同比下降28.4%，收入贡献占比从19年的4%下降到20H1的3%；实现毛利润0.18亿，同比下降-24.7%，毛利润贡献占比从19年的13%下降到20H1的7%；实现毛利率33.33%，同比下降10.95pct，受疫情影响程度较大。 图4：整体毛利润与毛利率变化（万元） 图5：分版块收入结构变化 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图6：分版块毛利结构变化 图7：灵活用工毛利变化 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图8：中高端人才寻访毛利变化 图9：招聘流程外包毛利变化 2.05 2.55 3.98 5.13 2.36 23.6%22.5%18.1%14.3%13.4%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%0.001.002.003.004.005.006.0020162017201820192020H1毛利润（亿元）毛利率53%58%69%77%79%30%28%20%15%14%13%11%7%4%3%4%3%4%4%4%0%20%40%60%80%100%20162017201820192020H1灵活用工中高端人才访寻招聘流程外包其他22%25%30%46%53%49%49%45%37%37%25%22%20%13%7%3%4%4%4%3%0%20%40%60%80%100%20162017201820192020H1灵活用工中高端人才访寻招聘流程外包其他0.46 0.63 1.21 2.38 1.259.9%9.6%8.0%8.6%9.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%0.000.501.001.502.002.5020162017201820192020H1灵活用工毛利润（亿元）灵活用工毛利率 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 2.3. 研发投入持续加大，费用管控水平大幅优化 费用管控能力持续优化，受限制性股票成本影响较大。20H1年销售费用率为2.48%，下降0.65pct；其中单Q2销售费用率为2.3%，同比下降0.8pct。管理费用率为5.20%，上升0.56pct，主要受1153万的限制性股票成本影响，剔除该部分影响后，管理费用比去年同期降低2.98%；其中单Q2管理费用率为5.4%，同比上升0.7pct。 20H1研发投入同比增加126%，技术赋能持续可期。20H1公司研发投入1368万元，同比增长126%。近年来公司持续加大研发力度，大力开展系统平台、信息化平