2020年中报点评：燃料成本下降导致业绩超预期，清洁能源占比持续提升

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020年08月19日 华能国际（600011.SH） 公用事业/电力 燃料成本下降导致业绩超预期，清洁能源占比持续提升 ——2020年中报点评 公司点评  2020年中报：业绩符合预期 2020年上半年，公司实现营收791.22亿元（同比-5.21%），归母净利润57.33亿元（同比+49.73%）。公司二季度实现营收387.70亿元（同比+2.52%），归母净利润36.73亿元（同比+213.08%），二季度业绩在用电需求持续复苏以及燃料价格同比下降的情况下明显好转。我们认为未来煤炭供需将呈现相对宽松格局，2020年下半年燃料价格将总体呈现平稳趋势，公司清洁能源装机不断增长。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.53、0.59和0.60元，当前股价对应PE分别为9.6、8.7和8.5倍，公司是A股最纯粹的火电龙头标的，维持“推荐”评级。  发电量逐步恢复，燃料成本下降导致公司业绩超预期 2020年上半年，公司境内发电量1796.50亿千瓦时（同比-8.05%），供热量累计完成1.43亿吉焦（同比+10.01%）；在一季度受疫情影响下发电量同比下滑18.45%，二季度公司发电量得到明显好转，发电量同比降幅收窄，后续有望。公司2020年上半年境内火电厂售电单位燃料成本为206.51元/兆瓦时（同比-7.73%），受益于燃料价格下跌，公司营业成本较去年同期下降8.87%，其中境内燃料成本同比减少58.13亿元，受此影响公司二季度毛利率回升至20.47%。此外，公司各电厂平均上网结算电价为416.65元/兆瓦时（同比-0.68%）。下半年电力需求有望保持良好增长，根据中电联预测全年用电量将增长2%-3%，而公司2020年全年预计完成发电量4100亿千瓦时左右，平均利用小时达到3800小时。  清洁能源占比持续增长，财务指标明显好转 2020年上半年，公司拥有可控发电装机容量108,111兆瓦，权益发电装机容量94,878兆瓦，其中清洁能源天然气、水电、风电、太阳能和生物质发电等装机占比达到18.16%，较2019年末增长了1.24个百分点。未来随着公司能源绿色转型，风光煤电输用一体化大型清洁能源基地和海上风电基地投资布局，清洁能源占比有望进一步提升。2020年上半年，公司财务指标明显好转，资产负债率为67.70%，较2019年末下降了3.94个百分点，管理费用和财务费用管控良好；公司上半年毛利润19.66%，较2019年末上升5.07个百分点，净利润8.99%，较2019年末上升7.62个百分点。  风险提示：燃料成本大幅上升，电价下调超出预期，用电需求大幅下降 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 169,861 173,485 175,636 178,598 181,212 增长率(%) 11.4 2.1 1.2 1.7 1.5 净利润(百万元) 1,439 1,686 8,313 9,209 9,388 增长率(%) -19.8 17.2 393.0 10.8 1.9 毛利率(%) 11.3 14.6 18.1 18.6 19.1 净利率(%) 0.8 1.0 4.7 5.2 5.2 ROE(%) 2.4 2.0 9.2 9.4 8.9 EPS(摊薄/元) 0.09 0.11 0.53 0.59 0.60 P/E(倍) 55.4 47.3 9.6 8.7 8.5 P/B(倍) 1.1 1.1 1.0 0.9 0.8 推荐（维持评级） 邱懿峰（分析师） 010-69004648 qiuyifeng@xsdzq.cn 证书编号：S0280517080002 市场数据 时间 2020.08.18 收盘价(元)： 5.08 一年最低/最高(元)： 4.06/6.88 总股本(亿股)： 109.98 总市值(亿元)： 558.68 流通股本(亿股)： 109.98 流通市值(亿元)： 558.68 近3月换手率： 17.83% 股价一年走势 相关报告 《资产减值影响业绩，清洁能源占比有望持续提升》2020-03-31 《成本下降业绩大幅修复，市场化电量占比提升》2019-10-23 《燃料成本下行改善业绩，看好火电龙头下半年表现》2019-07-31 《收入端量价齐升，高煤价拖累业绩》2019-03-20 《“煤价、电价、利用小时数”多重利好共振，盈利能力将改善》2018-12-05 -40%-30%-20%-10%0%10%20%2019/08 2019/11 2020/02 2020/05 2020/08 华能国际 沪深300 2020-08-19 华能国际 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 61799 60775 71043 73767 72782 营业收入 169861 173485 175636 178598 181212 现金 15833 13306 24233 24642 25003 营业成本 150659 148172 143862 145396 146617 应收票据及应收账款合计 29279 30904 30025 31932 30932 营业税金及附加 1807 1833 1815 1868 1891 其他应收款 1517 1955 1560 2014 1612 营业费用 42 117 52 59 70 预付账款 1256 1022 1051 1170 1025 管理费用 4233 4554 4677 4636 4700 存货 9544 8883 9008 9074 9160 研发费用 46 65 28 36 46 其他流动资产 4370 4704 5165 4935 5050 财务费用 10470 10709 7036 6470 5926 非流动资产 341642 352821 344870 337061 328429 资产减值损失 1146 -5812 878 893 906 长期投资 19370 20616 23049 25481 27914 公允价值变动收益 -20 19 -7 -5 -3 固定资产 246317 240550 234948 228719 220484 其他收益 625 917 917 917 917 无形资产 13806 13949 13809 13667 13521 投资净收益 1573 1413 1413 1413 1413 其他非流动资产 62149 77706 73064 69194 66509 营业利润 3648 4639 19675 21646 23467 资产总计 403441 413597 415913 410827 401211 营业外收入 176 391 391 391 391 流动负债 138206 141620 152946 155624 154134 营业外支出 388 218 218 218 218 短期借款 61039 67119 73152 67848 66763 利润总额 3436 4813 19849 21820 23641 应付票据及应付账款合计 14684 15851 13796 16167 14047 所得税 1029 2435 8127 8835 10404 其他流动负债 62484 58650 65999 71609 73324 净利润 2407 2378 11722 12984 13236 非流动负债 163449 154687 136075 117447 98203 少数股东损益 969 691 3409 3776 3849 长期借款 155533 143852 125239 106611 87367 归属母公司净利润 1439 1686 8313 9209 9388 其他非流动负债 7916 10836 10836 10836 10836 EBITDA 32326 34082 42147 44306 46303 负债合计 301655 296308 289021 273071 252337 EPS（元） 0.09 0.11 0.53 0.59 0.60 少数股东权益 18552 18730 22139 25914 29763 股本 15698 15698 15698 15698 15698 主要财务比率 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资本公积 18337 18455 18455 18455 18455 成长能力 留存收益 38988 38894 39787 39400 38403 营业收入(%) 11.4 2.1 1.2 1.7 1.5 归属母公司股东权益 83235 98559 104753 111842 119111 营业利润(%) -10.9 27.2 324.1 10.0 8.4 负债和股东权益 403441 413597 415913 410827 401211 归属于母公司净利润(%) -19.8 17.2 393.0 10.8 1.9 获利能力 毛利率(%) 11.3 14.6 18.1 18.6 19.1 净利率(%) 0.8 1.0 4.7 5.2 5.2 现金流量表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 2.4 2.0 9.2 9.4 8.9 经营活动现金流 28892 37324 31111 38473 33560 ROIC(%) 3.0 2.3 5.2 5.9 6.1 净利润 2407 2378 11722 12984 13236 偿债能力 折旧摊销 19852 20499 17225 18012 18762 资产负债率(%) 74.8 71.6 69.5 66.5 62.9 财务费用 10470 10709 7036 6470 5926 净负债比率(%) 228.6 195.6 169.6 140.9 119.0 投资损失 -1573 -1413 -1413 -1413 -1413 流动比率 0.4 0.4 0.5 0.5 0.5 营运资金变动 8597 -736 -3401 2496 -2868 速动比率 0.3 0.3 0.4 0.4 0.4 其他经营现金流 -10862 5888 -58 -77 -83 营运能力 投资活动现金流 -20528 -29034 -7802 -8713 -8634 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 资本支出 20707 31496 -10384 -10242 -11064 应收账款周转率 6.2 5.8 5.8 5.8 5.8 长期投资 -464 261 -2433 -2433 -2433 应付账款周转率 10.0 9.7 9.7 9.7 9.7 其他投资现金流 -284 2722 -20619 -21388 -22131 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2368 -11328 -21454 -22527 -24240 每股收益(最新摊薄) 0.09 0.11 0.53 0.59 0.60 短期借款 -19213 6081 -3040 1520 -760 每股经营现金流(最新摊薄) 1.46 1.96 1.98 2.45 2.14 长期借款 32508 -11681 -18612