协鑫能科（002015）公司动态点评 2022年08月15日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：增持（维持） 报告日期：2022年08月16日 目前股价 15.90 总市值（亿元） 258.11 流通市值（亿元） 215.04 总股本（万股） 162,332 流通股本（万股） 135,246 12个月最高/最低 20.15/11.89 分析师：于夕朦 S1070520030003 ☎ 010-88366060-8831  yuximeng@cgws.com 分析师：范杨春晓 S1070521050001 ☎ 010-88366060  fycx@cgws.com 数据来源：IFIND <<绿色能源业务稳健发展，期待换电业务带来第二增长曲线>> 2022-04-17 <<燃料成本高企三季度业绩承压，移动能源业务稳步推进前景广阔>> 2021-10-27 <<项目陆续投产上半年归母同比高增42%，换电业务布局顺利未来可期>> 2021-08-18 燃料成本高企清洁能源业绩承压，换电业务进入快速发展期 ——协鑫能科（002015）公司22年中报点评 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 11,235 11,314 13,046 16,042 20,117 (+/-%) 3.7% -0.7% 15.3% 23.0% 25.4% 归母净利润（百万元） 824 1,004 1,037 1,498 2,199 (+/-%) 44.8% 21.8% 3.3% 44.5% 46.7% 摊薄EPS（元/股） 0.59 0.74 0.70 1.01 1.48 资料来源：长城证券研究院 ◼ 事件：公司发布2022年中报，上半年公司实现营收50.30亿元，同比下降17.19%，其中电力和热力销售收入分别为27.46、18.92亿元，同比-28.78%，+16.63%；实现归母净利润3.87亿元，同比下降22.3%；实现扣非归母净利润1.17亿元，同比下降73.37%；毛利率为17.67%,同比下降6.93个pct；净利率7,73%，同比下降3.76个pct；EPS（稀释）0.26元/股，同比减少29.36%；ROE（加权）4.71%，同比-3.99pct。 燃料价格保持高位，毛利继一季度轻微下浮，清洁能源业务仍承压 ◼ 受天然气和煤炭价格持续高位影响，公司上半年完成结算汽量710.82万吨，结算电量48.91亿千瓦时，垃圾处置量101.83万吨，分别同比减少13.04%、35.28%、3.79%。累计并网总装机容量为3807.24MW，其中：燃机热电联产2437.14MW，风电862.1MW，生物质发电60MW，垃圾发电116MW，燃煤热电联产332MW，清洁能源装机比例达到91.28%。 ◼ 根据公开投资者调研纪要，公司2022年清洁能源新增的装机规模约在200MW，包括江苏高淳燃机项目、辽宁朝阳风电项目、安徽凤台风电项目等，2022年至2024年预计形成装机规模约在1000－1500MW，其中风电项目占比约50%，燃机项目占比约40%，垃圾发电及其他项目占比约10%。计划五年内公司新增装机约在2.5GW左右，目标一是规模要扩大，装机容量要提高；二是结构要优化，逐步提高可再生能源的比例，特别是风电项目的比例，来提升公司盈利能力，降低燃料价格波动的影响。 ◼ 此外，公司控股持有浙江建德协鑫抽水蓄能有限公司，拥有建德抽水蓄能电站项目，装机规模2400MW，为日调节纯抽水蓄能电站，主要任务为承担华东电网调峰、填谷、储能、调频、调相、紧急事故备用等任务，目前是华东地区最大的抽水蓄能电站。该项同时被列入国家持续中长期规划和浙江省“十四五”规划中，根据7月29日浙江省人民政府发布的相关工地占地、淹没区和迁入人口通告，项目有望于年内开工建设，届时将进一步扩大公司清洁能源业务范围和规模。 -40%-20%0%20%40%60%80%协鑫能科公用事业(申万)沪深300核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 公司动态点评 公司报告 电力及公用事业 证券研究报告 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 换电项目储备充足，拟发45亿元可转债助力电港二期建设 ◼ 公司加大对移动能源技术的研发投入，上半年研发投入为3723万元，同比增长485.04%，报告期内，完成授权专利53件，完成交付4款换电港产品，完成包括6款自研重卡换电车型、1款自研轻卡换电车型、4款自研乘用车换电车型的公告发布；以及完成各类运营和调度平台的开发测试。 ◼ 根据公司公告，2021年的定增募集37.2亿元中的31.17亿元用于电港一期项目建设，主要为248个乘用车换电站及47个重卡车换电站的建设，布局区域主要在浙江、江苏、广州等地，受2022年全国超预期的疫情影响，项目预计在2023年完成。8月15日，公司发布募资预案，拟通过向不特定对象发行可转换公司债券募集45亿元，其中，18.58亿元在用于投资协鑫电港二期项目，15.42亿元用于电池级碳酸锂工厂建设项目。对于二期项目，公司计划在内蒙古、宁夏、山西、陕西等省份进行，拟通过租赁场地的方式新建约 86个重卡车换电站和 30个轻商车换电站，合计 116个换电站。单个换电站建设周期为3个月，项目整体建设周期2年。 ◼ 根据公开投资者调研纪要，公司2022年目标是建成300座换电站，服务大概3万辆车，目前内部通过投资决策委员会的项目储备已经达到150座，项目建设周期一般为2-3个月，另有2-3个月时间用于车辆爬坡，换电站有望在下半年呈现放量趋势。公司在年初确定的“十四五”目标是建成6000座以上换电站，服务50万至60万辆以上新能源车。 受市场需求及政策推动，综合能源服务业务稳定发展 ◼ 随着电改的推进及绿电比例的提升，多元化电力交易形式和主体，以及分时电价等政策，赋予市场各方调节与盈利空间，同时国家及地方大力推动储能及分布式绿电发展，促使包含虚拟电厂、配售电、电动车换电、需求侧管理、碳资产管理等业务的综合能源服务业务得到快速发展，前景向好。公司在同类售电企业中属于头部，2022年上半年市场化交易服务电量93亿千瓦时，较去年同期73.22亿千瓦时增长27.01%；配电项目累计投产容量1091MVA，浙江和四川售电市场业务增长迅速；同时，全面开展各类碳中和交易，其中绿电、绿证交易电量超1亿千瓦时；拥有国家“需求侧管理服务机构”一级资质，用户侧管理容量超1400万KVA；已投运储能分布式能源、微网等能源服务项目超30项。 ◼ 盈利预测：预计公司22至24年实现归母净利润10.37亿元、14.98亿元、21.99亿元，对应PE 22.8x、15.8x、10.8x，维持增持评级。 ◼ 风险提示：天然气、煤炭采购价格可能高于预期；下游用电用气需求可能下降；综合能源拓展业务不及预期；电动车发展不及预期。 nMnOnNoOxPtNqOqMqNrQoMaQaO9PoMnNtRoMfQmMvNkPoPrO8OpOxPvPpNwOuOsQoQ 公司深度报告 http://www.cgws.com 盈利预测表 利润表（百万） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 11305.93 11314.32 13046.13 16041.88 20117.31 成长性 营业成本 8520.22 8729.50 10017.98 11794.64 14133.46 营业收入增长 3.74% 0.07% 15.31% 22.96% 25.40% 销售费用 86.91 84.00 96.54 118.71 148.87 营业成本增长 -1.73% 2.46% 14.76% 17.73% 19.83% 管理费用 45.74 63.74 65.23 80.21 100.59 营业利润增长 16.61% 15.06% 6.76% 49.74% 50.40% 研发费用 515.60 629.99 652.31 834.18 1066.22 利润总额增长 22.94% 1.19% 6.80% 50.02% 50.59% 财务费用 12.17 15.49 19.57 24.06 30.18 归母净利润增长 44.83% 25.25% 3.30% 44.46% 46.73% 其他收益 625.52 879.88 717.54 882.30 1106.45 盈利能力 投资净收益 88.85 127.12 107.98 107.98 114.36 毛利率 24.64% 22.85% 23.21% 26.48% 29.74% 营业利润 55.09 465.46 90.00 70.00 70.00 销售净利率 11.74% 13.49% 12.49% 15.21% 18.25% 营业外收支 1326.88 1526.67 1629.95 2440.75 3670.91 ROE 12.35% 15.86% 14.61% 17.85% 21.83% 利润总额 172.97 -8.96 -8.96 -8.96 -8.96 ROIC 3.66% 14.16% 18.69% 18.29% 21.75% 所得税 1499.85 1517.71 1620.99 2431.79 3661.95 营运效率 少数股东损益 466.37 246.16 307.99 534.99 878.87 销售费用/营业收入 0.40% 0.56% 0.50% 0.50% 0.50% 归母净利润 231.71 267.38 275.73 398.33 584.45 管理费用/营业收入 4.56% 5.57% 5.00% 5.20% 5.30% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 0.11% 0.14% 0.15% 0.15% 0.15% 流动资产 7092.86 7255.21 7033.25 7137.70 9366.73 财务费用/营业收入 5.53% 7.78% 5.50% 5.50% 5.50% 货币资金 2942.03 3045.75 1956.92 2406.28 3017.60 投资收益/营业利润 4.15% 30.49% 5.52% 2.87% 1.91% 应收票据及应收账款合计 1912.06 2552.90 2556.83 2835.02 3367.82 所得税/利润总额 31.09% 16.22% 19.00% 22.00% 24.00% 其他应收款 273.94 399.57 336.75 368.16 352.46 应收账款周转率 5.94 5.07 5.14 6.00 6.55 存货 214.71 275.64 280.92 308.82 397.86 存货周转率 54.94 46.15 46.88 54.40 56.94 非流动资产 21109.73 20246.44 22946.71 26941.09 29363.16 流动资产周转率 1.69 1.58 1.83 2.26 2.44 固定资产 13076.89 12220.24 15724.60 17602.47 19493.29 总资产周转率 0.43 0.41 0.45 0.50 0.55 资产总计 28202.60 27501.66 29979.96 34078.79 38729.89 偿债能力 流动负债 8554.08 7625.63 7438.44 10200.23 13162.40 资产负债率 70.32% 70.85% 69.56% 68.43% 66.73% 短期借款 2741.00 2190.89 296