上半年业绩符合预期，镜头平均单价/毛利率下跌带来忧虑

第1页 新华汇富 | 公司报告 2020年08月19日 |4 页 舜宇光学（2382.HK） 上半年业绩符合预期，镜头平均单价/毛利率下跌带来忧虑 20年上半年 同比Δ 实际vs.一致预期 收入（百万人民币） 18,864 21.1% 5.7% 毛利 （百万人民币） 3,676 28.4% 6.2% 毛利率 19.5% 1.1 ppt 0.1ppt 研发开支 1,068 29.2% / 应占溢利（百万人民币） 1,749 22.2% -1.6% 基本每股盈利（人民币） 1.60 22.2% -1.9% 每股股息（分） 0.0 / / 来源：公司数据，彭博 摄像模组表现较好，抵消镜头业务疲弱影响 出货量Δ 平均单价Δ 销售额Δ 毛利率 汽车镜头（VLS） 佔5.7%收入 -8.7% 16.3% 2.4% 41.5% （同比下跌2.6个百分点） 除汽车外镜头业务（主要是手机镜头） 佔14.8%收入 14.8% -12.0% 光电产品（摄像模块和3D感测模块） 佔78.8%收入 19.8% 6.3% 27.3% 11.1% （同比上升5.2个百分点） 来源：公司数据，新华汇富研究估计 ⚫ 光学部件销售额持平，汽车镜头/手机镜头的出货量/平均单价分别下跌，因i）疫情导致供应链阻碍及需求较弱;ii）手机镜头规格升级不及预期;iii）低端镜头面临新进入者如瑞声科技（2018 HK – HK$55.40） 和欧菲光（002456 SZ – RMB19.66）等的竞争。 ⚫ 潜望式及大像面等高端摄像模组驱动分部业务增长，同比录得188%增长，占上半年模组出货量约12%。 ⚫ 我们相信镜头和模块业务的毛利率差距是因为i）2020年更多的创新和规格升级在模块端，因而平均单价提升较多; ii）模块业务因更高的出货量带来更好的产能利用率。 我们估计镜头业务的销售额在2021年重新恢复增长，毛利率亦恢复到45%， 摄像模块业务将稳定增长 ⚫ 公司对2020年摄像模组/手机镜头/汽车镜头的出货量指引更新为10%/10%/5%，（对比之前为：15%/10%/20%），主要因为疫情导致需求减弱。 长仓（维持）目标价先前的评级/目标价长仓/HKD165.2最後价格（18 Aug 20）134.2上行/下行空间 （%）恒生指数市值 (港币'百万/美元'百万)52周范围 (港币)流通量 (%)资料来源：彭博股价表现资料来源：彭博股价表现1M3M12M绝对值 (%)(4) (3) 25 绝对值 (美元,%)(4) (3) 25 相对恒生指数 (%)(4) 4 26 资料来源：彭博公司背景资料来源：公司数据及新华汇富研究聶卓非(852) 2283 730761.08%舜宇光学制造光学及相关光电产品，包括玻璃/塑料镜头，棱镜，手机/相机摄像模组，显微镜，光学仪器等。steven.nie@sunwahkingsway.comHKD 152.0013.3%25,367.4 137106.2/17690.990 - 1516个月平均每日交易額（美元）149,210,978 0%50%100%150%200%250%0.050.0100.0150.0200.0Aug-19Feb-20HKD股价（左）相对恒生指数（右）中国 |香港 硬件+ 电子元件 公司研究 第2页 新华汇富 | 公司报告 ⚫ 我们估计镜头的出货量/平均单价会在2020年增长12%/下跌5%，但会在2021年恢复20%/10%的增长，主要驱动因素：i） 智能手机在疫情后叠加5G换机周期，需求将迅速恢复; ii）规格提升重新加速，新功能如大光圈，超广角，大像面等; iii）苹果可能最快在2021成为公司的客户。 维持'长仓'，降低目标价到HK$152.0， 基于25倍2021年市盈率 舜宇光学股价在周二下跌9.5%，因i）镜头毛利率低于预期; ii）美国威胁进一步禁止华为从任何使用了美国技术的公司获得芯片供应。我们相信对舜宇光学的影响可控，因i）公司正在快速获得三星的订单份额; ii）苹果可能成为公司客户，这亦可以减低苹果的供应商集中风险。 做为在镜头行业的优秀挑战者，我们相信舜宇光学的长期投资逻辑 – 从台湾领导厂商大立光赢得市场份额仍保持不变。 我们维持长仓，但将目标价从HK$165.2降低到HK$152.0，反映我们调低2021年预测盈利。 图 1盈利预测及估值摘要 资料来源：公司数据，新华汇富研究估计 图2：预测变化 来源：新华汇富研究估计 第3页 新华汇富 | 公司报告 财务预测 资料来源：公司数据和新华汇富研究估计 第4页 新华汇富 | 公司报告 免责声明 本报告并非要约或招揽购买及认购任何证券。本报告中所提及的证券，在某些司法管制的区域下，并不适合作买卖。本报告或其任何部份均不得直接或间接分发或传送予该等司法管制区域或当地居民，违者将构成触犯有关法律及条例的罪行。本报告之拥有人应了解并遵守相关之限制。本报告只供私下传阅之用，在未得汇富金融服务有限公司(“汇富金融服务”)及其联属公司(统称“汇富集团”)书面同意之前，不得抄袭、影印、复制或再分发。 本报告由汇富金融服务在中华人民共和国香港特别行政区(“香港”)分发，汇富金融服务为根据香港法例第571章证券及期货条例在香港证券及期货事务监察委员会(“证监会”)注册为持牌法团，中央编号为ADF346。 本报告所载资料摘录自相信属可靠之来源，惟汇富金融服务概不就其真确性或准确性作出任何明示或暗示之陈述或保证。印制本报告旨在协助收取本报告之人士，惟彼等作出判断时不应依赖此作为一项具权威性之报告或以此为依据。本报告不得诠释要约、邀请及招揽购买或出售于本报告所述公司之任何证券。本报告所载之建议，并无考虑任何特定收件人之特定投资目标、财务状况及特别需要。所有意见及估算反映我们在本报告日之判断，故可随时更改，无须另行通知。 汇富金融服务(包括其母公司、附属公司及／或联属公司)可出任本报告所述任何发行商之证券发售之牵头或副经办人，可不时为任何发行商提供金融服务或其它顾问服务或从任何发行商招揽金融服务或其它业务。 在过往一年，汇富金融服务(包括其母公司、附属公司及／或联属公司)可能担任本报告所述任何发行商之金融工具之市场庄家或以委托人形式进行买卖，并可能作为该发行商之包销商、配售代理、顾问或放款人。 汇富金融服务(包括其母公司、附属公司、联属公司、股东、高级职员、董事及任雇员)可就任何发行商之证券、商品或衍生工具(包括期权)或其中之任何其它金融工具设立好仓或淡仓及进行买卖。 汇富金融服务(包括其母公司、附属公司及／或联属公司)之雇员可出任任何该等机构或发行商之董事或作为该等机构或发行商之董事会代表。 此报告之分析员或其有联系者实益拥有舜宇光学科技（集团）有限公司 (2382 HK)之股票。 尚有其它资料可供索阅。 2020 汇富集团。版权所有，不得翻印。 总办事处 联属公司及海外办事处 香港 汇富金融服务有限公司 香港金钟道89号 力宝中心1座7楼 电话：852-2877-1830 传真: 852-2877-2665 加拿大 Kingsway Capital of Canada Inc., 8 King Street. East Suite 1201 Toronto ON M5C 1B5 Canada Tel: 416-861-3099 Fax: 416-861-9027 中国 汇富金融服务有限公司 北京代表处 北京汇富融金投资顾问有限公司 中国北京市东城区建国门内大街18号 恒基中心1座18楼 邮编100005 电话：8610-6518-2813 传真：8610-6518-2448 上海汇富融略投资顾问有限公司 上海市浦东花园石桥路66号 东亚银行金融大厦8楼 邮编200120 电话：8621-5049-0358 传真：8621-5049-0358 深圳汇富投资咨询有限公司 中国深圳市 福田区深南大道4019号 航天大厦A座701室 邮编518048 电话：86-755-3333-6539 传真：86-755-3333-6536