海外业务快速恢复，Q2营收降幅收窄

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年08月17日 证券研究报告•2020年半年报点评 买入 （维持） 当前价： 40.80元 荣泰健康（603579） 家用电器 目标价： ——元（6个月） 海外业务快速恢复，Q2营收降幅收窄 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn 联系人：夏勤 电话：023-63786049 邮箱：xiaqin@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.40 流通A股(亿股) 0.51 52周内股价区间(元) 25.16-44.5 总市值(亿元) 57.12 总资产(亿元) 22.21 每股净资产(元) 10.88 相关研究 [Table_Report] 1. 荣泰健康（603579）：收入业绩重回增长，共享按摩椅处置近尾声 (2020-03-27) 2. 荣泰健康（603579）：Q3营收利润增速转正，拐点到来 (2019-10-29) 3. 荣泰健康（603579）：共享按摩椅格局恶化，拖累营收利润下滑 (2019-08-20) [Table_Summary]  业绩总结：公司2020年上半年实现营业收入8.8亿元，同比减少19.9%；实现归母净利润1亿元，同比减少27.7%；实现扣非后归母净利润0.9亿元，同比减少10.9%。非经常性损益主要是去年处置非流动资产处置收益2594.7万元。Q2单季度实现营收5.5亿元，同比减少5.7%；实现归母净利润0.7亿元，同比减少12.3%；实现扣非后归母净利润0.6亿元，同比增长18.9%。  大客户业绩稳健增长，营收降幅收窄。受到疫情扰动，公司直营店、经销店和体验式营销网络等线下业务均受到冲击；而线上业务也因第三方物流运转延迟影响有所下滑。公司内销实现收入3.8亿元，同比减少33.7%。随着疫情得到有效控制，公司海外业务逐步恢复。韩国客户方面，上半年销量同去年相当，业绩得到较快恢复。受益于新品双子座按摩椅的上市，越南市场销售同比增长50%以上。报告期内，公司外销实现收入4.9亿元，同比增长减少5.7%。  共享业务剥离+产品结构变动，提升盈利能力。得益于共享按摩业务的剥离和高毛利新品的推出，公司盈利能力有所提升。报告期内，公司综合毛利率为32.2%，同比提升2.8pp。疫情期间，公司减少广告、渠道建设费用，销售费用有所下滑。但疫情冲击下公司营收规模骤减，销售费用率因此同比提升1.2pp至12.4%。受益于汇兑损益，公司财务费用率为-0.8%，同比减少0.9pp。报告期内公司管理费用率略微变动。总体来看，公司净利率为10.5%，同比减少1.8pp。  搭建线上直播体系，IP联名面向年轻群体。公司正式组建新媒体运营团队，并且将当红明星、网络红人等纳入品牌的主播体系，形成自己的直播图谱。此外，公司与迪士尼签订合作协议，正式签下超能陆战队、漫威英雄人物等商标。6月，公司举办了“荣泰&漫威主题展”，吸引了大批年轻消费群体的关注。  募投扩产，市场竞争力进一步提升。为进一步扩大生产规模，公司拟公开发行6亿元可转换债券。募投项目预计于2021年底完工，2024年底达产，产能约 30 万台。预计所有项目完全达产之后，公司按摩椅产能将达到72万台。随着按摩椅渗透率的提升，产能扩大将进一步巩固提升公司的市场竞争力。  盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为2.06元、2.51元、2.92元，未来三年归母净利润将保持11.4%的复合增长率，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格或大幅波动、大客户集中风险，人民币汇率波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2313.91 2379.60 2634.66 2926.05 增长率 0.80% 2.84% 10.72% 11.06% 归属母公司净利润（百万元） 295.59 288.16 351.50 409.01 增长率 18.61% -2.51% 21.98% 16.36% 每股收益EPS（元） 2.11 2.06 2.51 2.92 净资产收益率ROE 17.66% 15.08% 15.89% 15.97% PE 19 20 16 14 PB 3.50 3.07 2.65 2.29 数据来源：Wind，西南证券 -5%13%31%49%68%86%19/819/1019/1220/220/420/620/8荣泰健康 沪深300 荣泰健康（603579）2020年半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 2313.91 2379.60 2634.66 2926.05 净利润 288.16 280.92 342.67 398.74 营业成本 1590.23 1569.22 1703.19 1873.66 折旧与摊销 12.36 56.72 62.05 65.90 营业税金及附加 4.23 5.28 5.73 6.24 财务费用 -3.26 -5.28 -6.29 -9.21 销售费用 266.27 295.07 326.70 362.83 资产减值损失 -6.16 0.00 0.00 0.00 管理费用 51.77 202.27 223.95 248.71 经营营运资本变动 42.24 -47.64 -18.31 2.96 财务费用 -3.26 -5.28 -6.29 -9.21 其他 113.13 -7.95 -6.85 -8.49 资产减值损失 -6.16 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 446.47 276.77 373.27 449.90 投资收益 8.17 0.00 0.00 0.00 资本支出 42.49 -30.00 -30.00 -30.00 公允价值变动损益 19.42 5.33 7.34 8.68 其他 -438.08 5.33 7.34 8.68 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -395.59 -24.67 -22.66 -21.32 营业利润 326.91 318.37 388.71 452.49 短期借款 -104.93 -0.07 0.00 0.00 其他非经营损益 0.87 1.18 1.08 1.08 长期借款 -30.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 327.79 319.55 389.79 453.57 股权融资 -13.51 0.00 0.00 0.00 所得税 39.62 38.63 47.12 54.83 支付股利 -41.87 -49.67 -48.42 -59.06 净利润 288.16 280.92 342.67 398.74 其他 -75.68 -24.78 6.29 9.21 少数股东损益 -7.43 -7.24 -8.83 -10.28 筹资活动现金流净额 -266.00 -74.51 -42.13 -49.85 归属母公司股东净利润 295.59 288.16 351.50 409.01 现金流量净额 -210.08 177.58 308.48 378.73 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 875.86 1053.44 1361.92 1740.64 成长能力 应收和预付款项 235.63 243.38 263.08 294.18 销售收入增长率 0.80% 2.84% 10.72% 11.06% 存货 239.20 238.55 258.99 285.42 营业利润增长率 16.47% -2.61% 22.10% 16.41% 其他流动资产 383.62 390.43 416.85 447.04 净利润增长率 15.29% -2.51% 21.98% 16.36% 长期股权投资 59.00 59.00 59.00 59.00 EBITDA 增长率 -12.51% 10.06% 20.19% 14.56% 投资性房地产 1.45 1.45 1.45 1.45 获利能力 固定资产和在建工程 353.11 319.37 280.30 237.39 毛利率 31.28% 34.06% 35.35% 35.97% 无形资产和开发支出 68.46 76.56 84.67 92.78 三费率 13.60% 20.68% 20.66% 20.59% 其他非流动资产 245.03 243.94 242.86 241.77 净利率 12.45% 11.81% 13.01% 13.63% 资产总计 2461.37 2626.13 2969.13 3399.68 ROE 17.66% 15.08% 15.89% 15.97% 短期借款 0.07 0.00 0.00 0.00 ROA 11.71% 10.70% 11.54% 11.73% 应付和预收款项 705.58 669.64 715.65 803.05 ROIC 44.36% 46.32% 54.58% 63.09% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 14.52% 15.54% 16.87% 17.40% 其他负债 124.30 93.82 96.55 100.02 营运能力 负债合计 829.95 763.46 812.20 903.07 总资产周转率 1.00 0.94 0.94 0.92 股本 140.00 140.00 140.00 140.00 固定资产周转率 7.27 8.93 10.33 12.92 资本公积 711.12 711.12 711.12 711.12 应收账款周转率 18.01 17.14 18.04 18.10 留存收益 878.46 1116.96 1420.04 1770.00 存货周转率 7.86 6.36 6.66 6.71 归属母公司股东权益 1628.99 1867.48 2170.56 2520.52 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 106.02% — — — 少数股东权益 2.44 -4.80 -13.63 -23.91 资本结构 股东权益合计 1631.43 1862.67 2156.93 2496.61 资产负债率 33.72% 29.07% 27.35% 26.56% 负债和股东权益合计 2461.37 2626.13 2969.13 3399.68 带息债务/总负债 0.01% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 2.26 2.74 3.07 3.29 业绩和估值指标 2019A 2020E 2021E 2022E 速动比率 1.95 2.40 2.72 2.95 EBITDA 336.01 369.81 444.47 509.18 股利支付率 14.17% 17.24% 13.77% 14.44% PE 19.32 19.82 16.25 13.97 每股指标 PB 3.50 3.07 2.65 2.29 每股收益 2.11 2.06 2.51 2.92 PS 2.47 2.40 2.17 1.95 每股净资产 11.65 13.30 15.41 17.83 EV/EBITDA 13.