本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第1 页 / 共5页 环保及公用事业 分析师:唐俊男 登记编码：S0730519050003 tangjn@ccnew.com 021-50586738 环卫服务和新能源环卫装备增长亮眼，双轮驱动战略打开持续发展空间 ——龙马环卫(603686)中报点评 证券研究报告-中报点评 增持（维持） 市场数据(2020-08-14) 收盘价(元) 27.40 一年内最高/最低(元) 28.54/9.80 沪深300指数 4704.63 市净率(倍) 4.56 流通市值(亿元) 113.89 基础数据(2020-6-30) 每股净资产(元) 6.28 每股经营现金流(元) -0.08 毛利率(%) 26.69 净资产收益率_摊薄(%) 7.48 资产负债率(%) 45.01 总股本/流通股(万股) 41565.57/41565.57 B股/H股(万股) 0/0 个股相对沪深300指数表现 资料来源：贝格数据，中原证券 相关报告 1 《龙马环卫(603686)年报点评：环卫服务规模渐起，效率提升值得期待》 2020-04-16 2 《龙马环卫(603686)公司点评报告：新增合同超百亿，环卫服务业务开拓迅猛》 2019-09-24 3 《龙马环卫(603686)中报点评：二季度业绩改善明 显，估值有望持续回 升》 2019-08-28 联系人： 朱宇澍 电话： 021-50586328 地址： 上海浦东新区世纪大道1600号14楼 邮编： 200122 发布日期：2020年08月17日 事件: 公司公布2020年中报：上半年公司实现营业总收入24.15亿元，同比增长26.41%；归属于上市公司股东的净利润1.95亿元，同比增长58.59%；经营活动产生的现金净流量-0.32亿元，现金流出大幅度收窄；基本每股收益0.47元。 同时，公司公布非公开发行股票预案，拟发行不超过1.25亿股募集不超过10.62亿元，用于智慧环卫服务平台、新型环卫装备、厨余垃圾处理设备研发中心项目建设和补充流动资金。 点评：  上半年业绩增长略超预期。受益于环卫服务规模的增长和毛利率的提升，2020H1公司营收和净利润呈现高速增长趋势。公司秉承“环卫装备制造+环卫服务产业”协同发展战略，坚持专业化经营。尽管上半年受新冠肺炎疫情冲击，环卫装备销量下滑，但公司强化服务业务的精细化管理和深化市场开拓，从而带动整体业绩高增。  环卫服务规模效应渐显，构成发展核心驱动力。2020H1公司环卫服务收入14.56亿元，同比增长89.25%，营收占比60.83%超过装备占比。收入增长主要原因为公司前期获取的大量环卫服务合同落地，且疫情期间清扫保洁、垃圾收转运和公厕管理等常规性服务不停工。环卫服务业务毛利率24.95%，同比提升4.87pct，主要受政策性税费减免影响且延续到年底。2020H1公司新增中标环卫服务项目20个，签约首年服务合同金额5.24亿元，项目总金额19.78亿元，首年服务金额和合同总金额分别排名第3和第4。公司在手环卫服务项目年化合同总金额31.60亿元，合同总金额275.34亿元。公司在环卫服务市场领域开拓能力强劲，尽管目前市场竞争主体趋于多元化，且竞争激烈程度有所增加，但服务内容更为丰富，为企业提供较大发展空间。预计下半年环卫服务运营业务持续增长，精细化管理提升运营效率。  环卫装备销售承压，新能源装备一枝独秀。2020H1公司环卫装备收入9.38亿元，同比下滑16.52%；销量3213台/套，同比下滑21.71%。装备业务销售呈现一定经营压力，主要受疫情冲击；随着经济逐步复苏，装备销售业务回暖。装备业务毛利率29.78%，同比提升0.74pct，主要受产品结构调整影响。值得关注的有两点，其一，2020H1环卫装备市场占有率4.35%，中高端车型市占率10.21%，均位于行业第三名；其二，新能源环卫装备销量117台，同比增长200%，高于行业增速49.61%。受国家力推环卫车辆使用新能源汽车政策以及部分区域引导环卫市场优先使用新能源汽车等因素驱动，预计下半年新能源环卫装-7%17%41%65%89%113%137%161%2019-082019-122020-04龙马环卫 沪深300 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第2 页 / 共5页 备销量持续高速增加，公司将享受行业发展红利。而传统的清洁装备和收转运装备在疫情过后，预计销售有望恢复正常，中期销量平稳。  加快货款回笼，现金流改善趋势向好。2020H1公司延续19年来将应收账款的回笼作为经营工作重点之一，降低坏账风险。截至6月30日，公司应收账款账面余额19.87亿元，计提坏账准备1.97亿元，计提比例8.08%；其中，79家预计回收率较低的客户全部计提坏账准备。上半年公司应收账款周转天数123.87天，同比减少43.67天，凸显回款成效。公司经营活动产生的现金净流量-0.32亿元，同比流出大幅度缩减。考虑到公司环卫服务业务占比提升，且采取按月度或季度回款，以及公司采取系列回款措施保证成效，预计下半年现金流继续向好。  非公开发行股票用于项目建设和补流，符合行业发展趋势。2020年8月15日，公司发布公告，拟非公开发行不超过1.25亿股，募集不超过10.62亿元用于智慧环卫一体化综合服务平台建设项目、新型环卫装备研发及智能制造项目、厨余垃圾处理设备研发中心项目和补充流动资金。其中，智慧环卫一体化综合平台项目的建设，能为公司的地方环卫服务运营公司提供包括智慧环卫装备配置、维护、运营监控、日常运营管理支持等一体化的综合服务，并加强智慧环卫云平台部署，从而增强公司环卫服务业务的能力建设，提升管理效率；新型装备研发项目能够推动公司环卫装备的新能源化、智能化和小型化发展；厨余垃圾处理设备研发项目主要用于提高厨余垃圾及渗滤液处理设备的研发能力及技术储备，完善公司产业链布局。募投项目较符合产业发展趋势，有望提升环卫服务和装备的长期竞争力。  维持公司“增持”投资评级。预计公司20、21年全面摊薄EPS分别为0.89元、1.07元，按照8月14日27.40元/股收盘价计算，对应PE分别为30.9和25.5倍。相对于同行业可比公司，公司估值偏高。考虑公司环卫服务业务的快速发展，新能源环卫车辆的需求提升以及现金流改善等因素，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：环卫服务市场竞争趋于激烈；劳动力成本上升较快风险；应收账款较高，回款放缓风险。 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元) 3,444 4,228 5,184 6,207 7,157 增长比率（%） 11.6 22.8 22.6 19.7 15.3 净利润(百万元) 236 270 368 446 554 增长比率（%） -9.1 14.4 36.2 21.1 24.2 每股收益(元) 0.57 0.65 0.89 1.07 1.33 市盈率(倍) 48.2 42.1 30.9 25.5 20.6 资料来源：贝格数据，中原证券 vZxXcZqNrNnM7NaO9PmOnNtRoOiNpPvNjMqRrO7NoMnMMYmOqMvPsPpM 环保及公用事业 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第3 页 / 共5页 图1：16—20年我国环卫车辆销量和同比增速 图2：14—20年公司环卫装备市占率情况 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 图3：16-20年全国环卫服务首年合同金额增速放缓 图4：15-20年公司新签合同总金额情况 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 图5：16—20年公司营业收入构成（亿元） 图6：16—20年公司环卫装备和环卫服务毛利率（%） 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 -10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0002000040000600008000010000012000014000016A17A18A19A20AH1环卫车辆销量（辆） 同比增速（%） 0510152014A15A16A17A18A19A20AH1环卫装备市占率（%） 中高端车型市场占有率（%） 050100150200250010020030040050060016A17A18A19A20AH1首年服务合同金额（亿元） 同比增速（%） 02040608010012015A16A17A18A19A20AH1新签合同总金额（亿元） 0102030405016A17A18A19A20AH1环卫产业服务 环卫清洁装备 垃圾收转装备 新能源环卫装备 其他主营业务 其他业务 01020304016A17A18A19A20AH1环卫产业服务 环卫清洁装备 垃圾收转装备 环保及公用事业 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第4 页 / 共5页 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 3431 3303 4986 5066 6379 营业收入 3444 4228 5184 6207 7157 现金 977 536 1002 1199 1383 营业成本 2594 3140 3849 4581 5233 应收票据及应收账款 1772 1534 2519 2334 3262 营业税金及附加 15 22 27 32 37 其他应收款 95 154 152 214 208 营业费用 322 398 508 615 716 预付账款 15 10 21 16 26 管理费用 139 215 285 341 394 存货 500 503 727 737 935 研发费用 49 52 64 77 88 其他流动资产 72 566 566 566 566 财务费用 -28 1 4 13 8 非流动资产 702 1237 1315 1385 1417 资产减值损失 60 -2 0 0 0 长期投资 14 23 33 43 52 其他收益 10 23 29 34 40 固定资产 597 741 843 915 944 公允价值变动收益 0 0 0