请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2020年07月12日 盈峰环境（000967.SZ） 装备服务双轮驱动，环卫航道乘风破浪 收购中联环境切入环卫，成功跻身行业龙头。公司风机业务起家，2015年转型布局环保行业。2018年1月，公司完成152.5亿对中联环境100%股权的收购，在2019年剥离环境治理工程业务并整合现有业务，进一步聚焦环卫，装备与服务双轮驱动增长。其中，装备市场份额连续19年蝉联第一，服务合同总额2016-2019年复合增长率98.8%，2019年新增年化金额居行业第4位，2020上半年年化订单额夺冠，成功跻身行业龙头。 环卫机械化率持续提升，装备市占率稳居第一。截至2018年底，我国城市机械化清扫率68.9%，同期县城机械化清扫率63.7%，落后发达国家。随着老龄化及环卫考核标准的提高，机械化率，尤其是高端装备占比将不断提升。我们预计，2020年环卫装备新增与替换总需求将达到约23.6万辆。由于环卫装备属于多品种，少批量的行业，公司利用研发优势、资源整合、市场网络构筑起核心竞争力：①专利773项，掌握无人驾驶路测牌照；②整合产业链，扩充品类，已投运7种5G智慧环卫机器人；③市场网络强，全口径市占率20%，高端产品市占率38.1%，近年来稳居行业第一。 环卫服务市场近2000亿，一体化龙头拿单迅猛、优势明显。传统环卫随城镇化推进，缺点暴露：①多头管理、②既管又干、③条块分割。市场化后，环境卫生显著提升，政府管理难度大幅降低，环卫市场化加速。根据清扫、收运、公厕服务估算，我们预计2020年环卫市场空间1850.4亿/年。公司凭借环卫装备的市场优势，客户基础扎实，依托环卫装备的销售渠道形成进场的快速通路，产业资源得以转化；公司拿单迅猛，2019年新增合同总金额/年化金额97.2/8.6亿元，均位列国内行业第四，2020年5月，公司全资子公司中标史上最大78亿元环卫订单，2020H1中标总金额103.0亿元，首获环卫市场化半年度冠军，公司市场化竞争力强，订单显著增长。且公司高管多为美的系，管理经验丰富，适用环卫服务劳动密集型的业务特性。 投资建议：收购中联环境后，公司成为环卫装备龙头，在机械化率提升的大背景下，公司环卫装备有望持续高增长。同时环卫市场化不断释放运营服务订单，公司产业链下移，优势明显。预计2020-2022年公司归母净利分别为16.9/20.2/23.8亿元，对应EPS分别为0.54/0.64/0.75元，对应PE分别为15.4X /12.9X/11.0X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：环卫装备竞争加剧，公司市场份额下滑；环卫服务市场拓展减速；商誉减值风险。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 13,045 12,696 14,349 16,507 19,262 增长率yoy（%） 166.3 -2.7 13.0 15.0 16.7 归母净利润（百万元） 929 1,361 1,693 2,021 2,382 增长率yoy（%） 163.3 46.6 24.4 19.3 17.9 EPS最新摊薄（元/股） 0.29 0.43 0.54 0.64 0.75 净资产收益率（%） 9.3 8.8 10.1 10.9 11.5 P/E（倍） 28.1 19.2 15.4 12.9 11.0 P/B（倍） 1.8 1.7 1.5 1.4 1.3 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（首次） 股票信息 行业 环保工程及服务 最新收盘价 8.51 总市值(百万元) 26,917.66 总股本(百万股) 3,163.06 其中自由流通股(%) 50.74 30日日均成交量(百万股) 14.16 股价走势 作者 分析师 杨心成 执业证书编号：S0680518020001 邮箱：y angxincheng@gszq.com 相关研究 1、《盈峰环境（000967.SZ）：环卫服务空间大，装备龙头再启航》2019-05-25 2020年07月12日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 11598 11799 12945 13510 15213 营业收入 13045 12696 14349 16507 19262 现金 2389 3161 3366 3822 4411 营业成本 9773 9389 10561 12075 14019 应收账款 6307 5204 5464 5737 6024 营业税金及附加 77 71 76 88 101 其他应收款 275 225 340 310 448 营业费用 930 917 990 1139 1329 预付账款 142 71 170 107 216 管理费用 447 392 430 495 578 存货 1306 1145 1612 1540 2120 研发费用 256 246 287 330 385 其他流动资产 1178 1994 1994 1994 1994 财务费用 43 54 86 83 96 非流动资产 12863 13056 13954 14968 16089 资产减值损失 203 -41 72 83 96 长期投资 214 303 399 497 598 其他收益 42 136 52 66 74 固定投资 870 995 1667 2220 2747 公允价值变动收益 4 22 5 8 10 无形资产 2340 2694 3307 3713 4127 投资净收益 249 159 157 165 182 其他非流动资产 9439 9064 8581 8537 8617 资产处臵收益 7 -3 17 21 10 资产总计 24461 24855 26899 28478 31302 营业利润 1617 1789 2077 2475 2934 流动负债 8977 8085 11022 10433 13927 营业外收入 28 12 22 18 20 短期借款 1199 1607 1687 1771 1860 营业外支出 19 163 47 58 72 应付账款 6337 5428 7805 7325 10240 利润总额 1627 1638 2052 2435 2882 其他流动负债 1441 1050 1530 1336 1827 所得税 268 246 324 373 451 非流动负债 852 1003 1035 1069 1104 净利润 1358 1392 1728 2062 2430 长期借款 612 644 676 710 745 少数股东收益 430 30 35 41 49 其他非流动负债 240 359 359 359 359 归属母公司净利润 929 1361 1693 2021 2382 负债合计 9829 9087 12056 11501 15032 EBITDA 1955 2033 2444 2961 3537 少数股东权益 160 253 287 328 377 EPS（元/股） 0.29 0.43 0.54 0.64 0.75 股本 3163 3163 3163 3163 3163 资本公积 9602 9698 9748 9798 9848 主要财务比率 留存收益 1567 2753 4044 5514 7254 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东收益 14472 15515 14555 16648 15893 成长能力 负债和股东权益 24461 24855 26899 28478 31302 营业收入（%） 166.3 -2.7 13.0 15.0 16.7 营业利润（%） 300.6 10.6 16.1 19.1 18.5 归属母公司净利润（%） 163.3 46.6 24.4 19.3 17.9 盈利能力 毛利率（%） 25.1 26.0 26.4 26.9 27.2 现金流表（百万元） 净利率（%） 7.1 10.7 11.8 12.2 12.4 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE（%） 9.3 8.8 10.1 10.9 11.5 经营活动净现金流 -592 -1,151 1,045 1,070 1,475 ROIC（%） 8.5 7.9 8.9 9.7 10.4 净利润 353 1,358 1,469 1,744 2,124 偿债能力 折旧摊销 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资产负债率（%） 40.2 36.6 44.8 40.4 48.0 财务费用 -1151 1485 1603 2038 2435 净负债比率（%） -2.6 -3.7 -3.6 -5.0 -6.6 投资损失 1358 1392 1728 2062 2430 流动比率 1.3 1.5 1.2 1.3 1.1 营运资金变动 287 350 368 488 611 速动比率 1.0 1.1 0.9 1.0 0.8 其他经营现金流 43 54 86 83 96 营运能力 投资活动净现金流 -249 -159 -157 -165 -182 总资产周转率 0.8 0.5 0.6 0.6 0.6 资本支出 -2915 -461 -400 -400 -500 应收账款周转率 3.2 2.2 2.2 2.2 2.2 长期投资 324 309 -22 -29 -20 应付账款周转率 2.6 1.6 1.6 1.6 1.6 其他投资现金流 1154 -963 -1187 -1408 -1630 每股指标（元/股） 筹资活动净现金流 970 1257 1654 816 920 每股收益（最新摊薄） 0.29 0.43 0.54 0.64 0.75 短期借款 61 -29 -96 -104 -101 每股经营现金流（最新摊薄） -0.36 0.47 0.51 0.64 0.77 长期借款 2184 264 371 -696 -810 每股净资产（最新摊薄） 4.58 4.90 5.33 5.88 6.54 普通股增加 -462 374 -211 -174 -216 估值指标（倍） 资本公积增加 5 408 80 84 89 P/E 28.1 19.2 15.4 12.9 11.0 其他筹资现金流 116 32 32 34 35 P/B 1.8 1.7 1.5 1.4 1.3 现金净增加额 -468 892 205 456 589 EV/EBITDA 13.2 12.6 10.5 8.5 7.0 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2020年07月12日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1、公司简介 ................................................................................................................................