计划收购纽米科技点评：并购纽米拓展终端市场，龙头格局持续向好

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 恩捷股份（002812）计划收购纽米科技点评 强推（维持） 并购纽米拓展终端市场，龙头格局持续向好 目标价：102.3元 当前价：83.18元 事项：  8月7日公司发布公告，计划以竞价的方式收购云天化持有的纽米科技1.59亿股，约占纽米科技总股本的54.76%。同时此次收购将对标的公司拖欠的云天化系（债权人）的款项做妥善安排。 评论：  纽米科技下游主要针对消费，产能利用率偏低影响当下盈利能力。纽米科技隔膜产品下游客户主要针对消费领域，2019年公司前五大客户主要包括珠海冠宇（19.83%）、乐金化学（17.35%）、亿纬锂能（14.51%）、宁波维科（8.90%）、赣锋电池（4.22%）。2019年公司实现出货约7700万平，实现销售收入1.37亿元，同比下滑13.37%；实现归母净利润-2.21亿。由于2019年隔膜产品价格的持续下滑，以及产能利用率维持在较低水平，导致公司生产成本过高，盈利能力有所减弱。同时昆明纽米与重庆纽米停车损失2497万元，昆明纽米计提固定资产减值准备6566万元，等一系列因素造成了公司的盈利能力下滑。  设备同源于制钢所，横向拓展下游客户群体。截至2019年末重庆纽米合计拥有湿法产能1.3亿平/年，干法产能6000万平/年。而公司在扩产能包含3条5000万平/年产能。公司设备主要采用制钢所设备，与恩捷主要设备源于同一供应商。预计后续恩捷接手后将有望推动产能以及工艺优化，同时依托恩捷的供应链，生产成本有望得到有效控制。而纽米的客户群与恩捷重合度相对较低，预计此次并购后将有效推动恩捷客户群体的多元化，进一步提升市占率。参考此前恩捷收购苏州捷力拓展中高端消费市场，成功实现了ATL以及LG化学供应链的拓展，此次收购完成将有助于湿法隔膜的格局进一步优化，下游客户群的进一步拓宽。  技术成本双驱动，湿法龙头呼之欲出。依托于工艺技术的理解，恩捷湿法隔膜良品率远高于同行，致使成本远远低于行业内其他公司；同时公司产品品质相对稳定。先后收购江西通瑞以及苏州捷力，拓展了公司产能、市占率，并延展了下游客户群。伴随着公司海外客户LG以及松下等逐步放量，公司市占率有望再上新台阶。湿法隔膜领域的绝对龙头正呼之欲出。  维持公司盈利预测，维持“强推”评级。公司积极推动产业链整合，延展下游客户群体；同时积极推动产能扩张，提升市占率。预计随着国内以及海外需求的逐步回暖，公司出货有望迎来加速期，我们维持公司2020-2022年盈利预测10.66亿/14.99亿/18.77亿，考虑到疫情的冲击，我们参考公司2021年盈利水平预期，给予55倍估值，对应目标价102.3元，维持“强推”评级。  风险提示：新能源汽车销量不及预期，产业链价格下降超预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 3,160 3,939 5,378 6,702 同比增速(%) 28.6% 24.7% 36.5% 24.6% 归母净利润(百万) 850 1,066 1,499 1,877 同比增速(%) 63.9% 25.4% 40.6% 25.2% 每股盈利(元) 1.06 1.32 1.86 2.33 市盈率(倍) 79 63 45 36 市净率(倍) 15 13 10 8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年08月10日收盘价 1 证券分析师：杨达伟 电话：021-20572572 邮箱：yangdawei@hcyjs.com 执业编号：S0360520030001 总股本(万股) 80,537 已上市流通股(万股) 52,513 总市值(亿元) 669.91 流通市值(亿元) 436.81 资产负债率(%) 66.0 每股净资产(元) 5.9 12个月内最高/最低价 85.01/29.59 《恩捷股份（002812）2019年业绩快报点评：海外出货有望高速增长，可转债获批持续扩产巩固龙头地位》 2020-02-28 《恩捷股份（002812）重大事项点评：产能持续快速扩张，巩固湿法隔膜龙头地位》 2020-03-24 《恩捷股份（002812）2020年一季报点评：业绩符合预期，产能扩张持续巩固龙头地位》 2020-04-27 -5%52%108%165%19/0819/1019/1220/0220/0420/062019-08-12～2020-08-10沪深300恩捷股份相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 其他化学制品 2020年08月11日 恩捷股份（002812）计划收购纽米科技点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,012 1,769 2,813 4,883 营业收入 3,160 3,939 5,378 6,702 应收票据 185 197 269 335 营业成本 1,730 2,199 2,952 3,707 应收账款 1,424 1,772 2,151 2,346 税金及附加 15 19 25 32 预付账款 105 110 148 185 销售费用 67 79 108 134 存货 759 752 1,010 1,268 管理费用 123 153 209 261 合同资产 0 0 0 0 研发费用 155 158 215 268 其他流动资产 1,538 799 1,090 1,358 财务费用 99 136 180 201 流动资产合计 5,023 5,399 7,481 10,375 信用减值损失 -26 0 0 0 其他长期投资 10 10 10 10 资产减值损失 -5 -15 -18 -22 长期股权投资 3 3 3 3 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 4,937 5,276 5,491 5,430 投资收益 2 2 2 2 在建工程 1,546 1,646 1,746 1,746 其他收益 122 147 176 211 无形资产 299 269 242 218 营业利润 1,063 1,330 1,849 2,291 其他非流动资产 375 375 374 374 营业外收入 0 0 1 1 非流动资产合计 7,170 7,579 7,866 7,781 营业外支出 1 0 1 1 资产合计 12,193 12,978 15,347 18,156 利润总额 1,062 1,330 1,849 2,291 短期借款 2,670 2,170 2,470 2,830 所得税 126 159 220 273 应付票据 523 440 590 741 净利润 936 1,171 1,629 2,018 应付账款 383 486 653 820 少数股东损益 86 105 130 141 预收款项 9 12 16 20 归属母公司净利润 850 1,066 1,499 1,877 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 1,023 1,291 1,788 2,196 其他应付款 91 120 120 120 EPS(摊薄)（元） 1.06 1.32 1.86 2.33 一年内到期的非流动负债 448 200 200 200 其他流动负债 105 120 139 158 主要财务比率 流动负债合计 4,229 3,548 4,188 4,889 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 1,968 2,568 2,768 3,008 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 28.6% 24.7% 36.5% 24.6% 其他非流动负债 1,115 1,115 1,115 1,115 EBIT增长率 44.6% 26.3% 38.4% 22.8% 非流动负债合计 3,083 3,683 3,883 4,123 归母净利润增长率 63.9% 25.4% 40.6% 25.2% 负债合计 7,312 7,231 8,071 9,012 获利能力 归属母公司所有者权益 4,551 5,312 6,710 8,437 毛利率 45.2% 44.2% 45.1% 44.7% 少数股东权益 330 435 566 707 净利率 29.6% 29.7% 30.3% 30.1% 所有者权益合计 4,881 5,747 7,276 9,144 ROE 17.4% 18.5% 20.6% 20.5% 负债和股东权益 12,193 12,978 15,347 18,156 ROIC 10.7% 12.6% 14.8% 15.4% 偿债能力 现金流量表 单位:百万 资产负债率 60.0% 55.7% 52.6% 49.6% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 127.0% 105.3% 90.1% 78.2% 经营活动现金流 763 2,101 1,503 2,141 流动比率 118.8% 152.2% 178.6% 212.2% 现金收益 1,339 1,698 2,222 2,646 速动比率 100.8% 131.0% 154.5% 186.3% 存货影响 -287 7 -258 -258 营运能力 经营性应收影响 -82 -349 -470 -277 总资产周转率 0.3 0.3 0.4 0.4 经营性应付影响 235 52 322 322 应收账款周转天数 151 146 131 121 其他影响 -442 693 -312 -291 应付账款周转天数 79 71 69 72 投资活动现金流 -3,074 -800 -700 -340 存货周转天数 128 124 107 111 资本支出 -2,609 -801 -700 -340 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 1.06 1.32 1.86 2.33 其他长期资产变化 -465 1 0 0 每股经营现金流 0.95 2.61 1.87 2.66 融资活动现金流 2,781 -544 241 269 每股净资产 5.65 6.60 8.33 10.48 借款增加 3,214 -148 500 600 估值比率 股利及利息支付 -338 -249 -345 -405 P/E 79 63 45 36 股东融资 0 0 0 0 P/B 15 13 10 8 其他影响 -95 -147 86 74 EV/EBITDA 38 30 23 19 资料来源：公司公告，华创证券预测 nMqPqRuNrPpQoNsOtNoMuNbRaO9PsQpPsQrReRqQxPiNqRnP7NnMmMwMsQmRwMtRqR 恩捷股份（002812）计划收购纽米科技点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 电力设备与新能源组团队介绍 分析师：杨达伟 上海交通大学硕士。曾任职于协鑫集成、华元恒道（上海）投资管理有限公司。2017 年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 zhangfeifei@hcyjs