2020年半年度报告点评：业绩符合预期，胶膜龙头地位稳固

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年8月7日 福斯特（603806.SH） 电力设备新能源 业绩符合预期，胶膜龙头地位稳固 ——福斯特（603806.SH）2020年半年度报告点评 公司简报 ◆事件：公司发布2020年半年报，上半年实现营收33.76亿元，同比增长13%；归母净利润4.56亿元，同比增长14.6%；扣非后归母净利润4.43亿元，同比增长45.5%；经营活动现金流2.3亿元，同比增长175%。 ◆光伏胶膜业务支撑业绩增长：上半年业绩增长主要来源于胶膜业销量增加、结构优化及平均销售单价上升。胶膜业务实现营收30.4亿元，同增15%；背板业务实现营收2.5亿元，同比减少8%。上半年光伏胶膜销量3.75亿平米，同比增长5%；背板销量0.25亿平米，同比增长0.5%。20年Q1/Q2光伏胶膜销售单价8.02/8.19元/m2，同比上涨8%/10%；Q1/Q1原材料EVA树脂采购单价同比+4%/-1%，胶膜业务毛利率提升。根据19年年报，公司胶膜、背板、感光干膜营收占比分别为89%、8%和1%，背板量涨价平，感光干膜增速高但总量较小，中短期成长性主要集中在EVA胶膜。随着白色EVA和POE胶膜占比增加，产品结构优化有望提升整体毛利率。 ◆胶膜产能放量在即，开拓PCB感光胶膜新业务：公司加快推进白色EVA胶膜、POE胶膜、感光干膜项目的建设。截至报告期末，上述3个募投项目部分产线已经投产及试生产，预计相关产能将在2021年底陆续投产放量。新增产能投放有助于公司进一步巩固光伏胶膜龙头地位，同时电子材料业务有望成为新的业绩增长点。 ◆现金流优异，财务稳健。截至20年6月30日，公司合并报表资产负债率为15%。公司主营业务稳定，财务状况和经营活动现金流良好。上半年收现比0.83，随着资本开支增大，公司上半年发行17亿元可转债用于滁州年产5亿平方米光伏胶膜项目及补充流动性资金，目前已过审待核准。 ◆上调至“买入”评级：下半年光伏需求有望复苏，考虑到公司作为EVA胶膜龙头以及扩产带来的业绩增量，我们上调公司20-21年归母净利润预测至11.16/13.90亿元（前值为8.89/10.90亿元），新增22年归母净利润预测为15.92亿元，对应EPS为1.45/1.81/2.07元，考虑到公司产能扩张带来的成长性及在光伏胶膜领域的龙头地位，上调至“买入”评级。 ◆风险提示：光伏装机不及预期；竞争加剧导致市场份额下降的风险；电子材料新业务开拓不及预期；原材料价格波动的风险等。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 4,810 6,378 7,520 10,511 12,410 营业收入增长率 4.90% 32.61% 17.91% 39.77% 18.06% 净利润（百万元） 751 957 1,116 1,390 1,592 净利润增长率 28.38% 27.39% 16.59% 24.57% 14.55% EPS（元） 1.44 1.83 1.45 1.81 2.07 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.53% 14.67% 15.17% 16.53% 16.62% P/E 45 35 44 36 31 P/B 6.1 5.2 6.8 5.9 5.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年8月6日 买入（上调） 当前价：64.51元 分析师 殷中枢 (执业证书编号：S0930518040004) 010-58452063 yinzs@ebscn.com 马瑞山 (执业证书编号：S0930518080001) 021-52523850 mars@ebscn.com 郝骞 (执业证书编号：S0930520050001) 021-52523827 haoqian@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 7.70 总市值(亿元)：554.09 一年最低/最高(元)：33.470/73.6 近3月换手率：69.6% 股价表现(一年) -20%0%20%40%60%80%100%120%08-1909-1910-1911-1912-1901-2002-2003-20福斯特沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 26.3 185.7 131.6 绝对 22.3 184.3 127.5 资料来源：Wind 2020-08-07 福斯特 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 4810 6378 7520 10511 12410 营业成本 3864 5079 5790 8185 9770 折旧和摊销 92 112 131 154 177 税金及附加 19 22 26 74 87 销售费用 87 113 128 173 199 管理费用 84 98 109 142 155 研发费用 179 203 226 315 372 财务费用 -5 0 -11 1 13 投资收益 62 27 0 0 0 营业利润 858 1094 1270 1595 1826 利润总额 856 1092 1276 1590 1821 所得税 106 137 160 200 229 净利润 750 955 1116 1390 1592 少数股东损益 -1 -2 0 0 0 归属母公司净利润 751 957 1116 1390 1592 EPS(按最新股本计) 1.44 1.83 1.45 1.81 2.07 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 170 435 983 663 1,213 净利润 751 957 1,116 1,390 1,592 折旧摊销 92 112 131 154 177 净营运资金增加 150 124 539 1,630 1,044 其他 -824 -758 -803 -2,511 -1,601 投资活动产生现金流 151 -20 -307 -300 -300 净资本支出 -195 -47 -300 -300 -300 长期投资变化 14 0 0 0 0 其他资产变化 332 27 -7 0 0 融资活动现金流 -226 864 -139 -153 -285 股本变化 121 0 247 0 0 债务净变化 15 894 130 165 135 无息负债变化 210 -18 118 401 257 净现金流 110 1,311 537 210 628 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 6,456 8,305 9,382 11,002 12,568 货币资金 494 1,881 2,418 2,628 3,256 交易性金融资产 1 677 677 677 677 应收帐款 1,139 1,632 1,832 2,561 3,023 应收票据 1,528 136 161 225 265 其他应收款（合计） 105 27 32 45 53 存货 780 909 1,037 1,468 1,753 其他流动资产 891 1,421 1,421 1,421 1,421 流动资产合计 5,014 6,745 7,646 9,121 10,565 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 14 0 0 0 0 固定资产 1,103 1,083 1,300 1,480 1,627 在建工程 57 207 155 116 87 无形资产 199 217 206 196 186 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 4 12 18 18 18 非流动资产合计 1,442 1,560 1,735 1,881 2,004 总负债 900 1,776 2,024 2,590 2,983 短期借款 15 20 0 15 0 应付账款 637 702 800 1,131 1,350 应付票据 0 0 0 1 1 预收账款 31 17 20 27 32 其他流动负债 16 0 0 0 0 流动负债合计 885 862 951 1,349 1,579 长期借款 0 0 150 300 450 应付债券 0 890 890 890 890 其他非流动负债 15 25 32 50 62 非流动负债合计 15 914 1,073 1,242 1,403 股东权益 5,556 6,529 7,358 8,412 9,586 股本 523 523 770 770 770 公积金 1,598 1,658 1,522 1,529 1,529 未分配利润 3,408 4,070 4,786 5,834 7,008 归属母公司权益 5,554 6,525 7,353 8,408 9,582 少数股东权益 2 4 4 4 4 主要指标 盈利能力（%） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 毛利率 19.7% 20.4% 23.0% 22.1% 21.3% EBITDA率 18.4% 15.8% 18.8% 17.4% 16.7% EBIT率 16.5% 14.1% 17.0% 15.9% 15.2% 税前净利润率 17.8% 17.1% 17.0% 15.1% 14.7% 归母净利润率 15.6% 15.0% 14.8% 13.2% 12.8% ROA 11.6% 11.5% 11.9% 12.6% 12.7% ROE（摊薄） 13.5% 14.7% 15.2% 16.5% 16.6% 经营性ROIC 11.1% 12.1% 15.6% 16.4% 16.4% 偿债能力 2018 2019 2020E 2021E 2022E 资产负债率 14% 21% 22% 24% 24% 流动比率 5.66 7.83 8.04 6.76 6.69 速动比率 4.78 6.77 6.95 5.67 5.58 归母权益/有息债务 360.45 7.17 7.07 6.98 7.15 有形资产/有息债务 402.30 8.85 8.79 8.94 9.21 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄测算 费用率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 销售费用率 2% 2% 2% 2% 2% 管理费用率 2% 2% 1% 1% 1% 财务费用率 0% 0% 0% 0% 0% 研发费用率 4% 3% 3% 3% 3% 所得税率 12% 13% 13% 13% 13% 每股指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 每股红利 0.45 0.55 0.44 0.54 0.62 每股经营现金流 0.32 0.83 1.28 0.86 1.58 每股净资产 10.63 12.49 9.56 10.93 12.45 每股销售收入 9.20 12.20 9.