1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 业绩符合预期，公司深化草铵膦产业布局 ■事件：2020年上半年，公司实现营业收入23.49亿元，同比+14.44%；实现归母净利润2.55亿元，同比+60.11%。单二季度实现营业收入13.68亿元，同比+32.22%，环比+39.49%；实现归母净利润1.72亿元，同比+97.11%，环比+106.32%。 ■疫情导致农药供应偏紧，公司受益产品量价齐升。2020年上半年，新冠疫情对农药企业的生产及销售普遍造成较大影响，尤其是一些在疫情严重地区（如湖北）有产能布局的原药品种，开工受限导致供给收缩较为明显，产品价格上行。据中农立华原药价格，今年上半年公司主要产品草铵膦价格从11万元/吨连续上涨至14万元/吨，均价为12.57万元/吨（同比-11.81%）；其中单二季度草铵膦均价为13.23万元/吨，同比-1.26%，环比+11.03%。公司作为国内草铵膦龙头企业，凭借关键中间体自给的显著优势，积极组织生产和销售，在农药行业景气度下行的背景下，逆势而起，取得上半年收入和业绩同比增幅较大的优异成绩。当前国内农药行情步入淡季，但中农立华原药价格显示，截止8月2日草铵膦价格已涨至15万元/吨，主要是草铵膦供应紧张所致。我们认为若草铵膦生产状况依旧持续，待Q4步入旺季，草铵膦价格仍有继续上涨的可能性。 ■MDP及L-草铵膦双管齐下，进一步巩固草铵膦龙头地位。截止上半年，公司在建工程为15.88亿元，较Q1的16.29亿元进一步降低，主要是广安基地部分转固所致。据公告，公司全力推进草铵膦新工艺关键中间体1.5万吨/年MDP产线与原有草铵膦产线的并线工作，目前MDP项目处于正常试运行状态，截止上半年广安草铵膦项目实现效益6693.94万元。据我们测算，若项目达产，公司草铵膦单位成本有望降低近2万元/吨，与国内其他企业拉开较大差距，公司产品竞争力将显著提升。另外，公司取得精草铵膦生产许可，该产品药效为普通草铵膦的2倍，目前公司已实现生物法精草铵膦的批量生产。根据绵阳生态环境局公示，公司已提交包含3万吨L-草铵膦在内的“年产4.2万吨新型农药生产装臵及配套设施建设项目”环评，拟投资规模达20亿元，公司在草铵膦产业的布局进一步加深。 ■投资建议：买入-A投资评级，我们预计公司2020年-2022年的净利润分别为6.00、6.50、8.29亿元。 ■风险提示：草铵膦价格大幅下跌；项目投建不及预期；安全生产风险 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 4,027.1 4,163.8 5,890.0 6,754.6 8,464.2 净利润 577.8 311.1 600.3 649.6 828.5 每股收益(元) 1.10 0.59 1.14 1.24 1.58 每股净资产(元) 6.02 6.40 7.16 8.40 9.98 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 22.5 41.7 21.6 20.0 15.7 市净率(倍) 4.1 3.9 3.5 2.9 2.5 净利润率 14.3% 7.5% 10.2% 9.6% 9.8% 净资产收益率 18.3% 9.3% 16.0% 14.7% 15.8% 股息收益率 0.8% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 22.3% 10.4% 16.1% 14.1% 18.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2020年08月05日 利尔化学（002258.SZ） Table_BaseI nfo 公司动态分析 证券研究报告 农药 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 27元 股价（2020-08-05） 24.76元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 12,983.60 流通市值（百万元） 12,922.66 总股本（百万股） 524.38 流通股本（百万股） 521.92 12个月价格区间 11.02/24.76元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 20.85 34.52 32.45 绝对收益 32.76 65.4 96.04 张汪强 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 孟瞳媚 分析师 SAC执业证书编号：S1450520040003 mengtm@essence.com.cn 010-83321073 Tabl e_Repor t 相关报告 利尔化学：利尔化学中报预告点评：公司二季度业绩超市场预期/张汪强 2020-07-05 利尔化学：利尔化学公司动态分析/张汪强 2020-04-22 利尔化学：业绩符合预期，草铵膦竞争力有望提升/张汪强 2020-03-11 利尔化学：MDP有望顺利并线，草铵膦竞争力大幅提升/张汪强 2019-12-26 利尔化学：价格下跌致中报下滑，中间体开建继续降成本/张汪强 2019-08-18 -11%5%21%37%53%69%85%201 9-08201 9-12202 0-04202 0-08利尔化学 农药 中小板指 2 公司动态分析/利尔化学 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 4,027.1 4,163.8 5,890.0 6,754.6 8,464.2 成长性 减:营业成本 2,695.5 3,086.9 4,225.7 4,934.7 6,231.0 营业收入增长率 30.6% 3.4% 41.5% 14.7% 25.3% 营业税费 15.1 19.7 27.9 32.0 40.1 营业利润增长率 46.2% -43.7% 96.6% 8.3% 27.8% 销售费用 116.7 133.3 188.6 216.3 271.0 净利润增长率 43.7% -46.2% 92.9% 8.2% 27.5% 管理费用 245.1 211.0 298.5 342.3 428.9 EBIT DA增长率 65.9% -13.5% 44.9% 7.3% 18.5% 财务费用 16.3 78.4 46.8 32.0 13.6 EBIT增长率 74.4% -26.4% 61.7% 7.2% 22.2% 资产减值损失 7.3 3.6 3.6 3.6 3.6 NOPLAT增长率 43.8% -34.7% 73.8% 6.2% 24.9% 加:公允价值变动收益 -12.2 13.1 - - - 投资资本增长率 40.6% 11.6% 21.2% -4.9% 21.3% 投资和汇兑收益 -1.8 -35.7 -35.7 -35.7 -35.7 净资产增长率 32.3% 9.4% 13.5% 17.6% 19.1% 营业利润 767.2 432.1 849.2 919.6 1,175.1 加:营业外净收支 -23.5 8.0 8.0 8.0 8.0 利润率 利润总额 743.8 440.0 857.2 927.6 1,183.1 毛利率 33.1% 25.9% 28.3% 26.9% 26.4% 减:所得税 92.3 53.5 111.4 120.6 153.8 营业利润率 19.1% 10.4% 14.4% 13.6% 13.9% 净利润 577.8 311.1 600.3 649.6 828.5 净利润率 14.3% 7.5% 10.2% 9.6% 9.8% EBIT DA/营业收入 29.6% 24.8% 25.4% 23.8% 22.5% 资产负债表 EBIT /营业收入 23.2% 16.5% 18.8% 17.6% 17.2% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 650.8 739.1 471.2 540.4 677.1 固定资产周转天数 191 205 138 120 97 交易性金融资产 - 1.2 1.2 1.2 1.2 流动营业资本周转天数 52 48 53 52 51 应收帐款 797.7 750.9 1,439.7 1,072.4 2,075.5 流动资产周转天数 198 237 208 197 194 应收票据 99.7 124.1 192.4 170.6 284.3 应收帐款周转天数 65 67 67 67 67 预付帐款 86.6 60.5 140.9 94.3 202.7 存货周转天数 60 75 72 74 74 存货 775.2 956.1 1,413.9 1,353.8 2,141.0 总资产周转天数 496 612 503 469 421 其他流动资产 195.5 254.7 254.7 254.7 254.7 投资资本周转天数 331 396 327 304 262 可供出售金融资产 0.0 - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 0.0 - - - - ROE 18.3% 9.3% 16.0% 14.7% 15.8% 投资性房地产 - - - - - ROA 9.9% 5.1% 8.4% 9.3% 9.3% 固定资产 2,470.5 2,274.3 2,248.6 2,257.3 2,284.0 ROIC 22.3% 10.4% 16.1% 14.1% 18.6% 在建工程 974.4 1,833.9 2,154.6 2,411.3 2,616.6 费用率 无形资产 323.2 411.4 396.6 381.9 367.1 销售费用率 2.9% 3.2% 3.2% 3.2% 3.2% 其他非流动资产 199.1 180.5 175.1 170.4 167.9 管理费用率 6.1% 5.1% 5.1% 5.1% 5.1% 资产总额 6,572.8 7,586.6 8,889.0 8,708.2 11,072.0 财务费用率 0.4% 1.9% 0.8% 0.5% 0.2% 短期债务 184.0 445.8 695.7 57.0 209.4 三费/营业收入 13.5% 15.5% 13.2% 12.7% 11.9% 应付帐款 637.6 655.3 1,114.5 952.2 1,657.5 偿债能力 应付票据 314.7 706.3 691.3 940.8 1,120.1 资产负债率 43.9% 46.8% 48.5% 38.2% 42.1% 其他流动负债 621.9 408.4 514.0 462.9 621.7 负债权益比 78.3% 88.1% 94.2% 61.7% 72.6% 长期借款 363.8 425.2 385.2 - 138.8 流动比率 1.48 1.30 1.30 1.45 1.56 其他非流动负债 765.1 911.4 911.4 911.4 911.4 速动比率 1.04 0.87 0.83 0.88 0.97 负债总额 2,887.1 3,552.5 4,312.3 3,324.4 4,659.0 利息保障倍数 57.28 8.76 23.74 37.19 107.29 少数股东权益 528.3 675.9 821.5 978.9 1,179.7 分红指标 股本 524.4 524.4 524.4 524.4 524.4 DPS