2020H1业绩预告点评：H1业绩超预期，全年高盈利水平可期

中顺洁柔（002511）公司动态点评 2020年07月13日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2020年07月13日 目前股价 23.99 总市值（亿元） 314.00 流通市值（亿元） 305.13 总股本（万股） 130,889 流通股本（万股） 127,189 12个月最高/最低 24.51/11.61 分析师：张潇 S1070518090001 ☎ 0755-83881635  xiaozhang@cgws.com 分析师：林彦宏 S1070519060001 ☎ 0755-83881635  linyh@cgws.com 联系人（研究助理）：邹文婕 S1070119010007 ☎ 0755-83559624  zouwenjie@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<Q1收入彰显韧性，盈利能力创新高>> 2020-04-30 <<Q4收入增长如期回暖，品牌力有望支撑高盈利>> 2020-03-01 <<收入端增速回暖，整装云业务开展盈利水平短期承压>> 2019-10-24 H1业绩超预期，全年高盈利水平可期 ——中顺洁柔（002511）2020H1业绩预告点评 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 5679 6635 7896 9317 10901 (+/-%) 22.4% 16.8% 19.0% 18.0% 17.0% 净利润 407 604 850 1007 1174 (+/-%) 16.6% 48.4% 40.7% 18.5% 16.6% 摊薄EPS 0.31 0.46 0.65 0.77 0.90 PE 77 52 37 31 27 资料来源：长城证券研究所  Q2净利润同比增长51%-88%，H1业绩大超预期。公司发布2020H1业绩预告，预计实现净利润4.12-4.67亿元，同比增长50-70%，Q2单季实现净利润2.29-2.84亿元，同比增长51.2%-87.5%。  Q2生产端加码，高端产品占比提升。收入端：2020Q1疫情打乱公司生产节奏，收入端受到影响；预计Q2复工复产叠加渠道补库，收入端增速相对Q1有所提升。利润端：Q2木浆成本同比下降约30%，贡献较大的利润弹性。与此同时，疫情爆发下，渠道向线上迁移，高毛利产品湿巾、口罩占比大幅提升，驱动公司盈利水平提升。  H2线上渠道及高端产品仍将是重要支撑，长期看好个护产品和太阳品牌。我们预计疫情环境将逐步常态化，全年来看线上渠道和防疫物资仍将持续受益。此外，浆价需求端仍旧疲弱，将支撑公司维持高盈利。公司卫生巾产品于线上、线下同步推进。当前个护产品刚起步，未来或逐步成为支撑公司业绩增长的中坚力量。随着公司30万吨竹浆纸一体化产能推进，太阳品牌也将快速向市场推开，助力公司渠道稳步下沉。  投资建议：新冠疫情下公司需求端较为稳定，考虑到H1公司业绩超预期，且2020年盈利能力有望维持高位，上调2020-2021EPS至0.65、0.77元，对应PE分别为37、31x，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：原材料价格上涨风险；产能释放不及预期；行业产能扩张大于需求，竞争加剧；扩品类推广不及预期；营销渠道建设不及预期。 -50%0%50%100%19-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-06中顺洁柔沪深300轻工制造核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 轻工制造 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 5679 6635 7896 9317 10901 成长能力 营业成本 3744 4005 4445 5292 6246 营业收入增长 22.4% 16.8% 19.0% 18.0% 17.0% 营业费用 1013 1370 1737 2012 2322 营业成本增长 24.0% 7.0% 11.0% 19.0% 18.0% 管理费用 202 295 363 401 469 营业利润增长 21.4% 43.1% 40.1% 18.7% 16.7% 研发费用 108 176 284 335 392 利润总额增长 21.2% 41.2% 40.7% 18.5% 16.6% 财务费用 56 21 20 32 28 净利润增长 16.6% 48.4% 40.7% 18.5% 16.6% 投资净收益 11 0 6 6 4 获利能力 营业利润 503 719 1008 1197 1397 毛利率(%) 34.1% 39.6% 43.7% 43.2% 42.7% 营业外收支 8 2 7 6 5 销售净利率(%) 7.2% 9.1% 10.8% 10.8% 10.8% 利润总额 510 721 1015 1202 1402 ROE(%) 12.3% 14.8% 17.6% 17.6% 17.2% 所得税 103 117 165 195 228 ROIC(%) 12.4% 16.9% 23.9% 35.0% 53.7% 少数股东损益 0 0 0 0 0 营运效率 净利润 407 604 850 1007 1174 销售费用/营业收入 17.8% 20.6% 22.0% 21.6% 21.3% 资产负债表 （百万） 管理费用/营业收入 3.6% 4.4% 4.6% 4.3% 4.3% 流动资产 2157 2744 4113 5940 8191 研发费用/营业收入 1.9% 2.7% 3.6% 3.6% 3.6% 货币资金 415 704 1665 3200 5024 财务费用/营业收入 1.0% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 应收票据及应收账款 741 808 1028 1114 1364 投资收益/营业利润 2.1% 0.0% 0.6% 0.5% 0.3% 其他应收款 9 8 12 12 15 所得税/利润总额 20.3% 16.3% 16.3% 16.3% 16.3% 存货 858 986 1081 1324 1452 应收账款周转率 8.42 8.57 8.60 8.70 8.80 非流动资产 2989 3282 3583 3567 3516 存货周转率 5.33 4.34 4.30 4.40 4.50 固定资产 2556 2921 3213 3263 3253 流动资产周转率 2.20 2.71 2.30 1.85 1.54 资产总计 5146 6026 7696 9506 11707 总资产周转率 1.04 1.19 1.15 1.08 1.03 流动负债 1702 1814 2697 3615 4758 偿债能力 短期借款 347 15 181 98 139 资产负债率(%) 35.7% 32.3% 37.3% 39.6% 41.8% 应付账款 577 781 701 1006 977 流动比率 1.27 1.51 1.53 1.64 1.72 非流动负债 133 135 170 154 136 速动比率 0.68 0.84 1.00 1.20 1.35 长期借款 75 23 58 42 23 每股指标（元） 负债合计 1835 1949 2867 3769 4893 EPS 0.31 0.46 0.65 0.77 0.90 股东权益 3311 4077 4829 5738 6813 每股净资产 2.53 3.11 3.69 4.38 5.21 股本 1287 1309 1309 1309 1309 每股经营现金流 0.67 0.87 1.08 1.52 1.64 留存收益 1538 2112 2824 3667 4650 每股经营现金/EPS 2.15 1.89 1.66 1.98 1.82 少数股东权益 0 0 0 0 0 估值比率 负债和股东权益 5146 6026 7696 9506 11707 P/E 77.15 52.00 36.95 31.18 26.74 现金流量表 （百万） PEG 1.16 1.61 1.07 0.88 1.08 经营活动现金流 437 1360 1413 1993 2141 P/B 9.48 7.70 6.50 5.47 4.61 其中营运资本减少 170 262 327 709 674 EV/EBITDA 42.56 31.97 24.85 20.44 17.10 投资活动现金流 88 -729 -517 -229 -215 EV/SALES 5.56 4.65 3.81 3.05 2.44 资本支出 568 603 301 -16 -51 EV/IC 8.05 7.29 5.82 4.76 3.77 筹资活动现金流 -1238 -328 65 -229 -103 ROIC/WACC 1.21 1.65 2.33 3.37 5.17 现金净增加额 -704 305 961 1535 1824 REP 6.66 4.43 2.50 1.41 0.73 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行