证券行业近期投资策略：Alpha与Beta因素共振，持续看好券商板块短期超额收益

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业·证券研究报告】 证券行业 Alpha与Beta因素共振，持续看好券商板块短期超额收益 ——证券行业近期投资策略 核心观点  行情切换+情绪指标持续好转，券商经纪、两融与自营将展现高Beta属性。2020年6月市场活跃度逐渐回暖，日均股票成交额7230.3亿元，同比增加16.2%，自6月15日以来单日成交额更是持续保持7000亿以上，进入7月以来，市场成交活跃度进一步提升，单日股票成交额逼近1.2万亿元，并有望持续增长趋势。相比之下，代表市场风险偏好的两融余额呈现出更加显著的提升趋势，截至7月2日，两融余额达1.19万亿元，已超过年内高点，并创下2015年以来的新高。存量市场两融标的大幅扩容，科创板、创业板带来可观增量两融标的，叠加市场流动性充足，市场两融余额或将持续冲高。市场情绪指标与行情持续向好下，券商经纪、两融与自营业务有望兑现高弹性。  政策利好持续加速释放，券商将获持续的Alpha因素的催化。2019年以来，资本市场投融资两端改革持续深入。科创板设立，注册制试点取得初步成效，今年以来创业板注册制改革快速推进，标志着A股市场全面注册制改革正式拉开序幕，券商乃至投行的重要性有望持续提升。在注册制改革与再融资新政的带动下，券商投行业务表现靓丽，20H1券商股债合计承销金额达5.0万亿元，同比增长30%，考虑到上半年受疫情影响投行业务节奏前低后高，下半年券商投行业绩有望加速释放。此外，新三板市场改革、红筹回A制度优化、股指期权交易规则松绑、沪指编制方式优化以及基金投顾试点等诸多政策红利持续释放，T+0交易安排、做市商制度等政策也有望加速推出，中长期来看，券商板块将持续享有明显领先于其他金融子板块的政策面利好。  Alpha与Beta因素共振，券商业绩有望超预期增长。受益于一季度市场高活跃度与风险偏好，经纪与两融业务带动券商业绩在高基数下仅下滑13%；二季度以来，随着券商自营业务与投行业务的回暖，叠加二季度基数较低，券商上半年业绩有望实现双位数同比增长，显著跑赢实体行业。随着下半年市场行情与赚钱效应的持续好转与以注册制改革为代表的政策红利的持续催化之下，券商业绩有望超预期增长。 投资建议与投资标的  基本面与政策红利的戴维斯双击之下，建议关注券商板块短期高弹性。随着国内经济的持续复苏以及中美关系、海外疫情等系统性风险的缓解，A股市场行情切换，情绪指标加速回升，券商经纪、自营、两融业务将兑现高beta属性，基本面与政策红利共振之下券商板块表现出了明显的估值修复与领航大盘上攻行情之势并有望持续，建议关注板块短期高Beta属性。  中长期来看，在政策红利的发酵与催化下，券商大投行、财富管理转型与创新业务的发展有望带来持续且显著的Alpha增长因素，在证监会推动打造航母级券商的大背景下，行业分化加剧，强者愈强，坚持长期龙头逻辑不变。  券商II(申万)PB估值1.79倍，仍低于历史估值中枢，且板块配置比例较低，仍具备向上的空间与能量，维持看好评级。建议重点关注业绩稳健增长的龙头中信证券(600030，增持)与高弹性头部券商中信建投(601066，增持)，同时建议关注科技赋能双轮驱动的创新成长性龙头华泰证券(601688，未评级)、经纪市占率快速提升的头部券商招商证券(600999，增持) 与地缘优势显著的高弹性次新股券商中泰证券(600918，增持)。 风险提示  系统性风险对券商业绩与估值的压制；监管超预期对券商业务形成冲击。 Table_ Base Info 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国 行业 证券行业 报告发布日期 2020年07月06日 行业表现 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 联系人 孙嘉赓 021-63325888*6094 sunjiageng@orientsec.com.cn 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业深度报告 —— Alpha与Beta因素共振，持续看好券商板块短期超额收益 2 目 录 1. 市场情绪指标持续向好，券商高Beta属性将凸显 .................................... 4 1.1. 系统性风险缓解+制度创新，市场活跃度显著回暖 ................................................. 4 1.2. 政策利好+流动性充足，市场两融余额有望不断冲高 ............................................. 6 1.3. 行情向好+情绪高涨，券商高Beta属性将凸显 ...................................................... 8 2. 改革红利加速释放，券商享有Alpha因素催化 ......................................... 9 2.1. 全面注册制改革或超预期快速推进，改革红利持续释放 ........................................ 9 2.2. 注册制改革成效初现，券商投行业绩有望加速释放 .............................................. 13 2.3. 提升直融功能与打造航母券商下，券商并购或再掀浪潮 ...................................... 14 3. 投资建议 ............................................................................................... 16 4. 风险提示 ............................................................................................... 17 mNqPpOsRmOqPnPoNtPpPsO6MdNbRnPrRnPrRiNpPrOlOrRoQ8OmOmMwMpNpPxNrQrN 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业深度报告 —— Alpha与Beta因素共振，持续看好券商板块短期超额收益 3 图表目录 图1：2020/2-2020/7两市单日股票成交额（亿元）变化 ............................................................. 4 图2：2020/2-2020/7两市单日换手率（算数平均，单位：%） ................................................... 5 图3：2020/1-2020/7北向资金单日净流入及累计净流入（亿元） ............................................... 5 图4：两市存量市场两融标的数量及分布（截至19/8） ............................................................... 6 图5：两市存量市场两融标的数量及分布（截至20/6） ............................................................... 6 图6：2019/7-2020/7科创板两融余额（亿元）及其占比（截至2020年7月2日） ................... 7 图7：2020/2-2020/7市场两融余额（亿元）保持增长趋势（截至7月2日） ............................. 8 图8：2012/06-2020/03证券行业平均权益乘数（剔除客户资金） ............................................... 8 图9：2020年二季度各行业板块涨跌幅（申万一级行业指数，单位：%） .................................. 9 图10：券商IPO金额（亿元）及单数：2019H vs 2020H .......................................................... 13 图11：券商再融资规模（亿元）：2019H v 2020H ..................................................................... 13 图12：券商债券承销（企业债、公司债、ABS）规模（亿元）：2019H v 2020H ....................... 14 图13：2002-2020/5我国社会融资规模存量（万亿元）及直接融资占比 ................................... 14 图14：2002-2020/5我国直接融资存量规模（万亿元）及构成变化情况 ................................... 15 图15：2006-2019年中国与美国股票市场总市值/GDP .............................................................. 15 图16：2013-2018年美国投行与经纪商净利润集中度 vs. 中国券商利润集中度 ....................... 16 图17：2020/1/1-2020/7/3沪深300、创业板与券商II（申万）指数走势 ................................... 17 表1：创业板注册制改革前后相关制度规定对比 ......................................................................... 10 表2：2019年以来资本市场供给侧改革快速推进 ....................................................................... 12 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业深度报告 —— Alpha与Beta因素共振，持续看好券商板块短期超额收益 4 1. 市场情绪指标持续向好，券商高Beta属性将凸显 1.1. 系统性风险缓解+制度创新，市场活跃度显著回暖 一季度：海内外疫情轮番冲击+逆周期政策调节综合作用下，市场行情波动剧