潮玩行业专题之泡泡玛特：盲盒方寸世界里，Z世潮玩藏乾坤

证券研究报告·行业研究·休闲服务 潮玩行业专题之泡泡玛特 1 / 32 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 盲盒方寸世界里，Z世潮玩藏乾坤 增持（维持） 投资要点  全产业链覆盖的潮玩龙头。泡泡玛特成立于2010年，年轻化管理团队敏感捕捉潮流趋势，2016年引入Molly等知名IP潮玩盲盒大受追捧，成功转型潮流玩具零售商。截至2019年公司已拥有114家零售门店、825家机器人商店及天猫、微信小程序等完善销售网络；19年营收16.83亿，归母净利4.51亿，为我国最大潮玩龙头。  潮玩市场方兴未艾，消费蓝海集中度提升可期。我国潮流玩具市场存在起步晚、集中度低、增速快等特点，目前正逐步形成“IP创作/运营-产品生产-玩具销售-潮玩文化推广”上下游产业生态。2019年中国潮玩市场规模达到207亿元，占全球潮玩市场份额接近15%，CR5占比22.8%。龙头玩家泡泡玛特创新性将大众潮玩与盲盒销售相结合，风靡年轻消费群体，市占率达到8.5%，排名首位。据Forrest & Sullivan预期，受益于可支配收入及Z世代潮玩消费意愿提升，2024年市场规模将快速增至763亿，19-24年CAGR接近30%，市场集中度有望进一步向龙头靠拢。  IP高效运营+多渠道拓展+引领潮玩文化构筑深厚护城河。 1） 掌握顶级IP资源，一体化平台高效运营。公司搭建完善而高效产业平台，截至最后实际可行日期共有85个IP，两大知名IP Molly和PUCKY合计创收近8亿，贡献自主开发产品收入份额达55.7%；发掘业内25位顶级艺术家丰富IP储备，新IP有望为公司后续增长提供充足动力； 2） 构建线上线下全覆盖销售网络，同店增速亮眼。2019年公司在中国共拥有114家零售店（营收7.4亿/占比43.9%、单店营收649万），825个机器人商店（营收2.5亿/占比14.8%、单店营收30万）及多家电商平台旗舰店（营收5.4亿/占比32%）等5大渠道。18/19年同店销售增长率达到59.6%、63.1%，表现亮眼；垂直自营模式渠道掌控力强大，确保产品上新零价差、零时差，保障高质量品牌形象和调性； 3） 龙头策展引流，葩趣打造潮玩社交。公司多次举办BTS、STS等国际潮玩展会并打造葩趣潮玩交易社交平台引流，凭借强大潮玩文化号召力获得极高粉丝黏性，目前注册会员达到320万，买家复购率达58%。  产业链一体化优势突出，未来盈利能力可期。得益于上下游产业链规模化协同与产品结构改善，2019年公司毛利率/净利率显著提升至64.8%/26.8%。上市后公司将持续建设运营IP库创造营收溢价；加强全渠道及海外市场建设提升产品销量；加强信息系统建设降低交易与推广成本；投资&收购潮玩产业链优质标的，全方位提高公司综合实力。伴随市场扩张红利，规模优势有望促进盈利能力进一步提升。  投资建议：泡泡玛特作为国内唯一一家覆盖全产业链一体化平台，护城河深厚；在上市后公司将继续增强IP输出与运营能力，全渠道拓展消费者触达网络，巩固龙头优势地位。伴随潮玩行业快速发展红利，龙头企业市场集中度有望持续提升。看好公司成长潜力，建议持续关注。  风险提示：宏观经济波动风险；行业竞争激烈风险；潮流文化迭代过快，核心IP生命周期老化加速影响公司经营风险；产品制作、渠道扩展不及预期风险。 [Table_PicQuote] 行业走势 [Table_Report] 相关研究 1、《休闲服务行业 行业点评：五一旅游热度逐步恢复，表现优于清明》2020-05-06 2、《【东吴商社】2020Q2策略：长期成长稳健，静待花开》2020-04-15 3、《【东吴社服】2020年度策略：守正出奇， 坚守消费大龙头，兼顾低估细分布局价值》2019-11-20 [Table_Author] 2020年06月18日 证券分析师 汤军 执业证号：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 证券分析师 张良卫 执业证号：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn -17%-9%0%9%17%26%34%2019-062019-102020-022020-06休闲服务沪深300 2 / 32 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业深度报告 内容目录 1. 泡泡玛特：全产业链覆盖的潮玩龙头 .......................................................................................... 5 1.1. 崛起迅速，年轻化管理团队洞悉潮流消费......................................................................... 5 1.2. 产业生态闭环打造公司深厚护城河..................................................................................... 7 1.3. 规模化优势显著，业绩表现亮眼......................................................................................... 8 2. 潮玩市场方兴未艾，消费蓝海集中度提升可期 .......................................................................... 9 2.1. 潮玩文化风靡，优质IP受众广泛 ....................................................................................... 9 2.2. 盲盒玩法新奇，准确捕捉消费心理................................................................................... 10 2.3. 潮流文化助力发展，优质IP创造变现新渠道 ................................................................. 12 2.3.1. 中国泛娱乐市场快速发展，实物商品成长潜力大................................................. 12 2.3.2. 潮玩市场日益壮大，集中度提升可期..................................................................... 13 2.3.3. IP授权&改编市场快速发展，变现渠道多元 .......................................................... 15 3. IP运营高效+多渠道拓展+引领潮玩文化构筑深厚护城河 ........................................................ 16 3.1. 掌握顶级IP资源，一体化平台高效运营 ......................................................................... 16 3.1.1. 联高校、办创赛，全面集结新锐潮玩设计师......................................................... 16 3.1.2. 多元化设计来源，持续保障潮流输出..................................................................... 17 3.1.3. 产业平台一体化，商业运营成熟............................................................................. 19 3.2. 销售网络广泛，线上渠道蓬勃发展................................................................................... 21 3.3. 龙头策展引流，葩趣打造潮玩社交................................................................................... 23 3.3.1. 策展引领行业发展，营销不断提升消费认知......................................................... 23 3.3.2. 打造潮玩社交平台，兼顾文化输出与消费引流。................................................. 24 4. 全产业链覆盖凸显规模优势，未来盈利能力可期 .................................................................... 26 4.1. 业务扩张带动规模经济，成本费用率走低....................................................................... 26 4.2. 专注自主开发产品，探索IP多元变现机会 ..................................................................... 27 4.3. 渠道多元覆盖，线上及机器人商店增长迅速................................................................... 28 4.4. 稳健资产管理能力支持业务运营与扩张需求................................................................... 29 4.5. 募投方向：价量提高创造品牌收益，战略投资提升综合竞争力................................... 30 5. 投资建议 ........................................................................................................................................ 31 6. 风险提示 ........................................................................................................................................ 31 pOtOpOyQnMoQtNrNpQoOpMaQ9R8OsQqQsQpPlOqQpRkPnMvN7NoMmNNZnPyRuOmNyR 3 / 32 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业深度报告 图表目录 图1：公司崛起迅速............................................................................................................................. 5 图2：多家