1001101201301401501601031051071091111131151172019/062019/112020/04中信期货期货指数走势10年国债沪深300商品 2020-06-07 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 金融衍生品团队 研究员： 张革 021-60812988 从业资格号F3004355 投资咨询号Z0010982 姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 张菁 021-60812987 从业资格号 F3022617 投资咨询号 Z0013604 联系人： 刘道钰 021-60816784 liudaoyu@citicsf.com 从业资格号: F3061482 中信期货研究|金融衍生品策略周报 经济修复提升风险偏好，股市偏强债汇震荡 摘要： 股指：多头思路对待。上证综指突破2900点之后向上空间打开，后市偏乐观。一是EPS修复逻辑逐步成为市场共识，二是红筹回归可能推动相关行业估值回升，三是纳斯达克指数新高提供情绪上的支撑，四是5月下旬起新增公募产品较多。建议多头思路对待。风险因子：1）美股调整；2）中美关系。 国债：债市调整大体到位，择机博弈修复行情。参照2016年以来OMO利率与国债收益率的关系，在中性情形下，我们认为当前债市调整较为充分。本周主要关注三个因素：资金面预期、经济数据及风险偏好、市场情绪及交易行为。若资金平稳、经济数据低于预期或者债基抛压减轻，债市有望修复。由于当前债市波动剧烈，不建议直接抄底，而是选择时机再博弈修复行情。风险因子：1）海外疫情迅速得到控制；2）财政超大力度扩张。 汇率：年中购汇压力下，持续升值难度较大。当下市场交易逻辑从海外疫情逐步转为海外复工之后的风险偏好提升，美元承压之下跌跌不休也助力人民币持续走强。不过，年中季节性购汇压力将于偏弱美元形成对冲效应。预计人民币汇率将维持在7.0-7.2的区间震荡。建议年中购汇需求逢低择机而出。风险因子：中美关系紧张。 欧美复工背景下经济修复较为确定，金融市场风险偏好提升，股市受到提振。参照历史经验当前债市调整较为充分，若本周资金平稳、经济数据低于预期或者债基抛压减轻，债市有望修复。年中季节性购汇对偏弱美元形成对冲，人民币汇率总体震荡。 报告要点 中信期货金融衍生品策略周报 2 / 16 品种 观点 展望 股指期货 观点：多头思路对待 （1）IF、IH、IC当月基差收-22.25点、-15.15点、-44.42点，较上一交易日变化7.93点、7.21点、14.93点； （2）IF、IH、IC跨期价差(当月-次月）收于55.0点、45.4点、80.4点，较上一交易日变化3.5点、2.4点、10.0点； （3）IF、IH、IC持仓分别变化6195手、1981手、3095手； （4）沪股通净流入37.09亿，深股通净流入19.86亿； 逻辑：上周权益市场普涨，后半周后疫情概念如影视、航空、休闲服务先后轮动，上证综指突破2900点之后向上空间打开。对于后市维持乐观基调，一是EPS修复逻辑逐步成为市场共识，资金集中布局前期承压板块，二是红筹回归路径进一步打开，若红筹回归初期具有流动性溢价，或推动相关行业估值回升，三是纳斯达克指数新高提供情绪上的支撑，四是5月下旬起新增公募产品较多，提供资金上的支持。综上，仍建议以多头思路对待。 操作建议：IC多单续持 风险因子：1）美股调整；2）中美关系 震荡偏强 国债期货 观点：债市调整大体到位，择机博弈修复行情 （1）成交持仓：T、TF、TS次季日均成交量分别为80745、44708、12875手， 1周变动分别为7132、7956、5341手；持仓量分别为78300、47453、14599手，1周变动分别为5025、6097、3606手； （2）跨期价差：T、TF、TS次季-隔季价差分别为0.510、0.565、0.235元； 1周变动分别为-0.030、0.130、0元； （3）跨品种价差：TF*2-T、TS*2-TF、TS*4-T次季价差分别为102.915、100.650、304.215元，1周变动-1.060、0.160、-0.740元； （4）基差：T、TF、TS次季基差分别为0.698、0.726、0.363，1周变动 -0.231、-0.210、-0.146元。 逻辑：上周国债跌幅较大，曲线明显走平，主要因为央行推出创新工具使得市场对资金面的预期趋于悲观。参照2016年OMO利率与国债收益率的关系，在中性情形下，即7天期资金利率中枢在2.0%左右，我们认为当前债市调整较为充分，但不排除债券收益率继续上行。本周主要关注三个因素。首先是资金面预期。本周一有5000亿MLF到期，央行可能先通过7天期逆回购对冲MLF到期影响，然后在6月15号投放MLF资金，需关注央行资金投放量及资金利率水平。我们的基准判断是7天期资金利率中枢不会继续回升至2.2%的水平。其次是经济数据及风险偏好。上周五美国非农数据远超预期导致美股大涨，虽然美国就业数据存在失真被高估，但经济修复趋势较为确定。这可能提振我国经济预期及股市风险偏好。本周我国将公布部分经济数据，若数据低于预期可能是博弈修复行情的机会。最后是市场情绪及交易行为。上周债市日内波动较大，市场情绪不稳。基金产品成为主要卖方，或出现债基赎回被动卖出的情形。本周如果基金产品卖出大幅减少，债市可能有所修复。总的来讲，虽然我们认为债市调整大体到位，但在当前债市波动剧烈的行情下，我们并不建议直接抄底，而是选择时机再博弈修复行情。 震荡 rQnQtRmOzRpMpRnOnQqMrR9PbP7NnPpPsQqQjMqQoQjMmMyQaQoPmNuOrMzQNZoNmN 中信期货金融衍生品策略周报 3 / 16 操作建议：观望或者择机博弈修复行情 风险因子：1）海外疫情迅速得到控制；2）财政超大力度扩张。 人民币汇率 观点：年中购汇压力下，持续升值难度较大 （1）中美摩擦升温的利空阶段落地，人民币汇率如期从7.2一线高位回落 （2）5月非农新增就业人数250.9万人，大幅好于市场预期的-800万人 （3）今年香港上市中资企业派息较去年同比增长超两成 逻辑：中美摩擦升温的利空阶段落地，人民币汇率如期从7.2一线高位回落。海外复工复产预期叠加各国刺激政策频出，市场交易逻辑从海外疫情逐步转为海外复工之后的风险偏好提升，美元承压之下跌跌不休也助力人民币持续走强。不过，考虑人民币年中购汇旺季即将来临，且根据彭博数据统计，今年香港上市中资企业派息较去年同比增长超两成，因此，年中季节性购汇压力将于偏弱美元形成对冲效应，年中阶段来看人民币汇率持续升值难度较大。预计人民币汇率将维持在7.0-7.2的区间震荡。同时，持续提醒投资者提防贸易风险进一步升级对汇率的冲击。 操作建议：年中购汇需求逢低择机而出 风险因子：1）中美关系紧张 震荡 中信期货金融衍生品策略周报 4 / 16 一、股指：偏多思路对待 （一） 一周逻辑梳理：EPS修复&宽信用 上周权益市场普涨，中美摩擦阶段落地以及内需修复引爆盘面，同时后半周后疫情概念有崛起的迹象，休闲服务、交通运输、传媒先后轮动。 逻辑上，上周主要有以下几个变化： 1）周中央行推出创新货币工具，工具旨在给予小微企业信贷支持，该工具表明目前央行的政策重心由宽货币转向宽信用，解决空转行为或是未来政策的努力方向。而政策意图转变令期债市场承压，无风险利率下行驱动估值回升的逻辑进一步削弱，A股主线回归业绩逻辑； 2）纳斯达克指数阶段新高，由于当前美联储扩表速度依然可观，目前美股仍以计价量化宽松逻辑为主。考虑到中美本轮反弹的驱动内核不同（A股为EPS修复，美股为流动性），当前中美股市联动性下降，纳斯达克指数新高对于A股的影响更多的是体现在情绪层面； 3）除了地摊经济外，后半周后疫情概念有接棒的迹象。周中传出消息，国家相关部门正积极组织片源，制作影片硬盘及密钥并适时安排上映档期，叠加各地下调防控级别，一系列举措标志受制于疫情的相关行业将逐步恢复经营，EPS有修复预期； 4）科创板新规周末出炉，《通知》主要有两个实质性变化，一是优化红筹企业上市之前的对赌协议条款，向投资人发行带有特殊条款的优先股可在上市之前转换为普通股，二是明确红筹企业上市条件中的营业收入条款，为处于周期性下行的行业回A创造空间。此次《通知》主旨在于拓宽红筹企业回归路径，若未来回A红筹具有流动性溢价，这也将为相关行业/可比公司提供估值溢价，因而影响整体偏正面。 5）OPEC6日发表声明称日均减产970万桶的协议将顺延至7月底，而5月6月未能完成减产配额的国家，将在7月至9月额外减产作为目标。随着原油减产达成以及全球复工复产进行时，原油价格边际回暖，近期涨价概念或存在一定的机会。但鉴于美国页岩油企业未来或有增产的迹象，目前来看涨价概念非趋势性机会而是阶段性机会。 （二） 从资金面看反弹持续度 其次，从资金面来看，近期也是利好因素居多：1)偏股型基金成立维度，自5月下旬起，发行规模近千亿份额，新产品成立有望成为新增资金；2）融资买入额占全市场成交额比例本周上行至9%附近，暗示杠杆资金有加速入场的迹象；3）陆股通延续净流入，其中电子、医药生物、食品饮料、非银金融是为加仓重点；4）统计历史上陆股通成交额占全市场成交额的比值，我们发现陆股通成交额占比见顶往往是指数见底的同步信号，鉴于5月29日当周比值升至11.5%附近（局部高位），数据或暗示指数调整接近于完成。于是从公募、融资、陆股通维度，我们均找到了乐观的信号。 中信期货金融衍生品策略周报 5 / 16 图表 1： 新成立偏股型基金 图表 2： 融资买入额/Wind全A成交额 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表 3： 陆股通行业净流入规模（周度） 图表 4： 陆股通成交额/Wind全A成交额 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 （三） 小结：延续偏多思维 综上，基本面以及资金面维度均能找到继续向上的理由，企业EPS修复、红筹回归估值重估、公募新发产品规模较大等提供逻辑上的支撑。故仍建议投资者多头思路对待，科技以及涨价概念存在补涨机会，合约方面看好IC。 中信期货金融衍生品策略周报 6 / 16 二、国债：债市调整大体到位，择机博弈修复行情 1.市场回顾：央行创新工具抑制宽货币预期，资金利率走低但曲线走平 上周T、TF、TS2009合约分别下跌1.13%、1.07% 、0.46%。尽管跨月之后资金利率走低，但央行推出直达实体经济的创新货币工具，市场对资金面的预期趋于悲观，曲线也因此显著走平。 1）跨月之后资金利率走低，但曲线反而走平。上周央行公开市场操作仍保持定力，6700亿到期逆回购资金仅续作2200亿元，净回笼4500亿元。但DR001、DR007均值水平分别为1.69%、1.82%，明显低于5月27-29日的水平2.10%、2.12%，主要因为跨月之后资金趋于宽松。不过，上周曲线