1001101201301401501601031051071091111131152019-04-012019-08-012019-12-012020-04-01中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2020-04-19 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 金融衍生品团队 研究员： 张革 021-60812988 从业资格号F3004355 投资咨询号Z0010982 姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 张菁 021-60812987 从业资格号 F3022617 投资咨询号 Z0013604 联系人： 刘道钰 021-60816784 liudaoyu@citicsf.com 从业资格号: F3061482 中信期货研究|金融衍生品策略周报 政策稳中求进，股债汇震荡偏强 摘要： 海外新增病例数虽不再增长，但亦未见下降趋势。市场不会进一步悲观，但风险偏好亦难以大幅改善。政治局会议表示坚持稳中求进工作总基调，要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响，首次提出“六保”目标，并表示运用降准、降息、再贷款等手段，引导贷款市场利率下行。我们判断股债汇总体震荡偏强。 股指：仍定性为力度有限的反弹。周五的政治局会议定调仍是稳中求进，同时将扩大内需与六保作为工作重点，政策处于发力期的判断不变，反弹行情预计依然能延续。但是，目前资金布局方向仍偏防御，杠杆资金对于本轮的推动也偏弱，对于本轮反弹的力度不宜高估。操作建议：适当参与反弹。风险因子：海外疫情扩散； 国债：降准降息仍可期待，曲线走陡继续持有。政治局会议淡化经济增长目标，首次提出“六保”目标，并表示运用降准、降息、再贷款等手段，引导贷款市场利率下行。这意味着降准降息仍可期待。目前，短债受资金面宽松表现相对较强，而长债受财政发力预期制约相对纠结，曲线陡峭化存在支撑，已有仓位可继续持有。操作建议：观望或逢低做多，曲线做陡持有，基差收敛继续持有。风险因子：1）海外疫情迅速得到控制；2）财政大力度扩张。 外汇：对美元偏强同时对篮子货币偏弱或是当下汇率选择。当前市场缺乏方向感。从中间价信号和近期市场表现来看，人民币对美元维持偏强，但对篮子货币小幅走弱或是监管较为理想的状态。前者有利于外资流入，后者有助于稳定出口。在此背景下，人民币对美元汇率仍将维持升值无碍但空间有限的状态。操作建议：逢高结汇。风险因子：1）疫情持续升级；2）海外信用风险爆发；3）中美关系恶化。 海外疫情进入拉锯战阶段，市场不会悲观，但亦难以乐观。政治局会议表示坚持稳中求进工作总基调，财政货币政策要更加积极，仍需引导贷款市场利率下行。对美元偏强同时对篮子货币偏弱可能是当下汇率选择。我们判断股债汇仍是震荡偏强格局。 报告要点 中信期货金融衍生品策略周报 2 / 17 品种 观点 展望 股指期货 观点：仍定性为力度有限的反弹 （1）IF、IH、IC当月基差收于10.91点、5.52点、23.55点，较上一交易日变化16.49点、7.39点、32.12点； （2）IF、IH、IC跨期价差(当月-次月）收于53.8点、42.8点、90.2点，较上一交易日变化30.6点、17.2点、28.8点； （3）IF、IH、IC持仓分别变化4865手、3235手、-12172手； （4）沪股通净流入57.5亿，深股通净流入45.97亿 逻辑：周五披露了一季度主要经济数据，市场反映相对淡定，一方面偏弱的一季度预报已经让市场充分计价了经济下行的预期，另一方面从3月数据中可以找到许多经济逐步修复的迹象，这也让市场担忧政策的力度是否会低于预期。而周五的政治局会议部分打消了这一疑虑，从定调来看仍是稳中求进，同时将扩大内需与六保作为工作重点，政策处于发力期的判断不变，于是反弹行情预计依然能延续。但对于本轮反弹的力度不宜高估，一方面从医药生物成交额占比持续上升来看，资金可供布局的方向偏少，整体布局仍在内需方向，另一方面融资买入额与Wind全A成交额的比值没有快速抬升的迹象，这显示杠杆资金对于本轮的推动也偏弱。于是操作层面，可适当参与，但对于反弹力度不宜过分高估。 操作建议：适当参与反弹 风险因子：1）海外疫情扩散； 震荡略偏强 国债期货 观点：降准降息仍可期待，曲线走陡继续持有 （1）成交持仓：T、TF、TS当季日均成交量分别为53173、18041、7320手，1周变动分别为-19712、-7800、-2345手；持仓量分别为82156、37141、15465手，1周变动分别为-2722、313、2508手； （2）跨期价差：T、TF、TS当季-次季价差分别为0.500、0.500、0.235元；1周变动分别为-0.030、0.020、0.005元； （3）跨品种价差：TF*2-T、TS*2-TF、TS*4-T当季价差分别为105.000、100.975、306.950元，1周变动0.445、-0.010、0.425元； （4）基差：T、TF、TS当季基差分别为0.6462、0.6040、0.1814，1周变动0.1276、-0.2077、-0.0135元。 （5）一季度GDP同比减少6.8%。3月份工业增加值同比减少1.1%，社会消费品零售总额同比减少15.8%，1-3月份固定资产投资同比减少16.1%。 （6）政治局会议表示运用降准、降息、再贷款等手段，保持流动性合理充裕，引导贷款市场利率下行。 逻辑：上周美国新增确诊病例仍然稳定在3万左右，并没有减少，美国疫情消退较慢。巴西、俄罗斯的疫情快速发展。其中，俄罗斯疫情给我国黑龙江地区带来较大的输入性压力。巴西疫情快速扩散意味着北半球因为进入夏季而导致疫情被消灭的可能性不大。因此，全球疫情持续的时间可能较长，经济受抑制的时间相应也会较长。上周五统计局公布一季度经济数据，3月份可选消费表现较差，反映消费者目前仍显信心不足。再考虑到4月份我国出口下滑幅度可能扩大，短期内我国经济下行压力仍然较大。政治局会议淡化经济增长目标，首次提出震荡偏多 nMxPmOsOrMnRsMoOnQrRoN9PcM8OtRmMmOmMeRnNrNeRrQwP8OmOtRMYpOqPMYrQoN 中信期货金融衍生品策略周报 3 / 17 “六保”目标，并表示运用降准、降息、再贷款等手段，引导贷款市场利率下行。这意味着财政扩张主要是托底经济。为了引导贷款市场利率下行，宽货币的力度会大于宽信用的力度，降准降息仍可期待，债市仍然偏多。目前，短债受资金面宽松表现相对较强，而长债受财政发力预期制约相对纠结，曲线陡峭化存在支撑。不过，目前期限利差已经处于高位，继续加仓做陡的安全边际不足，已有仓位可继续持有。趋势策略方面，我们建议观望或者逢低做多。期现套利方面，借助于期货贴水来博弈基差收敛策略可继续持有。 操作建议：观望或逢低做多，曲线做陡持有，基差收敛继续持有 风险因子：1）海外疫情迅速得到控制；2）财政大力度扩张。 人民币汇率 观点：对美元偏强同时对篮子货币偏弱或是当下汇率选择 （1）USDCNY市场日均成交量从前期接近300亿回落至不足250亿。 （2）近期中间价与市场预期的偏离幅度多数在30~50pips左右，较疫情发生前要明显偏高。 （3）3月出口同比-6.6%，但二季度出口增速面临的边际压力将明显加大。 逻辑：人民币汇率未能在突破7.05~7.12区间后站稳，再度跟随美元出现回调。成交量下滑至200亿美元附近暗示当前市场缺乏方向感。从近期中间价表现来看，呈现出两大特征：1）中间价与市场预期偏离幅度集中在30~50pips左右，高于疫情发生前的10pips以内，这一表现或暗示中间价过滤效应依然在发挥作用。2）但报价方向却延续我们在4月初指出的强弱交替态势，未能给出方向性指引。我们认为，这一信号透露出，在当前海外金融市场未稳、外需走弱对我国冲击尚未充分释放的情况下，监管维持人民币在低位区间震荡的态度。从近期市场表现来看，人民币对美元维持偏强，但对篮子货币小幅走弱或是监管较为理想的状态。一方面，人民币维持对美元偏强态势，有助于吸引证券投资等外资流入，并稳定市场预期。另一方面，人民币对篮子货币小幅走弱也有助于在外需疲软的情况下，防止人民币汇率过强而给外贸带来过高压力。在此背景下，人民币对美元汇率仍将维持升值无碍但空间有限的状态。操作上，逢高结汇依然是较优思路。 操作建议：逢高结汇 风险因子：1）疫情持续升级；2）海外信用风险爆发；3）中美关系恶化 短期震荡 中期偏多 中信期货金融衍生品策略周报 4 / 17 一、股指：仍定义为力度有限的反弹行情 1、外资带动内资加仓 上周盘面先抑后扬，在周二陆股通重启之后，外资带动内资加仓权益市场，而从陆股通加仓的方向来看，主要集中在中小板以及创业板，这也间接带动了小盘股的表现。从行业情况来看，电气设备、计算机、电子等外向型行业补涨，一方面3月出口数据超出市场预期，另一方面欧美新增确诊放缓也为市场注入信心。 图表 1： 融资买入额/指数自由流通市值 图表 2： 陆股通净流入规模/指数自由流通市值 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 2、一季度数据扰动递减，政治局会议定性基调 此外，本周五披露大部分一季度经济数据，而从盘面表现来看，市场反应相对淡定。一方面4月15日之前已经集中披露了一季度企业业绩预报，从1600余家企业的净利润增速来看，58家沪深300企业净利润增速为10.36%，其余非沪深300企业净利润增速降至-54.8%，同时预喜比例仅为30.3%，市场此前已经充分计价了业绩滑坡的影响。 图表 3： 已披露预报企业预喜比例 图表 4： 已披露预报企业预喜比例 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 -0.06%-0.05%-0.04%-0.03%-0.02%-0.01%0.00%0.01%0.02%0.03%上证50沪深300中证500中证1000中小板指创业板指创业板502020/4/102020/4/132020/4/142020/4/152020/4/160.00%0.05%0.10%0.15%0.20%0.25%0.30%0.35%上证50沪深300中证500中证1000中小板指创业板指创业板502020/4/102020/4/132020/4/142020/4/152020/4/1600.10.20.30.40.50.60.70.8201820192020预喜比例预差比例-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%沪深300非沪深300净利润增速 中信期货金融衍生品策略周报 5 / 17 另一方面，3月披露的经济数据出现了一些边际改善的迹象，这也使得对于政策的期待有所降低：1）原油、钢材、未锻造的铜材3月进口增速转正，显示企业开工需求回升；2）固定资产投资为2019年3月同期的89%，数据暗示绝大部分生产型企业已经复工复产；3）计算机通信电子制造业一季度工业增加值仅仅下行2.8%，暗示外贸影响可能被高估；4）3月零售下滑主要集中在可选消费链条（汽车、家具、家电）