银行行业专题研究：详解巴菲特银行股投资

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 银行 证券研究报告 2020年05月21日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 廖志明 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070001 liaozhiming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《银行-行业点评:1Q20监管指标：规模扩张加速，资产质量小幅承压》 2020-05-13 2 《银行-行业点评:如何看待4月金融数据？》 2020-05-11 3 《银行-行业点评:怎么看互联网贷款新规？》 2020-05-11 行业走势图 详解巴菲特银行股投资 银行股占据巴菲特重仓股的半壁江山，无需过度解读一季度持仓变化 截至2019年末，伯克希尔持有的按市场价值排名的前十五大重仓股中有六家银行股，依次为：美国银行、富国银行、合众银行、摩根大通、纽约梅陇银行、高盛，此外还有2家信用卡公司。价值投资典范-巴菲特长期重仓不少银行股。其中，巴菲特对富国银行的投资已经超过30年。巴菲特说，“银行业是一个好行业，如果你在资产方面不做蠢事。” 受新冠疫情冲击，美国经济衰退明显，银行股股价明显下跌。1Q20巴菲特的伯克希尔哈撒韦银行股（包括美国运通及VISA）持仓市值1Q20下降377.8亿美元。不过，一季度并未明显减持银行股，仅大幅减仓了高盛，小幅减持了摩根大通银行。1Q20其他银行股持股数未发生变动，我们认为没有必要过度解读伯克希尔哈撒韦1Q20对个别银行股的小幅减仓。 巴菲特银行股投资之启示录 1）买入优秀的银行股。巴菲特在1990年致股东的信中这样说道，“由于银行业20倍杠杆会大幅放大经营管理的优劣，我们无意以便宜的价格购买管理水平低下的银行股；相反，我们只在意以合理的价格买入管理良好的银行股票。”2）估值低时买入，危机往往带来低估值买入优质银行股的机会。如1990年美国房地产泡沫破灭，银行股鲜有人问津之时，巴菲特以很低的估值重仓买入富国银行。3）长期持有，挣ROE的钱，做时间的朋友。复盘巴菲特投资富国银行30年，实现投资回报28.9倍，主要是挣ROE的钱，1990年末富国银行估值0.99倍PB，2019年末富国银行1.33倍PB，估值变动对投资收益的贡献很小；4）不止于普通股投资，关注其他投资工具。在银行股投资中，巴菲特经常采用高股息优先股+权证之形式，优先股解决安全边际问题，权证解决投资收益空间问题。如2011年对美国银行的投资就是50亿美元6%股息的优先股，附带以一定价格认购50亿美元普通股的权证，正是权证让巴菲特大挣一笔。 投资建议：银行股估值处于历史低位，经济反弹催化估值修复 20年初以来，受疫情影响，银行股回调明显。当前，A股银行（中信）指数仅0.71倍PB，为历史最低。随着经济刺激政策落地发挥效果，预计社融增速明显上行，下半年经济或明显反弹。市场对银行股的悲观预期有望发生逆转，支撑银行股估值上行。超预期的一季报及4月金融数据亦是催化剂。 个股方面，我们主推一线龙头-招行、平安及常熟，以及二线龙头-光大、兴业、张家港行，关注江苏、北京等。 风险提示：疫情之下，全球经济严重衰退，资产质量明显恶化；息差收窄等。 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2020-05-20 评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 600036.SH 招商银行 34.68 买入 3.68 4.09 4.50 4.99 9.42 8.48 7.71 6.95 601818.SH 光大银行 3.70 买入 0.71 0.81 0.91 1.00 5.21 4.57 4.07 3.70 000001.SZ 平安银行 13.51 买入 1.45 1.69 2.01 2.28 9.32 7.99 6.72 5.93 601166.SH 兴业银行 16.20 买入 3.17 3.38 3.71 4.15 5.11 4.79 4.37 3.90 002839.SZ 张家港行 5.44 买入 0.53 0.60 0.68 0.81 10.26 9.07 8.00 6.72 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -12%-8%-4%0%4%8%12%2019/052019/092020/01银行沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 1980年前的银行股投资 ............................................................................................................... 4 1.1. 早年重仓的银行股-共富银行 ..................................................................................................... 4 1.2. 1969年收购伊利诺伊国民银行 .................................................................................................. 5 2. 巴菲特持股富国银行三十年之复盘 ........................................................................................... 6 2.1. 富国银行-从零售标杆银行的高光到平凡 .............................................................................. 6 2.2. 30年投资收益拆分-挣 ROE 的钱 ............................................................................................ 8 3. 可转换优先股投资：M&T银行与美国银行 .......................................................................... 10 3.1. M&T银行 .......................................................................................................................................... 10 3.2. 投资高盛：10%股息的优先股+权证 ...................................................................................... 12 3.3. 抄底美国银行 ................................................................................................................................. 13 4. 08年金融危机后银行股投资 ..................................................................................................... 16 4.1. 美国合众银行 ................................................................................................................................. 16 4.2. 近几年投资摩根大通银行和纽约梅隆银行 .......................................................................... 19 4.3. 其他银行股投资案例 ................................................................................................................... 20 5. 银行股占据巴菲特重仓股的半壁江山..................................................................................... 21 5.1. 当前重仓多个银行股，1Q20持股大多未动 ....................................................................... 21 5.2. 巴菲特偏爱银行股之原因 .......................................................................................................... 22 5.3. 巴菲特银行股投资之启示录 ..................................................................................................... 23 6. 投资建议：银行股估值处于历史低位，经济反弹催化估值修复....................................... 24 7. 风险提示 ....................................................................................................................................... 25 图表目录 图1：1958年道琼斯工业指数走势........................................................................................................... 4 图2：伊利诺伊国民银行1977-1980收入屡创新高（万美元） .................................................... 5 图3：富国银行过去10年营收几乎增长（亿美元） ......................................................................... 6 图4：富国银行过去10年盈利增速较低 ................................................................................................ 6 图5：2014年以来，富国银行社区银行板块净利润下滑，贡献占比下降（亿美元） ......... 7 图6：富国银行过去20年中，净息差下滑明显 .................................................................................. 7 图7：过去20年中，富国银行净息差优势减弱（%） .............................................