全产业链布局的电解液龙头，积极发展高端精细氟化工多点开花

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 全产业链布局的电解液龙头，积极发展高端精细氟化工多点开花 [Table_Title2] 新宙邦(300037) [Table_Summary] 主要观点: ► 全球领先的电子化学品和功能材料企业，四条业务主线多点开花。 公司现有电容器化学品、锂电池化学品、有机氟化学品、半导体化学品四大业务主线,2019年分别贡献毛利润的25%、35%、35%、3%，其中电容器化学品业务趋于成熟，锂电池化学品、有机氟化学品业务快速发展，半导体化学品为近期发展重点。公司刚完成的定增项目已募投11.4亿元，用于建设锂电池化学品、有机氟化学品和半导体化学品等项目，保障公司中长期成长性。 ► 技术优势显著的电解液龙头之一，行业地位随下游集中度提升得到稳固。 公司为国内前两大电解液生产企业之一，对全球第一梯队的动力电池厂商均有供货，也是少数在上游电解质、溶剂、添加剂等高端产品均有布局的企业，技术优势显著。当前行业CR3为48%，现有规划扩产集中于前三大龙头，预计未来集中度将进一步提升。我们预计，未来五年电解液行业年复合增速超40%，公司受益于行业快速发展与集中度提升，将获得超越行业的增长。 ► 高端精细氟化工国内领先者，产业链布局发力。 公司自2015年收购海斯福（七氟烷中间体主要供应商）正式切入氟化工领域之后，有机氟化工业务收入与毛利润均保持40%的高复合增长，毛利率中位数维持在55%的高水平。随着业务多元化发展，2019年公司医药中间体占比由收购初期的80%下降至当前30-40%。公司还依托海斯福的技术大力推进海德福项目建设，原料端、含氟塑料、含氟添加剂等产品均有布局。我们预计，公司氟化工业务在未来几年仍将保持高速发展。 ► 投资建议与盈利预测。 公司未来几年大额的资本开支保障了其中长期成长性。我们预计公司2020-2022年营业收入分别为29亿元、41亿元、52亿元（此前预期2020-2021年营收分别为30亿元、39亿元），分别同比增长23%、43%、27%，归母净利润分别为4.1亿元、5.2亿元、6.7亿元（此前预期2020-2021年归母净利润分别为4.3亿元、5.7亿元），分别同比增长27%、26%、29%，对应EPS分别为1.1元、1.4元、1.8元，目前股价对应PE分别为39X、31X、24X，维持“增持”评级。 风险提示 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 增持 上次评级： 增持 目标价格： 最新收盘价： 42.8 [Table_Basedata] 股票代码： 300037 52 周最高价/最低价： 47.07/20.6 总市值(亿) 175.82 自由流通市值(亿) 109.88 自由流通股数(百万) 256.74 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：杨伟 邮箱：yangwei2@hx168.com.cn SAC NO：S1120519100007 研究助理：陈凯茜 邮箱：chenkq1@hx168.com.cn [Table_Report] 相关研究 1.稳步推进一体化战略，完善产能布局版图 2020.02.19 -7%17%41%65%89%113%2019/052019/082019/112020/022020/05相对股价%新宙邦沪深300[Table_Date] 2020年05月14日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 新产能建设进度低于预期；电解液下游需求低于预期；锂电产业布局未能及时跟上行业变化动态。 盈利预测与估值 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,165 2,325 2,859 4,080 5,178 YoY（%） 19.2% 7.4% 23.0% 42.7% 26.9% 归母净利润(百万元) 320 325 412 518 667 YoY（%） 14.3% 1.6% 26.8% 25.7% 28.7% 毛利率（%） 34.2% 35.6% 34.1% 31.1% 31.1% 每股收益（元） 0.85 0.86 1.09 1.37 1.76 ROE 11.6% 10.0% 8.5% 9.6% 10.8% 市盈率 50.57 49.79 39.26 31.24 24.28 9Y9UrUuWnWkXmUfWNAqQnQ9P9RaQoMrRnPoOlOoOrMjMpOrM6MnNvMxNpNtNuOpMzR 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1. 不断求索高精尖精细化学品，业务多点开花 ..................................................................................................................... 5 2. 下游景气扩大市场空间，电解液龙头优势明显 ................................................................................................................. 8 2.1. 公司在电解液领域全产业链布局 ..................................................................................................................................... 8 2.2. 动力电池高增推动锂电池需求快速增长 ....................................................................................................................... 10 2.3. 国内电解液行业快速扩张，龙头企业优势拉大 ........................................................................................................... 13 3. 高端精细氟化工国内领先者，产业链延伸发力 ............................................................................................................... 15 4. 盈利预测及投资建议 ........................................................................................................................................................... 19 5. 风险提示 ............................................................................................................................................................................... 21 图表目录 图1 公司四大板块业务布局 .................................................................................................................................................. 5 图2 公司近年收入、净利润及其增速情况 ........................................................................................................................... 6 图3 分产品收入及其同比增速 .............................................................................................................................................. 6 图4 分产品毛利和毛利率 ...................................................................................................................................................... 6 图5 经营性净现金流/净利润近年大幅好转 ......................................................................................................................... 6 图6 资产负债率处于30%-35%的低位水平 ............................................................................................................................ 7 图7 2019年公司ROE约为11% .............................................................................................................................................. 7 图8 公司研发费用与研发费用率........................................................................................................................................... 7 图9新宙邦研发费用超越同行（2019，亿元） ...................................................................................................................... 7 图10 董事长覃九三及其一致行动人合计控股约38% .......................................................................................................... 8 图11 新宙邦电解液相关业务布局....................................................................................................................................... 10 图1