渠道优势凸显动力十足，品类扩张迸发新机

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 公牛集团（603195）：渠道优势凸显动力十足，品类扩张迸发新机 2020年05月12日 推荐/首次 公牛集团 公司报告 渠道优势奠定民用电工龙头地位，百万网点打造核心护城河。公牛先发优势明显，终端网点粘性较强形成渠道壁垒。配送访销模式助力渠道下沉，供货效率大幅提升；售点广告有效推动品牌传播，一定程度上建立了“排他”的垄断。同时，百万网点连接构成销售网络，形成高频、有效的市场需求反馈。 传统业务市占率有望进一步提升，盈利水平持续改善  电器保有量是转换器需求核心驱动，产品安全性沉淀品牌价值。当前转换器市场规模约为170亿。安全性是消费者的首要考虑因素，公牛严格执行高标准的质量管理体系，产品安全性行业领先，形成品牌溢价。同时，公牛注重产品研发，直击消费者使用痛点；不断提升自制率，改善盈利能力。  墙开差异化产品策略瞄准大众市场消费升级。墙开市场的需求驱动主要来自于商品住宅销售以及电器保有量的不断提升。我们测算未来行业市场规模将接近400亿元。渠道优势凸显，公牛已初具龙头地位。大众市场消费升级，公司有望凭借差异化产品策略进一步提升市场占有率。 新兴业务拓展市场空间，多元化业务快速扩张带来利润新增长  LED行业集中度尚低，公司分享市场扩张红利。LED照明市场规模已超过2000亿元。当前行业集中度仍然较低，公牛有望凭借渠道和产品差异化优势，从庞大的市场规模中取得一定份额。同时公司持续完善产品矩阵，提升公司整体LED业务竞争力。  围绕用电概念进入数码配件市场，业务多元化拓展市场空间。数码配件为蚂蚁市场，公牛的品牌力及渠道经验是业务扩张的有效保障。目前公牛已开拓12万多个数码配件渠道网点，相关业务有望维持高速扩张。 盈利预测及投资评级：预计公司20-22年实现营收110.68/125.65/143.76亿元，EPS为4.51/5.10/5.92元，对应的PE分别为33.79x/29.91x/25.72x。首次覆盖给予公司“推荐”评级。 风险提示：宏观经济风险，原材料价格上涨风险，新业务拓展不及预期等。 财务指标预测 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 9,065.00 10,040.44 11,067.79 12,565.07 14,376.35 增长率（%） 25.21% 10.76% 10.23% 13.53% 14.42% 净归母利润（百万元） 1,676.86 2,303.72 2,706.34 3,057.43 3,554.60 增长率（%） 30.45% 37.38% 17.48% 12.97% 16.26% 净资产收益率（%） 51.63% 41.50% 33.08% 27.58% 24.58% 每股收益(元) 3.11 4.27 4.51 5.10 5.92 PE 49.00 35.69 33.79 29.91 25.72 PB 25.34 14.82 11.18 8.25 6.32 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 公牛集团股份有限公司创办于1995年，公司专注于以转换器、墙壁开关插座为核心的民用电工产品的研发、生产和销售，主要包括转换器（即延长线插座、移动式插座等）、 墙壁开关插座、LED照明、数码配件等电源连接和用电延伸性产品，广泛应用于家庭、办公等用电场合。 未来3-6个月重大事项提示： 2020-05-18股东大会召开 交易数据 52周股价区间（元） 184.98-85.61 总市值（亿元） 914.4 流通市值（亿元） 91.44 总股本/流通A股（万股） 60,000/6,000 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 8.94 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：张凯琳 010-66554087 zhangkl@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480518070001 研究助理：王长龙 010-66554045 wangcl@dxzq.net.cn 研究助理：常子杰 010-66554040 changzj@dxzq.net.cn -9.5%90.5%190 .5%4/296/298/2910/2912/292/29公牛集团 沪深300 P2 东兴证券深度报告 公牛集团（603195）：渠道优势凸显动力十足，品类扩张迸发新机 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 民用电工行业领导者，业务多元化产能持续扩张 .............................................................................................................................. 5 1.1 公牛集团：民用电工龙头 ............................................................................................................................................................ 5 1.2 产能扩张突破产能瓶颈，市占率有望持续提升 ........................................................................................................................ 7 2. 渠道为王，百万网点打造核心护城河 .................................................................................................................................................. 8 2.1 经销：百万终端网点粘性强，售点广告高效助力品牌宣传 .................................................................................................... 9 2.1.1 广铺网点占据先发优势，精细化运营加强终端粘性 ..................................................................................................... 9 2.1.2 管理体系扁平化，经销商把控能力强 ........................................................................................................................... 11 2.2 直销：线上渠道形成主导，线下打造新品营销试验田 ..........................................................................................................12 2.3 外销：加强自主品牌推广，拓展海外市场空间 ......................................................................................................................14 3. 传统业务有望持续扩张，多元化业务拓展市场空间 ........................................................................................................................15 3.1 转换器：电器保有量为需求核心驱动，产品安全性沉淀品牌价值 ......................................................................................16 3.2 墙壁开关插座：差异化产品策略瞄准大众市场消费升级 ......................................................................................................18 3.3 LED照明：扩大市场空间，渠道协同优势下实现快速追赶 ..................................................................................................22 3.4 数码产品：围绕用电概念拓展业务多元化 ..............................................................................................................................24 4. 投资建议与投资评级 ............................................................................................................................................................................25 4.1 投资建议 ......................................................................................................................................................................................25 4.2 投资评级 ......................................................................................................................................................................................27 5. 风险提示.................................................................................................................................................................................................27 相关报告汇总 ..............................................................................................................................................................................................29 插图目录 图1： 公牛集团发展历程.