公司点评 | 华鲁恒升 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年04月30日 。 业绩略超预期，行业短期低谷，公司优势进一步凸显 华鲁恒升（600426.SH）2020年一季报点评 证券研究报告 公司点评 | 华鲁恒升 西部证券 2020年04月30日 公司评级 买入 股票代码 600426 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 15.78 近一年股价走势 分析师 杨晖 S0800520010003 yanghui@research.xbmail.com.cn 联系人 陈默 chenmo@research.xbmail.com.cn 相关研究 华鲁恒升：业绩符合预期，产销经营稳健，看好公司成长—华鲁恒升（600426.SH）年报点评 2020-03-27 华鲁恒升：短期价格下跌不改中期趋势，继续看好煤化工龙头—华鲁恒升（600426.SH）跟踪报告 2020-02-06 华鲁恒升：中报业绩超预期，降本增量为亮点—华鲁恒升（600426.SH）2019年中报点评 2019-08-10 -16%-8%0%8%16%24%32%2019-042019-082019-12华鲁恒升化学制品沪深300Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 事件：公司2020 Q1实现营收29.59亿元（同比-16.47%，环比-17.34%），实现归母净利4.3亿元（同比-33.11%，环比-20.54%），实现单季EPS 0.264元，销售净利率14.52%（环比降0.58 pct）。业绩略好于市场预期。 受疫情影响，短期产品价格及销量均有所下滑，现金流依然健康。Q1公司生产正常，但销量环比有所下滑，其中有机胺类产品环比降30.4%，己二酸及中间品类产品环比降31.2%。Q1公司部分产品价格下滑，其中环己酮、己二酸、乙二醇分别下滑28.6%、27.3%、25.6%，但尿素、三聚氰胺价格持平。公司Q1存货4.45亿元（较19年末+34.16%），同时计提资产减值损失0.39亿元。值得注意的是公司单季现金流维持稳健，Q1销售商品提供劳务收到现金占营收比重91.04%较Q4持平，单季现金及现金等价物净增加1.5亿元。 柔性联产及成本控制优势尽显，单季毛利率环比提升。公司Q1充分发挥柔性联产，仍保持增产利润好需求佳的肥料产品，单季肥料销量69.63万吨（同比+21.1%，环比+2.4%）；同时因油价下行，公司主要原材料纯苯、丙烯Q1均价环比降6.6%、9.2%。Q1公司单季毛利率27.09%，较19Q4提升1.7 pct，基本与19Q3持平，显示出公司强大的成本控制及产能调节能力。 公司中长期成长动力仍足，静待需求回暖。2018年公司年产150万吨绿色化工新材料项目入选山东新旧动能转换重大项目库。目前确定在建己内酰胺及尼龙新材料项目与精己二酸品质提升项目，预计于2021年逐步投产，将进一步补强产业链并提供业绩增量。短期低谷不改公司成长趋势，静待需求回暖。 投资建议：预计2020-2022年公司归母净利23.93/25.06/33.78亿元，对应目前PE 10.7x/10.2x/7.6x。公司为具备优秀成本控制力的行业龙头，预计公司长期业绩中枢稳定，抗风险能力强，具备估值溢价，维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续时间超预期，环保政策影响开工，安全事故影响生产 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 14,357 14,190 14,759 17,996 24,062 增长率 37.9% -1.2% 4.0% 21.9% 33.7% 归母净利润 (百万元) 3,020 2,453 2,393 2,506 3,378 增长率 147.1% -18.8% -2.4% 4.7% 34.8% 每股收益（EPS） 1.86 1.51 1.47 1.54 2.08 市盈率（P/E） 8.5 10.5 10.7 10.2 7.6 市净率（P/B） 2.1 1.8 1.6 1.4 1.2 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司点评 | 华鲁恒升 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年04月30日 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 现金及现金等价物 1,283 715 4,113 5,871 9,037 营业收入 14,357 14,190 14,759 17,996 24,062 应收款项 1,275 164 792 818 724 营业成本 9,980 10,239 10,853 13,806 18,513 存货净额 557 332 493 615 755 营业税金及附加 98 93 97 119 158 其他流动资产 1,202 2,280 1,248 1,577 1,702 销售费用 261 372 387 472 631 流动资产合计 4,317 3,491 6,646 8,881 12,218 管理费用 209 488 507 618 827 固定资产及在建工程 13,186 12,467 12,678 12,287 11,667 财务费用 177 154 115 56 (21) 长期股权投资 0 0 0 0 0 其他费用/（-收入） 63 (55) (29) (36) (36) 无形资产 696 1,070 1,238 1,467 1,718 营业利润 3,569 2,899 2,829 2,961 3,990 其他非流动资产 459 1,159 867 820 961 营业外净收支 (3) (2) (6) (4) (4) 非流动资产合计 14,340 14,697 14,783 14,574 14,346 利润总额 3,565 2,896 2,823 2,957 3,986 资产总计 18,657 18,187 21,429 23,455 26,564 所得税费用 546 443 430 452 609 短期借款 270 0 310 193 168 净利润 3,020 2,453 2,393 2,506 3,378 应付款项 3,708 2,434 3,295 3,702 4,205 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他流动负债 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 3,020 2,453 2,393 2,506 3,378 流动负债合计 3,978 2,434 3,605 3,896 4,373 长期借款及应付债券 2,598 1,508 1,321 722 97 财务指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 其他长期负债 13 14 14 14 14 盈利能力 长期负债合计 2,612 1,522 1,335 736 110 ROE 28.3% 18.7% 15.6% 14.2% 16.5% 负债合计 6,589 3,956 4,940 4,631 4,484 毛利率 30.5% 27.8% 26.5% 23.3% 23.1% 股本 1,627 1,627 1,627 1,627 1,627 营业利润率 24.9% 20.4% 19.2% 16.5% 16.6% 股东权益 12,068 14,231 16,489 18,823 22,080 销售净利率 21.0% 17.3% 16.2% 13.9% 14.0% 负债和股东权益总计 18,657 18,187 21,429 23,455 26,564 成长能力 营业收入增长率 37.9% -1.2% 4.0% 21.9% 33.7% 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业利润增长率 146.2% -18.8% -2.4% 4.7% 34.7% 净利润 3,020 2,453 2,393 2,506 3,378 归母净利润增长率 147.1% -18.8% -2.4% 4.7% 34.8% 折旧摊销 1,233 1,310 824 871 888 偿债能力 营运资金变动 177 154 115 56 (21) 资产负债率 35.3% 21.8% 23.1% 19.7% 16.9% 其他 (489) (181) 311 86 444 流动比 1.09 1.84 1.84 2.28 2.79 经营活动现金流 3,941 3,736 3,643 3,518 4,689 速动比 0.95 1.30 1.71 2.12 2.62 资本支出 (1,186) 315 (1,192) (711) (534) 其他 (1,169) (2,329) 880 (120) (164) 每股指标与估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 投资活动现金流 (2,356) (2,014) (312) (831) (698) 每股指标 债务融资 (805) (1,947) 202 (757) (704) EPS 1.86 1.51 1.47 1.54 2.08 权益融资 (323) 36 (135) (172) (120) BVPS 7.42 8.75 10.14 11.57 13.57 其它 74 (379) 0 0 0 估值 筹资活动现金流 (1,055) (2,291) 67 (929) (825) P/E 8.5 10.5 10.7 10.2 7.6 汇率变动 P/B 2.1 1.8 1.6 1.4 1.2 现金净增加额 530 (568) 3,398 1,758 3,166 P/S 1.8 1.8 1.7 1.4 1.1 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司点评 | 华鲁恒升 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年04月30日 西部证券—公司投资评级说明 买入： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数20％以上 增持： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间 中性： 公司未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5% 卖出： 公司未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数大于5％ 联系我们 联系地址：上海市浦东新区浦东南路500号国家开发银行大厦21层 北京市朝阳区东三环中路7号北京财富中心写字楼A座507 深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 机构销售团队： 徐青 全国 全国销售总监 17701780111 xuqing@research.xbmail.com.cn 李佳 上海 资深机构销售 18616873177 lijia@research.xbmail.com.cn 王倚天 上海 资深机构销售 15601793971 wangyitian@research.xbmail.com.cn 雷蕾 上海 资深机构销售 13651793671 leilei@research.xbmail.com.cn 李思 上海 高级机构销售 13122656973 lisi@research.xbmail.com.cn 曲泓霖 上海 高级机构销售 15800951117 quhonglin@research.xbmail.com.cn 张璐 上海 高级机构销售 18521558051 zhanglu@research