盈利能力改善，Q1业绩超预期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 盈利能力改善，Q1业绩超预期 ■事件：海信视像发布2019年报和2020年一季报。公司2019Q4单季度营收104.6亿元，YoY-2.9%；实现业绩2.9亿元，YoY+411.3%。2020Q1公司营收67.6亿元，YoY-11.3%；业绩0.5亿元，YoY+91.8%。Q1收入受疫情影响有所下降，但业绩增长超预期。虽然公司Q2外销或将承压，但长期来看，我们认为公司在保量基础上，通过不断改善产品结构、降本提效，业绩仍有较大提升空间。 ■2019年业绩显著提升：公司收购的东芝品牌自2019Q3扭亏为盈，Q4继续保持盈利，全年实现净利润2709万元，同比提升2.0亿元。东芝的扭亏拉动公司全年业绩YoY+41.7%。公司Q4单季度业绩增幅较大，我们认为一方面因为面板价格Q4降至历史地位，另一方面公司持续改善内销产品结构，拉动Q4毛利率同比+4.1pct至20.6%。 ■Q1收入下滑，但业绩亮眼：受疫情影响，国内彩电市场需求大幅下降。根据奥维云网数据，2020Q1彩电内销销售额YoY-32.1%。虽然公司收入有所下降，但业绩仍实现高速增长。我们认为主要原因是，公司收购东芝后持续进行渠道整合，渠道效率不断改善，Q1销售费用率同比-1.1pct至5.3%。 ■疫情之下，“危”“机”并存：随着海外疫情不断蔓延，2020年的各项赛事逐渐取消，电视终端需求有所下滑。公司外销占比较高（2019年为41.8%），Q2或将承压。但疫情另一方面又刺激了在线办公、在线教育等互联网运营需求，公司致力于成为全场景显示领域顶尖的智能终端提供商及运营商，疫情虽影响电视需求，但有望加速公司多元化业务发展。 ■保量求质，盈利能力有望边际改善：公司2019年净利率为1.6%，仍处于历史较低水平。我们认为，公司继续调整产品结构，发力高毛利的激光、社交、商用显示领域，有望进一步提高毛利率。另外，疫情有望加速公司改善线下门店，控制线下销售费用。总体来看，公司盈利能力改善空间较大。 ■投资建议：“海信电器”更名为“海信视像”的背后，反映了公司战略的全面转型。从客厅电视走向其他家庭场景、商用显示，在教育、智能交通等领域已经取得进展。疫情有望进一步加速公司的多元化业务发展。我们预计公司2020年~2022年EPS 0.54/0.80/0.97元，维持买入-A的投资评级，给予6个月目标价13.55元，对应2020年25倍动态市盈率。 ■风险提示：疫情恶化，行业竞争加剧 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 35,128.3 34,104.7 34,167.6 37,575.8 41,067.6 净利润 392.4 556.1 709.2 1,048.2 1,268.1 每股收益(元) 0.30 0.42 0.54 0.80 0.97 每股净资产(元) 10.77 11.14 11.68 12.24 12.92 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 35.3 24.9 19.5 13.2 10.9 市净率(倍) 1.0 1.0 0.9 0.9 0.8 净利润率 1.1% 1.6% 2.1% 2.8% 3.1% 净资产收益率 2.8% 3.8% 4.6% 6.5% 7.5% 股息收益率 0.8% 1.2% 0.0% 2.3% 2.7% ROIC 5.4% 5.9% 7.2% 8.6% 12.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2020年04月30日 海信视像（600060.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 黑色家电 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 13.55元 股价（2020-04-29） 10.59元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 13,856.82 流通市值（百万元） 13,856.82 总股本（百万股） 1,308.48 流通股本（百万股） 1,308.48 12个月价格区间 7.44/13.89元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 10.37 -9.97 14.05 绝对收益 12.18 -15.14 5.5 张立聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 业绩增长拐点初现 2018-4-26 -23%-13%-3%7%17%27%37%201 9-04201 9-08201 9-12202 0-04海信视像 黑色家电 上证指数 2 公司快报/海信视像 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表1：财务指标分析 % 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 营业收入YoY -10 4 18 -2 21 -20 -3 -11 归母净利YoY -50 -92 -84 -90 -39 1088 411 92 扣非归母净利YoY -109 -168 -124 -113 634 182 -276 119 销售毛利率 15 15 16 15 17 19 21 16 销售费用率 9 9 8 8 11 11 12 8 毛利率-销售费用率 5 6 8 6 6 8 9 8 销售净利率 2 0 2 1 1 2 3 1 ROE 0 0 0 0 0 1 2 0 扣非后ROE 0 -1 0 0 0 1 1 0 ROA 0 0 1 0 0 1 1 0 销售商品提供劳务收到的现金/收入 145 94 93 140 116 92 96 137 经营活动现金净流量/收入 25 -8 -4 19 -8 7 3 4 经营活动现金净流量/经营净收益 0 601 3,919 2,122 328 1,264 536 205 经营现金流净额占比 657 10199 206 7718 53 44 -46 203 投资现金流净额占比 -547 -2071 16 -8155 -3 26 81 549 筹资现金流净额占比 -11 -8028 -121 537 50 30 65 -651 资料来源：Wind、安信证券研究中心 图1：收入与净利润增长率 资料来源：wind、安信证券研究中心 -100%-50%0%50%100%150%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1营业收入增长率净利润增长率（右轴） 3 公司快报/海信视像 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 35,128.3 34,104.7 34,167.6 37,575.8 41,067.6 成长性 减:营业成本 29,967.9 27,978.7 27,677.9 30,234.7 32,820.8 营业收入增长率 6.9% -2.9% 0.2% 10.0% 9.3% 营业税费 210.4 209.6 153.8 187.9 205.3 营业利润增长率 -47.1% 21.7% 60.7% 48.9% 21.3% 销售费用 2,954.1 3,605.5 3,416.8 3,532.1 3,819.3 净利润增长率 -59.4% 41.7% 27.5% 47.8% 21.0% 管理费用 576.6 578.2 562.2 601.2 657.1 EBIT DA增长率 -40.9% 24.8% 58.9% 37.9% 17.8% 研发费用 1,193.7 1,426.2 1,435.0 1,540.6 1,724.8 EBIT增长率 -51.8% 32.5% 82.2% 46.8% 20.6% 财务费用 89.9 15.5 6.5 -15.0 -29.3 NOPLAT增长率 -43.3% 26.6% 27.2% 46.8% 20.6% 资产减值损失 77.8 -68.7 - - - 投资资本增长率 14.6% 5.1% 23.0% -18.2% 23.1% 加:公允价值变动收益 -1.5 9.6 - - - 净资产增长率 7.4% 5.9% 6.3% 7.0% 7.9% 投资和汇兑收益 347.4 269.1 269.1 269.1 269.1 营业利润 605.6 737.3 1,184.5 1,763.3 2,138.6 利润率 加:营业外净收支 -0.3 26.2 26.2 26.2 26.2 毛利率 14.7% 18.0% 19.0% 19.5% 20.1% 利润总额 605.4 763.5 1,210.6 1,789.5 2,164.7 营业利润率 1.7% 2.2% 3.5% 4.7% 5.2% 减:所得税 58.6 -43.4 181.6 268.4 324.7 净利润率 1.1% 1.6% 2.1% 2.8% 3.1% 净利润 392.4 556.1 709.2 1,048.2 1,268.1 EBIT DA/营业收入 2.1% 2.7% 4.3% 5.4% 5.8% EBIT /营业收入 1.4% 1.9% 3.5% 4.7% 5.1% 资产负债表 运营效率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 固定资产周转天数 13 14 13 10 7 货币资金 4,043.1 3,317.6 2,733.4 3,211.8 3,285.4 流动营业资本周转天数 107 75 55 53 52 交易性金融资产 2.0 7,988.0 7,988.0 7,988.0 7,988.0 流动资产周转天数 242 261 286 271 260 应收帐款 2,616.7 2,503.9 2,816.0 3,243.3 3,607.2 应收帐款周转天数 25 27 28 29 30 应收票据 8,159.3 2,889.1 8,179.6 3,993.2 9,310.8 存货周转天数 35 35 34 33 31 预付帐款 74.5 92.3 72.7 107.5 88.1 总资产周转天数 277 310 334 310 294 存货 3,527.8 3,062.1 3,303.2 3,482.1 3,701.3 投资资本周转天数 128 145 165 151 138 其他流动资产 6,521.4 4,676.4 4,676.4 4,676.4 4,676.4 可供出售金融资产 27.5 - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 2.8% 3.8% 4.6% 6.5% 7.5% 长期股权投资 443.1 478.2 478.2 478.2 478.2 ROA 1.9% 2.8% 3.0% 5.0% 5.1% 投资性房地产 201.4 259.0 259.0 259.0 259.0 ROIC 5.4% 5.9% 7.2% 8.6% 12.7% 固定资产 1,401.1 1,319.7 1,112.5 905.4 698.2 费用率 在建工程 36.0 16.4 16.4 16.4 16.4 销售费用率 8.4% 10.6% 10.0