20年1季报详细解读：营收增长平稳

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 86,979 流通股本(百万股) 2,974 市价(元) 5.02 市值(百万元) 421,185 流通市值(百万元) 14,929 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：增持(首次) 市场价格： 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 电话： Email：daizf@r.qlzq.com.cn 分析师：邓美君 执业证书编号：S0740519050002 电话： Email：dengmj@r.qlzq.com.cn 研究助理：贾靖 Email：jiajing@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 营业收入（百万元） 224864 260616 276378 301052 327130 增长率yoy% 18.60 15.90 6.05 8.93 8.66 净利润 47683 52311 60933 66776 72656 增长率yoy% 19.80 9.71 16.48 9.59 8.80 每股收益（元） 0.59 0.65 0.71 0.77 0.84 净资产收益率 12.26 11.56 11.97 11.77 11.78 P/E 8.53 7.78 7.10 6.48 5.96 PEG P/B 1.06 0.95 0.87 0.80 0.73 投资要点  季报亮点：1、1季度营收增速总体平稳，审慎经营下加大拨备计提力度。1Q20营收、PPOP、净利润同比增速分别为5.8%、6.7%、8.5%。2、净利息收入环比增1.1%，主要是以量补价，生息资产环比增5.8%，单季年化净息差环比下行5bp。3、资产质量稳健。单季年化不良净生成0.47%，维持在历史较低水平；不良率环比持平在0.86%。4、成本收入比同比小幅下降0.4个百分点。其中管理费同比增长5%，较2019年6.4%的增速水平有放缓。  季报不足：1、净手续费收入增长偏弱。净手续费同比增速较去年全年有较大幅度放缓，同比增1.5%。  投资建议：公司2020E、2021E PB 0.80X/0.73X；PE 6.48X/5.96X（国有行 PB 0.65X/0.59X；PE 5.68X/5.44X），邮储银行为全国营业网点数最大、 覆盖面最广的大型零售商业银行。零售特色鲜明，负债端有较深的护城河，资产质量无历史包袱，盈利能力逐步提升，是具有差异化特色的国有大行，建议投资者重点关注。  风险提示：宏观经济面临下行压力，业绩经营不及预期。 -15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%邮储银行 沪深300 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2020年04月29日 邮储银行(601658)/银行 邮储银行20年1季报详细解读：营收增长平稳 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  季报亮点：1、1季度营收增速总体平稳，审慎经营下加大拨备计提力度。1Q20营收、PPOP、净利润同比增速分别为5.8%、6.7%、8.5%。2、净利息收入环比增1.1%，主要是以量补价，生息资产环比增5.8%，单季年化净息差环比下行5bp。3、资产质量稳健。单季年化不良净生成0.47%，维持在历史较低水平；不良率环比持平在0.86%。4、成本收入比同比小幅下降0.4个百分点。其中管理费同比增长5%，较2019年6.4%的增速水平有放缓。  季报不足：1、净手续费收入增长偏弱。净手续费同比增速较去年全年有较大幅度放缓，同比增1.5%。 营收同比总体平稳  1季度营收增速总体平稳，PPOP增速小幅向下。1季度审慎经营下加大拨备计提力度，净利润同比增速则有较大幅度下行。1Q19-1Q20累计营收、PPOP、归母净利润分别同比增长7.8%/6.7%/7.1%/6.1%/5.8%；14.4%/18.8%/14.3%/9.4%/6.7%；12.2%/14.9%/16.2%/16.5%/8.5%。 图表：邮储银行业绩累积同比增速 图表：邮储银行业绩单季同比增速 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所  1Q20业绩累积同比增长拆分：规模、非息、成本、拨备正向贡献业绩，息差和税收负向贡献业绩。其中对业绩贡献边际改善的有：1、规模增速走阔，对业绩正向贡献增强。2、息差负向贡献继续边际减弱。3、税收对利润的负向贡献减弱。边际贡献减弱的有：1、非息、成本正向贡献减弱。2、拨备计提力度加大、拨备对利润正向贡献减弱。 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%20171Q181H183Q1820181Q191H193Q1920191Q20营收 PPOP净利润 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%1Q181H183Q1820181Q191H193Q194Q191Q20营收 PPOP净利润 9YbWrUsUlUkXnV8ZMBnNnQbRbPbRtRrRmOmMiNoOnRiNoMyRaQqRtPvPpNqMNZpMuM 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表：邮储银行业绩增长拆分（累积同比） 图表：邮储业绩增长拆分（单季环比） 1Q19 1H19 3Q19 2019 1Q20 规模增长 8.7% 7.8% 7.8% 7.0% 7.2% 净息差扩大 2.4% -1.2% -4.8% -4.4% -2.8% 非息收入 -3.3% 0.1% 4.1% 3.4% 1.4% 成本 6.6% 12.1% 7.2% 3.3% 0.9% 拨备 -4.8% 0.2% 2.4% 9.8% 2.8% 税收 2.7% -4.0% -0.4% -2.7% -1.1% 税后利润 12.3% 15.0% 16.3% 16.5% 8.4% 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 规模增长 4.5% 3.1% 0.1% 0.6% 3.3% 净息差扩大 -6.4% -1.7% 0.2% 1.0% -2.2% 非息收入 8.3% 5.9% -5.6% -6.5% 8.5% 成本 35.7% 7.0% -11.7% -28.0% 58.1% 拨备 546.3% -17.3% 7.4% -40.6% 304.5% 税收 -361.0% 4.8% -0.8% 13.1% -171.8% 税后利润 227.3% 1.8% -10.3% -60.5% 200.4% 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 净利息收入环比增1.1%：以量补价  1季度净利息收入环比增1.1%：以量补价，生息资产环比增5.8%，单季年化净息差环比下行5bp。进一步拆分息差看，1季度息差下行主要是资产端拖累，生息资产收益率环比下行12bp至3.79%、计息负债付息率环比下行7bp至1.53%，抵销了部分资产端收益率下行带来的负面影响。1季度信贷占比总体是稳定的，预计资产端收益率下行主要是利率因素，同时发力对公也使得贷款综合收益率有一定下行。负债端成本的下行预计亦主要是贡献自利率因素，低利率环境下公司加大主动负债的配置。 图表：邮储银行单季年化净息差 图表：邮储银行单季年化收益率/付息率 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 资产负债增速及结构：贷款对公发力，同业融入增多  资产端1季度在贷款和同业资产的共同支撑下环比增速走阔，其中贷款对公发力；负债端存款增长良好、同业融入增多。资产端：1、贷款1季度环比增5.4%，同比保持15.6%的较高增速水平，从细分结构看，1季度个贷增速平稳，企业贷款发力，分别环比增4.3%、7.1%，同比增17.6%、13.4%。2、债券投资环比增速则在4季度压降基础上环比增1.70%1.90%2.10%2.30%2.50%2.70%2.90%1Q171H173Q174Q171Q181H183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q20单季年化净息差 1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%3.00%3.20%3.40%3.60%3.80%4.00%4.20%生息资产收益率 计息负债成本率（右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 5.5%，同比增6.1%。3、同业资产在前3季度连续压降的基础上环比高增28.5%，同比仍是保持压降的，同比-28.4%。负债端：存款增长良好，环比增4.8%；发债规模总体平稳，环比-0.9%；同业负债则同样在前3季度连续压降的基础上环比高增20.9%。  资产负债在结构上体现是：贷款占比总体稳定，存款占比在主动负债发力下占比有微幅下降，绝对水平仍维持高位。贷款环比稳定在48.6%，其中个人贷款占比小幅下降，对公贷款占比则提升至17.3%；存款占比环比下降0.2个百分点至97 %，占比仍处行业高位。 图表：邮储银行资产负债增速和结构占比 环比增速 占比 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 资产 贷款 6.01% 3.70% 3.09% 2.63% 5.39% 44.89% 46.60% 47.91% 48.74% 48.57% --企业贷款 5.34% 2.89% 3.04% 0.40% 7.12% 16.19% 16.67% 17.14% 17.05% 17.28% --个人贷款 5.24% 4.45% 3.29% 4.43% 4.33% 24.17% 25.28% 26.04% 26.95% 26.59% --票据 12.97% 2.63% 2.13% 0.78% 5.16% 4.52% 4.65% 4.73% 4.73% 4.71% 债券投资 7.89% 2.93% -2.17% -0.14% 5.47% 36.18% 37.29% 36.38% 36.01% 35.91% 存放央行 -3.68% 3.82% -2.60% -1.29% -0.75% 11.02% 11.45% 11.12% 10.89% 10.22% 同业资产 20.09% -41.28% -0.97% -4.18% 28.47% 7.91% 4.65% 4.59% 4.36% 5.30% 生息资产合计 6.49% -0.12% 0.29% 0.87% 5.76% 负债 存款 5.97% -0.45% 0.71% 1.62% 4.82% 95.58% 95.99% 96.41% 97.20% 96.98% 发债 -0.20% 34.58% 2.87% -7.83% -0.86% 0.79% 1.08% 1.11% 1.01% 0.96% 同业负债 39.34% -19.87% -15.03% -27.30% 20.86% 3.63% 2.93% 2.48% 1.79% 2.06% 计息负债合计 6.85% -0.88% 0.27% 0.80% 5.05% 资料来源：公司财报，中泰证券研究所 资产质量：不良率平稳，拨覆率维持高位  多角度看：1、不良维度——不良率和单季年化不良净生成稳定在低位。1季度单季年化不良净生成0.