19年加速开店，1Q20业绩亮眼

商贸零售 2020年04月29日 永辉超市 (601933) 19年加速开店，1Q20业绩亮眼 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司年报点评 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 现价：11.2元 主要数据 行业 商贸零售 公司网址 www.yonghui.com.cn 大股东 牛奶有限公司/19.99% 实际控制人 张轩宁 总股本(百万股) 9,570 流通A股(百万股) 9,468 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 1,071.89 流通A股市值(亿元) 1,060.44 每股净资产(元) 2.27 资产负债率(%) 58 行情走势图 相关研究报告 《永辉超市*601933*门店数持续增长，聚焦主业推动盈利回升》 2019-10-30 《永辉超市*601933*超市主业快速扩张，规模优势推业绩成长》 2019-09-26 证券分析师 文献 投资咨询资格编号 S1060511010014 0755-22627143 WENXIAN001@PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 投资要点 事项： 永辉超市披露2019年报与2020年一季报：2019年实现收入848.8亿元，同比增长20.4%；归母净利润15.6亿元，同比增长5.6%；每股收益0.16元，每股净资产2.10元。拟每10股派发现金股利1.30元（含税）。1Q20公司实现收入292.6亿元，同比增长31.6%；归母净利润15.7亿元，同比增长39.5%。 平安观点：  生鲜、食品主导地位未变。公司2019年实现收入848.8亿元，同比增长20.4%。其中生鲜及加工371.2亿元，占比43.7%；食品用品414.5亿元，占比48.8%。公司生鲜业务占比仍明显高于多数同行。  19年加速扩张，20年门店数或将继续高增。公司2019年超市业态门店数达到911家，较2018年净增203家（包含广东百佳的38家门店），是近年来净增门店数最多的一年。加速开店也成营收继续维持20%以上增长的主因。1Q20公司继续新开店16家，考虑疫情影响，2020年全年新开店目标从150家下调至130家，但门店增速仍在高位，预计将继续有力支撑公司发展。  治理结构继续优化，十大战区整合为七大战区。公司近年来治理结构不断优化，2015年公司裂变为两大集群，彼此竞争发展。2018年底两大集群再分割为10大战区，将部分权利下放。2020年二季度起，公司将把十大战区整合至七大战区，整合力量以应对外部竞争。  Mini业态开始优化，短期内对公司贡献或不明显。公司2019年前三季度大力发展Mini店业态，Mini店数从无到有快速增至超500家。但19年四季度开始放慢步伐，2019年底公司Mini店闭店44家，合计573家。1Q20进一步闭店74家、新开仅7家，以此计算Mini店合计506家。公司目前正对Mini业态进行持续优化，短期内或无法给公司带来明显业绩贡献。 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 70517 84877 105768 120878 131909 YoY(%) 20.4 20.4 24.6 14.3 9.1 净利润(百万元) 1480 1564 2334 2651 3175 YoY(%) -18.5 5.6 49.3 13.6 19.8 毛利率(%) 22.1 21.6 22.1 22.0 22.2 净利率(%) 2.1 1.8 2.2 2.2 2.4 ROE(%) 5.1 7.1 9.4 9.9 11.0 EPS(摊薄/元) 0.15 0.16 0.24 0.28 0.33 P/E(倍) 72.4 68.5 45.9 40.4 33.8 P/B(倍) 5.5 5.3 5.1 4.7 4.4 -40%-20%0%20%Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20永辉超市沪深300证券研究报告 永辉超市﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 5  线上增长明显，到店+到家齐头发展。公司2019年线上实现营收35.1亿元、同比翻倍，占比达4.4%。调研显示，1Q20疫情影响下，公司线上营收占比曾快速提升至接近10%，促使同店收入实现双位数增长。公司目前利用多个线上平台吸引客流，如永辉生活、到家APP、京东到家、美团、社区团购等，公司到店+到家业务齐头发展的模式值得期待。  供应链、物流持续优化，可有力支撑公司扩张。公司持续聚焦核心供应链，加强与海外、国内产地源头的合作，在保障商品品质和货源稳定的同时，提升商品竞争力。物流方面，公司2019年底较1H19再添常温、冷链仓各两个，物流中心的配送覆盖的省市从18个上升至28个，当前“吞吐能力”能满足全国1,200家门店，即便假设2020-2022年无新增物流，也能满足公司每年新增约100家门店的物流需求。  19年毛利率有所下滑，1Q20疫情影响下毛利率回升。2019全年毛利率21.6%，比上年-0.6个百分点。主因高毛利的服装品类占比降低。生鲜、食品品类毛利也有所下滑，与下半年加快扩张、促销活动，叠加到家业务拉新的支出有关。1Q20公司毛利率回升至22.8%，或因疫情期间促销、拉新等活动暂定有关。  20年费用率或将持续下滑。2019年期间费用率19.0%，同比-1.8个百分点。其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为16.2%、2.4%、0.4%，同比分别-0.2、-1.9、0.2个百分点。1Q20疫情影响下，销售费用率、管理费用率、财务费用率进一步下滑至14.4%、2.0%、0.3%。在规模进一步扩张的支撑下，2020年全年期间费用率或将进一步下滑。  超市主业维持快速扩张，公司受益于必需消费的稳健增长。永辉作为本土超市龙头，在超市主业上进行快速扩张，并积极通过Mini店、到家业务等打造业务增量。2020年疫情重创经济发展与社零增速，但唯有粮油食品等零售额同比增长双位数以上，在经济下行周期必需消费受冲击也不明显，预计公司业绩将持续向好。由于Mini店业态的扩张速度和盈利能力不如预期，我们下调2020-2022 年归母净利预测至23.3、26.5、31.8亿元（20-21年原预测28.6、37.1亿元），同比增49.3%、13.6%、19.8%，对应EPS 0.24、0.28、0.33元，PE46、40、34倍。维持“推荐”评级。  风险提示：1、宏观经济持续下行的风险：超市行业表现与宏观环境密切相关，若宏观增速持续下行，则公司发展或受负面影响；2、行业竞争加剧的风险：行业竞争或因互联网巨头、地产商等行业外公司的加入而将加剧；3、新业务模式不成功的风险：永辉Mini店、到家业务等仍在培育期，若无法得出盈利模式，持续投入或成公司一大负担；4、新门店的运营风险：永辉新开店速度较快，新门店各项条件或低于老门店水平，存在新门店运营困难、单店收入下降的风险。 图表1 公司历年营业收入及同比 单位：亿元 图表2 公司历年净利润及同比 单位：亿元 资料来源:公司公告、平安证券研究所 资料来源:公司公告、平安证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%0100200300400500600700800900营业收入同比-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%02468101214161820净利润同比 eXdYoXuWmXlWiYfWNArRqR6MdN7NnPnNoMrRlOmMsOeRpNyRbRmNrPMYmNpNxNoPtP永辉超市﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 3 / 5 图表3 公司历年大型超市门店数及同比 资料来源：wind、平安证券研究所 33945657870891110450%5%10%15%20%25%30%35%40%02004006008001,0001,200201520162017201820192020E大型超市门店数同比增速（右轴） 永辉超市﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 4 / 5 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 31066 30375 37731 38245 现金 7129 5865 8999 10541 应收票据及应收账款 993 3189 1384 3717 其他应收款 952 1403 1213 1683 预付账款 2398 3407 3115 4064 存货 12333 10368 17021 12005 其他流动资产 7261 6143 5999 6237 非流动资产 21287 21651 21444 20867 长期投资 5886 5871 5906 5991 固定资产 5128 5794 5918 5671 无形资产 812 793 774 754 其他非流动资产 9460 9192 8846 8450 资产总计 52353 52026 59175 59112 流动负债 31487 30401 36563 35161 短期借款 10813 7252 9033 8142 应付票据及应付账款 12983 14021 17490 16477 其他流动负债 7690 9129 10041 10542 非流动负债 412 412 412 412 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 412 412 412 412 负债合计 31899 30813 36975 35572 少数股东权益 348 17 -427 -1025 股本 9570 9570 9570 9570 资本公积 7178 7178 7178 7178 留存收益 4354 4744 5239 5827 归属母公司股东权益 20106 21196 22627 24564 负债和股东权益 52353 52026 59175 59112 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 416 6782 3803 5463 净利润 1453 2003 2207 2578 折旧摊销 1506 1475 1693 1877 财务费用 351 345 288 261 投资损失 69 0 0 0 营运资金变动 -3165 2969 -373 782 其他经营现金流 202 -11 -12 -35 投资活动现金流 -4501 -2895 -942 -1531 资本支出 3109 379 -242 -663 长期投资 -4525 15 -185 -85 其他投资现金流 -5917 -2501 -1368 -2279 筹资活动现金流 5900 -5151 273 -2390 短期借款 7123 -3562 1781 -890 长期借款 0 0 0 0 普通股增加 0 0 0 0 资本公积增加 -379 0 0 0 其他筹资现金流 -844 -1589 -1508 -1499 现金净增加额 1818 -1264 3134 1542 利润表