福昕软件（832422）新三板转板点评：PDF自主可控，紧握B端客户

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 新三板 [Table_StockInfo] 福昕软件(832422) 增持 新三板转板点评 （首次评级） 信息技术 2020年04月27日 [Table_BaseInfo] 一年该股与三板成指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 36/22 总市值/流通(百万元) 4439/2665 上证综指/深圳成指 2,844/10,617 12个月最高/最低(元) 122.97/25.02 证券分析师：张子恒 电话： 075581981863 E-MAIL： zhangziheng1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517100001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 PDF自主可控，紧握B端客户  PDF全方位解决方案提供商 公司掌握PDF自主知识产权核心技术，深耕欧美企业/政府客户，核心产品包括PDF阅读器及编辑器、SDK开发工具等，可提供PDF办公文档的全方位解决方案，相比Adobe旗下Acrobat，公司的定价极具性价比。 公司目前拥有企业级客户超10万+，包括戴尔、加拿大共享服务局、亚马逊、谷歌、微软等，国内客户包括中国铁建、中国电力工程顾问集团、科大讯飞、中国人寿等，并在2019年签署了中央企业联合采购框架协议。海外收入占比超90%，但国内收入在稳步上升，长期将受益于软件国产化、办公无纸化的推进。终端个人直接用户或超5亿人次，付费转化率仍有空间。  科创板上市可期 公司拟申请科创板上市，收入、利润快速增长，规模符合要求，过会概率较大；拟募集4.07亿元，用于产品升级以及云服务研发。2018-2019Q3公司实现营业收入分别为2.81亿（+27.3%）、2.49亿（+34.95%），新增了直接大客户加拿大共享服务局等，以及代理商大客户戴尔、新聚思等；2018-2019Q3实现扣非净利润分别为0.33亿（+57.05%）、0.28亿（+62.4%），毛利率进一步提升。  订阅模式增加业务可持续性 公司致力转型定价模式，由软件一次性买断，转向按月/按年订阅付费，紧跟竞争对手步伐。未来有望加强云服务、文档协同等增值业务的建设，增加订阅模式下的吸引力，可令公司的业绩具备较高的可持续性。  风险提示：知识产权被侵害的风险；海外收入相关风险。  投资建议：首次给予“增持”评级。 鉴于公司停牌前估值已经快速修复到位，首次给予“增持”评级。预计公司2019-2021年归属母公司净利润0.47/0.63/0.7亿元（未计入非经常性损益），利润同比增长23.26%/32.03%/11.15%。对应每股收益分别为1.31/1.73/1.93元，对应PE估值85.3x、64.6x、58.1x。 盈利预测和财务指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 221 281 370 471 529 (+/-%) 24.9% 27.3% 31.7% 27.3% 12.4% 净利润(百万元) 26 38 47 63 70 (+/-%) 140.4% 49.9% 23.3% 32.0% 11.1% 摊薄每股收益(元) 0.71 1.07 1.31 1.73 1.93 EBIT Margin 38.5% 35.9% 16.6% 16.3% 15.9% 净资产收益率(ROE) 9.6% 14.3% 15.0% 16.5% 15.5% 市盈率(PE) 157.5 105.1 85.3 64.6 58.1 EV/EBITDA 44.6 37.9 62.2 50.7 46.7 市净率(PB) 15.18 15.00 12.76 10.65 9.00 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.51.01.52.02.53.03.54.04.55.012/Mar12/Jun12/Sep12/Dec三板成指福昕软件 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 掌握PDF自主产权核心技术，提供全方位企业级解决方案 公司自2004年发布第一代PDF产品，拥有二十年版式文档技术开发经验，掌握完全自主产权的PDF核心技术。除了PDF阅读器、编辑器等通用产品，还为企业提供SDK开发工具等企业级应用，能提供PDF全方位解决方案。 公司通过国际化运营的方式经营，深耕知识产权保护较好的欧美地区，主要服务于企业级客户（超10万家），产品销售范围覆盖全球200余个国家和地区。主要客户包括戴尔、加拿大共享服务局、亚马逊、谷歌、微软、英特尔、康菲石油、纳斯达克等国际知名企业以及机构；近年来，福昕软件也积极开拓国内市场，拥有中铁建、中国电力工程顾问集团、科大讯飞、中国人寿等国内客户，2019年公司参加中央供应商集中签约大会并签署了中央企业联合采购框架协议。公司个人直接客户在全球亦超过5亿，福昕PDF阅读器广受欢迎，付费转化率（即购买编辑器）仍有空间。 在软件国产化进程中，公司承担了国家级“内容资源聚合与投送云服务关键技术研发”、市级“基于国家标准版式文档格式的公文交换系统研发及产业化”等多项重大科研项目的研发工作。公司在全球范围内整合了Luratech、CVISION、Sumilux US及Debenu等行业企业，加强了云服务、文件压缩等关键技术，进一步增强了公司的竞争力。 2015年5月12日，公司在新三板实现挂牌上市；2020年3月底递交了科创板上市的申请，公司收入、利润均呈现良好的增长趋势，我们预计过会概率较大。 图1：公司发展的三个阶段 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 公司产品体系包括： 一、PDF编辑器与阅读器产品——是公司的核心产品，包括Foxit PhantomPDF、Foxit Reader和Foxit PDF Reader Mobile。公司的产品均基于自主研发的核心技术体系而形成，除了具有体积小、速度快、跨平台等特性，还拥有互联PDF、PDF文档无障碍阅读等创新特色功能。 二、福昕软件开发平台与工具包括Foxit PDF SDK以及其他独立产品的SDK——程序开发人员无需经过复杂的研发过程，即可通过该产品直接在自有软件产品中嵌入福昕软件PDF相关的技术，实现PDF相关的功能。 Foxit PDF SDK产品采用通用内核，可适配于Windows、Linux、Mac、Android、iOS、Windows UWP及Web等多个平台。公司提供的各类SDK套件能帮助开发者实现PDF文档的显示、编辑、搜索、压缩、添加注释、增加XFA表单、权限管理、OCR文字识别、密文处理以及互联PDF等功能。 •成立福州、北京研发中心•2004年发布PDF阅读器1.0业务初创期2001-2006•形成PDF产品套件、SDK开发工具、PDF文档自动化解决方案的产品体系•适用于电脑、手机多种终端，兼容Win、Mac各类系统•美国、德国、日本子公司相继投入运营产品升级完善阶段2007-2015•推进PDF与云技术结合，发布福昕互联PDF 1.0•并购整合CVision、Sumilux US以及Debenu同业公司•推广服务订阅的付费模式创新及品牌建设2016至今 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 Foxit PDF SDK已在亚马逊、微软、MobilSign等众多国内外知名企业及机构中得到应用。 三、PDF企业文档自动化解决方案——系公司在多年的发展过程中根据企业客户需求自主开发或者通过外部整合的方式获取的PDF相关产品与技术，该类产品主要用于实现企业用户对大量PDF文档无人工干预的批量处理功能，可满足不同客户在文档索引、文档转换及文档压缩等各方面的差异化需求，能够为企业客户带来效率的提升、工作流程上的优化并节约文档存储空间。 四、其他产品：Ultraforms——用于电子表单的填写与数据回收功能。通过填写表单后将生成二维码的形式，快速采集信息。 风筝文档——基于云形式提供的互联PDF产品，能够实现PDF阅读、分发阶段的安全权限管理。 福昕互联可控文档协同平台——基于互联PDF技术开发的文档管理平台，可以实现文档分享、管理、控制等功能。 在线服务——主要为PDF文档处理服务以及少量的广告服务。 图2：公司产品体系 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 公司产品主要对标Adobe旗下的Acrobat产品系列，以及相应的企业级应用；在国内，金山办公旗下的WPS拥有流式+版式文档的全方位功能，同样是公司主要的竞争对手。其他竞争对手包括Nuance（被Kofax收购）、Nitro，其相关PDF收入体量较小，或处于亏损状态。 公司及竞争对手的阅读器均可免费使用，编辑器（包括编辑、转换、合并、OCR等高级功能）则有偿使用。公司的定价策略主要针对欧、美等海外地区，对于付费软件接受程度高，在定价上低于Adobe，具备较高的性价比。金山办公则采用更加低廉的定价思路，与国内互联网企业的营销策略一致，先掌握海量C端客户，再进一步挖掘增值服务。因此可以看到Adobe包括微软等海外企业在国内表现出水土不服，活跃用户数量与其海外规模并不匹配。 此外我们可以看到，PDF公司在收费服务上通常附加云空间，与普通的免费服务进一步拉大了价值差异，让客户有购买的欲望。公司在云服务方面正在加大布局，预计能够凭借此次科创板上市的资金建立相关优势。 PDF编辑器与阅读器•福昕高级PDF编辑器（标准版、商业版）•福昕PDF阅读器开发平台与工具•Foxit PDF SDK•Rapid Development Kit for Mobile•WebPDF SDK•Foxit PDF iFilter•Foixt PDF Toolkit企业文档处理器解决方案•PDF压缩器•Rendition Server 文档中央式转换平台•Maestro 光学字符识别服务器PDF工具及在线服务产品•Ultraforms•风筝文档•在线PDF服务•福昕互联可控文档协同平台•广告服务 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 表1：公司产品定价以及Adobe、金山办公定价对比 相关公司产品 产品版本 连续包月 包年 两年 三年 买断 特色功能 福昕高级PDF编辑器（Foxit Phantom PDF） 个人版 无 198 396 594 无 个人版（福昕会员） 无 238 430 595 无 划词翻译、文档转换无限次 Standard标准版 首月39元，次月起29元/月（年化358） 240 432 576 无 Business企业版 首月59元，次月起39元/月（年化488） 360 648 864 无 强制追踪、互联PDF、动态安全水印 编辑器功能拆分：PDF转换 无 39 78 99 199 Adobe Acrobat Acrobat Standard DC 无 1673 无 无 无 Acrobat Pro DC 无 2513 无