请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 一季度业绩靓眼，管理变革赋能软体龙头再起航 顾家家居(603816) 事件概述（详见正文分析） 公司发布2019年年报，全年实现收入110.94亿元，同比增长20.95%；实现归母净利润11.61亿元，同比增长17.37%；实现扣非净利润8.49亿元，同比增长3.73%；实现EPS 1.98元/股。分季度看，Q1、Q2、Q3、Q4收入同比增速分别为32.79%、16.10%、17.95%、19.42%。归母净利润同比增速分别为10.04%、23.01%、18.27%、19.74%。扣非净利润同比增速为-0.93%、21.12%、- 4.73%、1.61%。拟每10股派息11.70元，派息率为59.91%，股息率为2.98%（最新收盘价）。 公司发布2020年一季报，Q1实现收入22.88亿元，同比减少6.99%；实现归母净利润3.07亿元，同比增长3.81%；实现扣非净利润2.07亿元，同比增长5.49%。 分析判断: ► 收入端：19年境外业务实现较快增长 分产品看，2019年沙发、床类产品、集成产品、定制家具、红木家具、其他产品分别实现收入58.31、19.53、19.06、3.43、1.43、1.23亿元，同比增速分别为+13.35%、+72.51%、+18.39%、+61.72%、- 9.42%、+2.04%。分品牌看，公司自主品牌、其他品牌分别实现收入76.98、30.06亿元，分别同比增长4.58%、123.00%。分地区看，2019年公司境内业务收入60.97亿元，同比增长17.03%；境外业务方面，北美市场通过对新产品功能资源投入，加强制造及供应链管理，使得新材料开发成功率、下单总款式两个核心指标同比均有所改善；澳新市场投入亦有所加大，为品类增长带来较大贡献。全年境外业务收入46.08亿元，同比增长31.66%。 ► 费用及盈利端：盈利水平保持相对稳定 费用方面，2019年期间费用率同比增长0.12pct至24.05%，其中，销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别同比变化-0.82pct、+0.27pct、+0.67pct至18.69%、4.42%、0.94%。期间费用率基本保持平稳。2020Q1期间费用率同比减少1.71pct至23.16%。 盈利能力方面，公司毛利率、净利率分别同比-1.75pct、+0.03pct至33.39%、11.00%。公司整体毛利率小幅下调，主因子公司泉州玺堡并表，拖累毛利率。2020Q1公司毛利率、净利率分别同比-1.90pct、+1.66pct至32.83%、13.77%。 评级及分析师信息 评级： 买入 上次评级： 买入 目标价格： 54.05 最新收盘价： 39.22 股票代码： 603816 52 周最高价/最低价： 54.21/28.13 总市值(亿) 235.96 自由流通市值(亿) 229.38 自由流通股数(百万) 584.84 分析师：徐林锋 邮箱：xulf@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080002 联系电话： 联系人：聂贻哲 邮箱：nieyz@hx168.com.cn 联系电话： 相关研究 -26%-15%-4%7%18%29%2019/042019/072019/102020/012020/04相对股价%顾家家居沪深300 证券研究报告|公司点评报告 2020年4月23日 仅供机构投资者使用 89674 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 ► 营销模式调整效果逐步显现，越南产能落地增强海外竞争力 1）营销模式调整效果逐步体现，助力公司内销提速。公司于18年下半年开始试点区域营销中心制度，将之前由各事业部独立管理的各产品线营销职能划归至区域营销中心统一协调运营，管理前置使产品和销售策略更能因地制宜，提升对市场的反应速度。2）越南产能落地，海外布局有序推进，进一步增强海外竞争力。3）控股股东增持&股份回购，坚定公司发展信心。4）短期受疫情影响，公司积极应对，看好公司后续业务修复。疫情主要影响短期：国内方面，疫情考验线上能力，龙头企业更具优势；境外业务方面，对公司出口有一定影响，但公司积极应对；预计疫情缓和后，公司出口业务将快速修复。整体来看，疫情主要影响短期，且有望促使行业集中度提升。 投资建议 我们看好顾家大家居战略和合伙人文化下的长期发展，未来成长空间广阔。目前公司基本面处在底部阶段，预计下半年开始国内地产竣工与出口格局改善带来公司景气提升，公司当前估值吸引力突出。考虑到公司外销存在一定压力（疫情影响），预计2020 -2022年收入为126.13、151.74、181.48亿元（此前预测2020、2021年为133.50、159.49亿元），归母净利润13.19、15.70、18.84亿元（此前预测2020、2021年为14.14、16.81亿 元 ），eps为2.19、2.61、3.13元（此前预测2020、2021年为2.35、2.79元 ）。维持目标价54.05元，继续给予“买入”评级。 风险提示 贸易摩擦加剧、地产销售不及预期、原材料价格大幅波动。 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 9172.12 11093.59 12613.42 15173.94 18148.03 YoY（%） 37.61% 20.95% 13.70% 20.30% 19.60% 归母净利润(百万元) 989.36 1161.16 1318.84 1570.23 1883.67 YoY（%） 20.29% 17.37% 13.58% 19.06% 19.96% 毛利率（%） 36.37% 34.86% 34.75% 34.69% 34.64% 每股收益（元） 1.64 1.93 2.19 2.61 3.13 ROE 21.15% 19.66% 20.17% 20.60% 21.11% 市盈率 23.85 20.32 17.89 15.03 12.53 8ZcZqVuWkVlWjZeXwVnNtO7N8QaQtRnNpNqQeRnNtPfQmOoN7NoPsRuOsPrNxNtQsP 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 事件：顾家家居发布2019年年报及2020年一季报  公司发布2019年年报，全年实现收入110.94亿元，同比增长20.95%；实现归母净利润11.61亿元，同比增长17.37%；实现扣非净利润8.49亿元，同比增长3.73%；实现EPS 1.98元/股。 分季度看，Q1、Q2、Q3、Q4收入同比增速分别为32.79%、16.10%、17.95%、19.42%。归母净利润同比增速分别为10.04%、23.01%、18.27%、19.74%。扣非净利润同比增速为-0.93%、21.12%、-4.73%、1.61%。拟每10股派息11.70元，派息率为59.91%，股息率为2.98%（最新收盘价）。  公司发布2020年一季报，Q1实现收入22.88亿元，同比减少6.99%；实现归母净利润3.07亿元，同比增长3.81%；实现扣非净利润2.07亿元，同比增长5.49%。 图1 2019年营收同比增长20.95% 图2 2019年归母净利润同比增长17.37% 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 详细点评： 1、收入端：19年境外业务实现较快增长 分产品看，2019年沙发、床类产品、集成产品、定制家具、红木家具、其他产品分别实现收入58.31、19.53、19.06、3.43、1.43、1.23亿元，同比增速分别为+13.35%、+ 72.51%、+ 18.39%、+ 61.72%、- 9.42%、+2.04%。 分品牌看，公司自主品牌、其他品牌分别实现收入76.98、30.06亿元，分别同比增长4.58%、123.00%。截止2019年年末 ，公司自有品牌共有4518家门店，其中直营84家，经销4434家，其他品牌门店1968家。 分地区看，2019年公司境内业务收入60.97亿元，同比增长17.03%； 境外业务方面，北美市场通过对新产品功能资源投入，加强制造及供应链管理，使得新材料开发成功率、下单总款式两个核心指标同比均有所改善；澳新市场投入亦有所加大，为品类增长带来较大贡献。全年境外业务收入46.08亿元，同比增长31.66%。 2、费用及盈利端：盈利水平保持相对稳定 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02040608010012020122013201420152016201720182019营业收入（亿元）yoy-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0246810121420122013201420152016201720182019归母净利润（亿元）yoy 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4  费用方面，2019年期间费用率同比增长0.12 pct至24.05%，其中 ，销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别同比变化-0.82pct、+0.27pct、+0.67pct至18.69%、4.42%、0.94%。期间费用率基本保持平稳。财务费用率小幅增长，主因借款利息支出及可转债利息支出均有所增加（2019年利息费用同比增加156.95%至1.57亿元）。 2020 Q1期间费用率同比减少1.71pct至23.16%，其中，销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别同比变化-1.29pct、+0.23pct、-0.65 pct至17.47%、5.27%、0.42%。  盈利能力方面，公司毛利率、净利率分别同比-1.75 pct、+0.03pct至33.39%、11.00%。分业务看，沙发、床类产品、集成产品、定制家具、红木家具、其他产品的毛利率分别为32.43%、35.05%、24.19%、35.77%、25.29%、19.32%。分地区看，公司境内市场、境外市场的毛利率分别为39.87%、24.82%。公司整体毛利率小幅下调，主因子公司泉州玺堡并表，拖累毛利率。 2020 Q1公司毛利率、净利率分别同比-1.90 pct、+1.66pct至32.83%、13.77%。Q1投资收益0.85亿元，带来部分利润贡献。 图3 2019年期间费用率同比增长0.12 pct 图4 2019年毛利率小幅下调、净利率保持稳定 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 3、其他重要财务指标 经营活动现金流量净额：2019年经营活动现金流量净额为21.24亿元， 同比增长110.41%，主因期末订单增加，预收款项同比增加47.95%至14.92亿元。 货币资金：2019年年末货币资金29.58亿元，同比增长85.80%。 应付账款：2019年年末应付账款12.80亿元，同比增长42.41%。 经营活动现金流量净额：2020Q1经营活动现金流量净额为-4.01亿元，同比减少261.47%，主因一季度预收货款减少，同时采购支出有所增加。 预收款项：2020 Q1期末预收款项为9.00亿元，同比减少39.66%，主因春节前经销商下单备货量较大，以及上年末预收款项较多，一季度陆续发货，使预收款项减少所致。 0%5%10%15%20%25%30%销售费用率管理费用率财务费用率期间费用率0%5%10%15%20%25%30%35