恒为科技（603496）公司动态点评 2020年04月21日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2020年04月21日 目前股价 22.3 总市值（亿元） 45.13 流通市值（亿元） 24.36 总股本（万股） 20,240 流通股本（万股） 10,923 12个月最高/最低 34.10/16.60 分析师：周伟佳 S1070514110001 ☎ CFA, ACCA 0755-83516551 联系人（研究助理）：李雪薇 S1070118060010 ☎ 021-31829697  lixuewei@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<网络可视化业务短期存在波动，5G、国产信息化打开长期成长空间>> 2020-03-26 <<业绩符合预期，经营性现金流好转>> 2019-08-25 <<盈利能力继续体现，股权激励保驾护航>> 2019-07-25 受疫情影响公司短期业绩呈现波动，高研发投入彰显长期发展信心 ——恒为科技（603496）公司2020年一季报点评 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 431 434 595 794 1052 (+/-%) 38.2% 0.6% 37.0% 33.5% 32.4% 净利润 105 67 107 136 168 (+/-%) 39.8% -36.0% 58.4% 27.7% 23.4% 摊薄EPS 0.52 0.33 0.53 0.67 0.83 PE 43 67 42 33 27 资料来源：长城证券研究所  事件：2020年4月21日晚间，公司发布2020年一季报，共实现营业收入5,442.94万元，较上年同期减少49.79%；实现归属于上市公司股东的净利润为-2,441.9万元，较去年同期减少197.15%；归属于上市公司股东的扣非常性损益后的净利润为-2,553.58万元，较去年同期减少218.39%。  网络可视化业务受疫情影响收入有所下滑，嵌入式与融合计算平台收入同比正增长：公司目前业务主要包括网络可视化基础架构和嵌入式与融合计算平台，其中网络可视化业务受到疫情因素影响，下游市场项目实施和销售发货均受到较严重影响，收入确认进程推迟较多，从而导致营业收入同比减少49.79%；而嵌入式与融合计算业务收入依然实现同比增长，从而导致收入结构中嵌入式与融合计算平台业务收入占比增加较多，网络可视化业务占比下降。毛利率较低的嵌入式与融合计算平台业务（近2年毛利率区间在27%-41%之间）收入占比提升导致整体毛利率水平至37.68%，较同期下降23.31个pct。  受收入同期下降影响，期间费用率有所上升，同时研发继续保持高投入：2020Q1公司含研发费用的期间费用率为84.67%，同比提升了42.92个pct，提升主要来自研发投入，研发费用率同期提升31.80个百分点。其中销售费用率为8.59%，同比提升3.51个pct；管理费用率为21.56%，同比提升8.05个pct；财务费用率-2.01%，同比下降0.43个pct。此外，公司一直保持高研发投入，积极应对5G建设和新基建的推进，2020年一季度研发费用达3,076.69万元，同比增长14.76%。  投资建议：公司是国内领先的网络可视化基础架构以及嵌入式与融合计算平台提供商，致力于为供应商网络、信息安全、企业与行业IT、国产信息化、嵌入式系统与特种设备信息化等领域提供业界领先的产品和解决方案。我们预计公司2020-2022年分别实现营业收入5.95、7.94以及10.52亿元，实现净利润1.07、1.36以及1.68亿元，EPS分别为0.53元、0.67元、0.83元，考虑到公司在网络可视化领域的优势地位和国产信息化的成-50%0%50%100%19-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-03恒为科技 沪深300 计算机 核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 计算机 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 长空间，我们看好公司未来业绩爆发潜力，继续维持“强烈推荐”评级。  风险提示：疫情导致公司业绩不及预期或出现同比下降的风险；公司新增订单情况不及预期的风险；公司信创领域布局成效不及预期的风险；网络可视化行业增速不及预期的风险；公司产品毛利率下降的风险。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 431.40 434.11 594.81 794.26 1051.54 成长性 营业成本 188.96 197.58 265.39 359.83 479.11 营业收入增长 38.2% 0.6% 37.0% 33.5% 32.4% 销售费用 14.60 26.21 27.80 29.49 37.02 营业成本增长 33.2% 4.6% 34.3% 35.6% 33.1% 管理费用 49.66 43.63 62.68 90.34 125.08 营业利润增长 44.1% -42.7% 64.1% 26.1% 23.9% 研发费用 77.18 110.13 133.12 169.24 222.32 利润总额增长 36.2% -42.9% 64.4% 26.1% 23.9% 财务费用 -2.83 -5.84 4.46 17.42 29.41 净利润增长 39.8% -36.0% 58.4% 27.7% 23.4% 其他收益 18.81 23.23 25.55 28.11 33.73 盈利能力 投资净收益 4.56 2.76 2.99 3.55 3.50 毛利率 56.2% 54.5% 55.4% 54.7% 54.4% 营业利润 113.58 65.04 106.72 134.58 166.69 销售净利率 23.9% 14.2% 16.8% 15.9% 14.9% 营业外收支 -0.22 -0.26 -0.21 -0.22 -0.23 ROE 13.7% 7.7% 11.1% 12.3% 13.2% 利润总额 113.36 64.78 106.52 134.35 166.46 ROIC 19.7% 8.5% 13.6% 13.1% 14.5% 所得税 10.35 3.12 6.66 7.75 9.87 营运效率 少数股东损益 -2.15 -5.68 -6.83 -9.65 -11.53 销售费用/营业收入 3.4% 6.0% 4.7% 3.7% 3.5% 净利润 105.17 67.34 106.68 136.26 168.12 管理费用/营业收入 11.5% 10.0% 10.5% 11.4% 11.9% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 17.9% 25.4% 22.4% 21.3% 21.1% 流动资产 737.70 752.31 1298.30 1802.55 2244.97 财务费用/营业收入 -0.7% -1.3% 0.8% 2.2% 2.8% 货币资金 259.66 73.84 531.13 729.12 952.14 投资收益/营业利润 4.0% 4.2% 2.8% 2.6% 2.1% 应收票据及应收账款合计 267.03 286.26 340.90 554.63 611.71 所得税/利润总额 9.1% 4.8% 6.3% 5.8% 5.9% 其他应收款 3.92 3.30 4.40 7.15 7.25 应收账款周转率 2.03 1.57 2.40 2.31 2.30 存货 175.72 207.44 307.30 388.49 539.33 存货周转率 1.05 1.03 1.03 1.03 1.03 非流动资产 175.94 211.10 257.65 315.82 394.14 流动资产周转率 0.62 0.58 0.58 0.51 0.52 固定资产 135.08 156.78 196.39 246.14 313.60 总资产周转率 0.51 0.46 0.47 0.43 0.44 资产总计 913.64 963.42 1555.96 2118.38 2639.11 偿债能力 流动负债 159.44 158.69 651.53 1088.06 1452.76 资产负债率 17.6% 17.1% 42.2% 51.6% 55.2% 短期借款 15.00 15.00 416.95 827.03 1063.78 流动比率 4.63 4.74 1.99 1.66 1.55 应付款项 79.16 84.31 142.20 160.30 243.40 速动比率 3.33 2.29 1.35 1.19 1.08 非流动负债 1.13 5.78 5.62 4.91 4.36 每股指标（元） 长期借款 0.00 4.58 4.42 3.71 3.16 EPS 0.52 0.33 0.53 0.67 0.83 负债合计 160.57 164.47 657.15 1092.97 1457.11 每股净资产 3.71 3.96 4.49 5.16 5.99 股东权益 753.07 798.95 898.80 1025.40 1182.00 每股经营现金流 0.42 -0.73 0.57 -0.63 0.52 股本 142.06 202.40 202.40 202.40 202.40 每股经营现金/EPS 0.81 -2.19 1.08 -0.94 0.62 留存收益 276.58 311.80 380.68 467.87 575.77 少数股东权益 1.73 -2.40 -9.23 -18.88 -30.41 估值 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 负债和权益总计 913.64 963.42 1555.96 2118.38 2639.11 PE 42.92 67.03 42.31 33.12 26.85 现金流量表 （百万） PEG 1.64 -344.93 4.23 4.66 0.74 经营活动现金流 39.06 15.61 114.95 -128.35 104.88 PB 6.01 5.63 4.97 4.32 3.72 其中营运资本减少 -14.88 -204.86 4.76 -279.91 -91.61 EV/EBITDA 38.14 61.94 36.78 27.98 21.63 投资活动现金流 -30.79 -84.23 -52.42 -65.72 -88.81 EV/SALES 9.90 10.28 7.39 5.79 4.37 其中资本支出 56.27 30.83 43.53 55.02 75.16 EV/IC 5.57 5