证券行业2019年报综述：自营拉动业绩大增，长期Alpha催化转型进行时

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业·证券研究报告】 证券行业 自营拉动业绩大增，长期Alpha催化转型进行时 ——证券行业2019年报综述 核心观点  行情上涨+交投活跃度提升，驱使业绩大增85%，集中度回落不改强者恒强格局。2019年沪深300指数全年累计上涨36.1%，日均股基成交额5580亿元，同比增加35.5%。133家券商19年合计实现净利润1231亿元，同比大幅增长84.8%。ROE同比增长3个百分点至6.3%回归常态水平，杠杆率提升13bp至2.95%。头部券商ROE与杠杆率均明显领先于行业，体现出了更强的资本运用与盈利能力。中小券商低基数下表现出更大的业绩弹性，集中度有所回落，但政策引导下不改头部集中化趋势。  自营靓丽放大业绩弹性，政策引导大投行业务转型。1）在市场行情以及科创板跟投增量贡献的带动下，券商19年实现自营业务收入1222亿元，同比大幅增长52.7%，占比由30%提升至34%。以中信、华泰证券为代表的头部券商率先开启转型交易业务的步伐。2）19年IPO与债权承销均创下近年新高，分别同比增长84%与30%，券商投行业务收入483亿元，同比增长30.5%。在科创板的示范效应下，资本市场供给侧改革快速推进，利好大投行业务转型。  基金投顾御风而行，两融、主动管理迎来曙光。1）19年经纪业务收入787.63亿元，同比增长26.34%，佣金率首破万三拖累经纪业务弹性。基金投顾资格试点开启，代客理财模式破冰，为券商财富管理转型打开突破口。2）受益于会计口径的调整，2019年券商合计实现利息净收入464亿元，同比大幅增长115.8%。两融业务迎来黄金发展期。3）2019年券商实现资管收入274亿元，同比持平；资产管理规模年初下降12.90%，但主动管理转型效果已显现。  疫情冲击下韧性彰显，券商2019年业绩大概率保持正增长。2020年伊始，虽然受到新冠疫情的影响券商短期业绩不确定性增强，但是疫情的到来催生了一系列政策调整，A股市场流动性显著改善，再融资新规的力度超预期，市场情绪显著提升，日均成交额与两融余额均创下近四年新高。逆周期政策调节之下，后续资本市场改革进程或将加速推进。在悲观、中性、乐观假设下，我们预计证券行业2020年整体净利润增速为-7.06%、13.07%、31.64%；在中性、乐观假设下，预计全行业2020年第一季度净利润同比增速为-7.33%、1.27%。 投资建议与投资标的  短期来看，国内疫情可控，复工情况良好，经济向好趋势显现，有望迎来向上拐点。在更大的宏观政策力度对冲之下，市场行情有望逐渐企稳，待海外疫情出现拐点，市场重启上涨行情，券商板块大概率将兑现高Beta弹性。  长期来看，证券行业享有明显领先其他金融子行业的政策面利好。2019年以来资本市场融资端深化改革不断深入、扩大开发举措不断推进，后续投资端政策也有望大幅放开，在证监会推动打造航母级券商的大背景下，行业马太效应进一步强化，我们坚持长期龙头逻辑不变。  当前券商II(申万)PB估值1.53倍，仍处于历史底部区间，向上空间远大于向下空间，板块配置价值较高，维持行业看好评级。建议重点关注业绩稳健增长、综合实力强劲的的龙头华泰证券(601688，增持)、中信证券(600030，增持)。 风险提示  市场持续下跌在内的系统性风险对券商业绩与估值的压制。  监管超预期收紧对券商业务形成冲击。 Table_ Base Info 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国 行业 证券行业 报告发布日期 2020年04月21日 行业表现 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 相关报告 疫情冲击下业绩韧性显现，长期享有政策Alpha因素催化：——上市券商3月业绩点评 2020-04-11 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业深度报告 —— 自营拉动业绩大增，长期Alpha催化转型进行时 2 目 录 1.19年券业业绩靓丽，集中度回落不改行业马太效应 .................................... 5 1.1 2019年两市行情大幅上涨，交投活跃度显著回暖 ........................................................ 5 1.2 2019年证券行业业绩靓丽，ROE与净利率均明显回升 ............................................... 6 1.3 上市券商集中度回落，不改行业马太效应 .................................................................... 8 2.自营投资放大业绩弹性，各业务条线转型进行时 ....................................... 10 2.1自营资产扩表显著，头部券商自营投资转型交易导向型 ............................................. 10 2.2 科创板开闸带动IPO规模创新高，再融资望获新生................................................... 16 2.3佣金率下行拖累经纪收入弹性，财管转型迎曙光 ........................................................ 21 2.4多措并举助推两融站稳万亿规模，券商主动缩减股票质押规模 .................................. 23 2.5资管规模下降+主动管理提升，部分券商抢占转型先机 ............................................... 25 3.盈利预测：疫情冲击下韧性彰显，业绩仍有望增长 ................................... 27 4.投资建议：短期Beta主导，长期关注Alpha催化 ..................................... 29 4.1短期Beta扰动剧烈，流动性充盈下期待海外疫情拐点到来........................................ 29 4.2长期政策Alpha催化：投融改革推进，坚持长期龙头逻辑 ......................................... 31 4.3投资建议..................................................................................................................... 33 风险提示 ...................................................................................................... 33 nMyQnPrNsPsOtNnNsPrRnOaQ9R9PnPnNpNoOfQoOnRiNnPoP6MqRmOwMpMuMMYmPwO 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 证券行业深度报告 —— 自营拉动业绩大增，长期Alpha催化转型进行时 3 图表目录 图1：2019年沪深300指数、创业板指数走势 ............................................................................ 5 图2：2018/01-2019/12月度日均股票成交额 ............................................................................... 5 图3：2018/01-2019/12月度日均换手率 ...................................................................................... 6 图4：2018 vs 2019全行业各项业务收入及增速 .......................................................................... 6 图5：2012-2019年证券行业各项业务收入占比情况 ................................................................... 7 图6：2012- 2019年证券行业净利润率变化情况 .......................................................................... 7 图7：2019年证券行业ROE回升，但仍面临下行压力 ............................................................... 8 图8：2019年证券行业杠杆率小幅提升 ....................................................................................... 8 图9：上市券商2019年归母净利润及同比增速（30家） ............................................................ 9 图10：上市券商2019年净资产收益率（24家） ........................................................................ 9 图11：上市券商2019年杠杆率（24家） ................................................................................... 9 图12：2012-2019证券行业净利润集中度整体呈现上升趋势 ..................................................... 10 图13：上市券商2019年自营业务收入（24家） ...................................................................... 10 图14：美国顶级投行交易业务占比普遍较高（2018年） .......................................................... 13 图15：20