2019年报点评：受益水泥量价齐升，19年净利同比增58.4%

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 公司发布2019年年报，2019年营收74.1亿元，同比增长39.7%，归母净利23.3亿元，同比增长58.4%，归母扣非净利21.8亿，同比增49.2%。 一、 二、分析与判断  受益水泥量价齐升，公司19年净利同比增长58.4% 据公司公告，2019年水泥熟料综合销量1632万吨，同比增14%。2019年全国累计水泥产量23.3亿吨，同比增长6.1%，公司水泥销量增速高于全国平均水平。2019年公司营收74.1亿元，同比增长39.7%，归母净利23.3亿元，同比增58.4%，归母扣非净利21.8亿，同比增49.2%，主营业务毛利率48.31%，同比增加1.66 个百分点，销售净利润率32.08%，同比增加4.05 个百分点。营收和净利同比大幅增长主要是水泥量价齐升所致。销售费用1.3亿，同比增23%，主要是产品销量上升，产品装卸费和包装费同比上升影响。管理费用3.2亿，同比增21%，主要是员工持股计划激励的成本计入管理费，以及并购新的子公司，管理规模扩大影响。财务费用0.6亿，同比下降33%，主要是归还部分银行借款导致利息支出下降，同时利用存量资金购买高利率存款使利息收入上升。  华东水泥领军企业，持续受益长三角一体化和西部大开发。 公司当前熟料年产能1300万吨，水泥约1,50万吨，拥有新型干法水泥熟料生产线十条，在建水泥熟料生产线三条，主要布局在长三角（华东当前营收占比94%），同时近年来在西部“一带一路”的新疆、宁夏、境外吉尔吉斯斯坦等地区，以及南部的贵州、广西等地展开布局，并掌握了充足优良的石灰石资源储备，为下一步增量发展打开了空间。  技术与经验优势使得毛利率、ROE等保持行业前列。 上峰水泥具有超过40年水泥专业化发展历史，国内最早投入新型干法水泥工艺生产与研究的企业之一，公司工艺先进，设备精良，高效稳定，各熟料生产线均配备了余热发电系统，自动化控制程度较高，掌握和具备了低碳燃烧和脱硝等环保与节能技术。管理团队具有多年水泥专业化管理经历，对水泥及相关产品生产制造与管理控制具有丰富的技术经验。2019年公司主营毛利率48%，ROE53%等营运指标保持同行业上市公司前列。  水泥行业加大淘汰落后产能力度，供需格局未来持续向好。 近期，中国建材联合会联手15家专业协会共同制定了《建材行业淘汰落后产能指导目录》。水泥行业淘汰落后产能指导目录主要内容有：单套粉磨水泥产能100万吨以下的粉磨设施（特种水泥除外）；水泥熟料产能利用率70%以下的地区（以省为单位）2000吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2020年底前），2500吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2021年底前）；水泥熟料产能利用率70%以上的地区（以省为单位）2000吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2021年底前），2500吨/日（含）以下的水泥熟料生产线（2022年底前）等。我们判断随着淘汰落后产能指导目录的推进，水泥供需格局将持续优化，公司有望持续受益。 二、 三、投资建议 预计公司2020~2022年EPS分别为3.15元、3.67元、4.30元，对应PE分别为7.1倍、6.1倍、5.2倍。当前水泥行业可比公司平均估值为9倍，给予推荐评级。 三、 四、风险提示： 四、 华东地区基建和地产增速下滑；水泥淘汰落后产能速度放缓。 [Table_Invest] 推 荐 首次评级 当前价格： 22.25 [Table_MarketInfo] 交易数据 2020-4-14 近12个月最高/最低（元） 22.81/10.93 总股本（百万股） 813.62 流通股本（百万股） 813.62 流通股比例（%） 100% 总市值（亿元） 181.03 流通市值（亿元) 181.03 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：杨侃 执业证号： S0100516120001 电话： 0755-22662010 邮箱： yangkan@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 [Table_Title] 上峰水泥(000672) 公司研究/点评报告 受益水泥量价齐升，19年净利同比增58.4% —上峰水泥2019年报点评 点评报告/建材行业 2020年4月15日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 上峰水泥（000672） [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 7,412 8,146 9,288 10,551 增长率（%） 39.7% 9.9% 14.0% 13.6% 归属母公司股东净利润（百万元） 2,331 2,562 2,985 3,499 增长率（%） 58.4% 9.9% 16.5% 17.2% 每股收益（元） 2.93 3.15 3.67 4.30 PE（现价） 7.6 7.1 6.1 5.2 PB 3.3 2.5 2.0 1.6 资料来源：公司公告、民生证券研究院 9Y8VrUvXgZmVkWfWwVnNnRaQcM7NoMrRmOoOjMnNnRiNmNtObRnNzQwMpNpOuOnMwO 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 上峰水泥（000672） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入 7,412 8,146 9,288 10,551 成长能力 营业成本 3,795 4,116 4,651 5,228 营业收入增长率 39.7% 9.9% 14.0% 13.6% 营业税金及附加 120 132 151 171 EBIT增长率 46.1% 11.8% 15.2% 15.0% 销售费用 134 147 167 190 净利润增长率 58.4% 9.9% 16.5% 17.2% 管理费用 323 355 405 460 盈利能力 研发费用 57 63 72 82 毛利率 48.8% 49.5% 49.9% 50.4% EBIT 2,982 3,334 3,842 4,420 净利润率 31.5% 31.5% 32.1% 33.2% 财务费用 62 (93) (155) (264) 总资产收益率ROA 23.6% 23.6% 22.2% 21.6% 资产减值损失 (3) 0 0 0 净资产收益率ROE 42.9% 35.9% 32.6% 30.4% 投资收益 2 2 2 2 偿债能力 营业利润 3,160 3,493 4,070 4,768 流动比率 1.3 2.0 2.4 2.9 营业外收支 (8) 0 0 0 速动比率 1.1 1.4 2.1 2.4 利润总额 3,152 3,487 4,063 4,761 现金比率 0.8 1.0 1.6 2.0 所得税 774 856 998 1,169 资产负债率 0.4 0.3 0.3 0.3 净利润 2,378 2,631 3,065 3,592 经营效率 归属于母公司净利润 2,331 2,562 2,985 3,499 应收账款周转天数 7.9 10.0 9.3 9.1 EBITDA 3,328 3,728 4,263 4,874 存货周转天数 97.1 118.1 115.2 110.1 总资产周转率 0.9 0.8 0.8 0.7 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 货币资金 2780 2641 5221 7373 每股收益 2.9 3.1 3.7 4.3 应收账款及票据 189 930 854 815 每股净资产 6.7 8.8 11.2 14.1 预付款项 93 106 130 136 每股经营现金流 3.8 2.8 5.0 4.9 存货 903 1800 1176 2023 每股股利 0.9 1.0 1.2 1.4 其他流动资产 217 217 217 217 估值分析 流动资产合计 5053 6044 8550 11034 PE 7.6 7.1 6.1 5.2 长期股权投资 202 204 207 209 PB 3.3 2.5 2.0 1.6 固定资产 2652 2754 2888 3112 EV/EBITDA 4.9 4.1 3.0 2.2 无形资产 1393 1526 1735 2020 股息收益率 4.0% 4.7% 5.4% 6.4% 非流动资产合计 4846 4815 4905 5150 资产合计 9899 10858 13455 16184 短期借款 1197 0 0 0 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 应付账款及票据 1005 1171 1279 1436 净利润 2,378 2,631 3,065 3,592 其他流动负债 0 0 0 0 折旧和摊销 354 394 421 454 流动负债合计 3834 3008 3524 3816 营运资金变动 418 (759) 590 (41) 长期借款 52 52 52 52 经营活动现金流 3,130 2,300 4,084 4,013 其他长期负债 191 191 191 191 资本开支 355 366 516 704 非流动负债合计 286 286 286 286 投资 (359) 0 0 0 负债合计 4120 3293 3810 4102 投资活动现金流 (1,107) (366) (516) (704) 股本 814 814 814 814 股权募资 99 0 0 0 少数股东权益 3