农业、基础化工行业行业深度研究：乘转基因之风，国内种业加速整合发展

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金农林牧渔指数 4405 沪深300指数 3710 上证指数 2772 深证成指 10110 中小板综指 9553 蒲强 分析师 SAC执业编号：S1130516090001 puqiang＠gjzq.com.cn 沈嘉妍 联系人 shenjiayan＠gjzq.com.cn 王明辉 联系人 wangmh＠gjzq.com.cn 乘转基因之风，国内种业加速整合发展 行业观点  对比全球我国种业起步较晚，目前向深化市场化阶段发展。2018年我国种业市场规划达到1321亿元，其中玉米（23%）和水稻种子（其中杂交稻11%，常规稻4%）占比最大，目前我国杂交玉米种子出现供小于求得情况，而杂交水稻种子近几年出现供过于求的情况。从商品化率及每亩种子费用来看我国种业市场增长潜力充足，目前我国种子商品化率比之国际水平仍有提升空间，其次我国主要农作物种子价格呈现持续增长的趋势，亩均用种量与种子单价构成每亩种子费用也呈增长趋势。  增强研发育种内生动力，并购重塑外延价值链：  品种开发和育种能力构成行业核心竞争力，突破性创新品种拥有行业主动权，根据种业大数据统计，我国农作物审定品种虽多但具竞争力推广面积大的品种极少，例如玉米品种审定共有965个，而单品种推广面积达到1000万亩及以上只有郑单958、先玉335、登海605、京科968四个品种；从上市公司层面看，科研驱动公司发展带来业绩，高研发投入会带来优势品种推出，目前我国上市公司中隆平高科研发投入领先，复盘公司近20年业绩变化，公司业绩随优势品种的大面积推广以及兼并收购而变动。  他山之石：并购重塑我国种业价值链体系，行业集中度提升；全球种业发展成熟，一共经历了三次并购浪潮，从国际农化巨头的发展历程来看，孟山都、杜邦和先正达均通过兼并重组不断壮大种子研发能力，随后便逐步实现上下游产业的整合发展；而我国在13年左右也开启了第一次并购浪潮，我国主要以种业横向兼并重组为主，纵向并购为辅，其中杂交稻企业间并购最为活跃，近三年逐步向国际化发展，参与了国际并购，兼并重组一定程度上改变我国种子企业“多、小、散、弱”局面，目前在政策支持及兼并重组下，国内种子龙头企业的市场集中度在不断提升，企业数量由 2011 年8700 多家减少到2018年的3421家。  转基因政策催化，种业迎来创新周期，2019年《关于慈KJH83等192个转基因植物品种命名的公示》中涉及相关转基因玉米、大豆品种，若我国完成对多种转基因作物的审查，对于种业公司而言，我国转基因作物种植面积或将重复美国和巴西快速增长的道路，我国种业市场以及格局产生较大影响，农作物种子价格及利润率将大幅提升，同时拥有丰富技术储备的种业龙头公司将首先受益；对于农药公司而言，结合全球并购历史转基因技术推动了国际农化巨头价值链的重构，孟山都、杜邦和先正达等农化巨头依托农药与种子的充分结合不断壮大发展，而在国内两化资产合并的背景下，预计我国未来将全面实现农化产业链整合，同时完善的农药产业基础也将为种子的形状研发选择提供丰富的选择，我国农化公司将有望参与全球市场的竞争。 投资建议  优势品种大规模更新换代、研发速度提升以及以大农业体系为目标的平台型公司更占据行业主动权；建议首要关注目前拥有转基因安全证书的隆平高科、大北农，其次关注登海种业、扬农化工、利尔化学。 风险提示  政策审批不及预期；品种推广不及预期；自然灾害风险；食品安全风险；粮价价格不及预期；海外农产品及种子冲击风险。 3572378039884196440446124820190329190629190929191229国金行业 沪深300 2020年03月30日 资源与环境研究中心 农业&基础化工行业 买入（维持评级） ) 行业深度研究 证券研究报告 行业深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、全球种业三次并购浪潮助推种业发展 .......................................................6 1.1全球种业在并购中不断发展 ...................................................................6 1.2 三次并购潮重塑种业竞争格局 ..............................................................10 二、我国种业深化市场化改革，增长潜力充足 ..............................................16 2.1对比全球我国种业起步较晚，目前向深化市场化阶段发展 ....................16 2.2我国种业市场规模稳步提高，增长潜力充足 .........................................17 三、品种开发和育种能力构成行业核心竞争力 ..............................................20 3.1突破性创新品种拥有行业主动权 ..........................................................20 3.2进一步构建以种业公司为主地商业化育种模式 .....................................22 四、兼并重组做大做强我国种业 ...................................................................23 4.1在深化改革下我国新品种爆发式增长 ...................................................23 4.2兼并重组重塑价值链体系，行业集中度持续提升 ..................................23 五、全球转基因技术发展成熟 .......................................................................26 5.1 转基因为粮食安全、环境变化及可持续发展做出贡献...........................26 5.2 全球转基因作物商业化发展迅速 ..........................................................27 5.3 世界五大转基因作物种植国家的应用率接近饱和..................................29 5.4 转基因推动农化巨头产业多元化 ..........................................................31 六、转基因催化我国种业迎来创新周期 .........................................................34 6.1我国转基因发展持续推进，政策监管十分重要 .....................................34 6.2种子：我国转基因玉米和大豆有望迎来商业化发展 ..............................35 6.3农药：完善的农药产业为多抗性种子研发提供稳定的环境 ....................39 七、投资建议 ...............................................................................................42 隆平高科：种业龙头，技术实力雄厚 .........................................................42 大北农：获转基因先发优势，生猪业务增厚业绩........................................42 登海种业：玉米种子龙头，新品种不断迭代稳定业绩.................................42 扬农化工：充分享受价值链协同，看好长期成长........................................42 利尔化学：与科迪华深度合作，长期成长空间向好 ....................................43 八、风险提示 ...............................................................................................44 行业深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表目录 图表1：1985年前十大种业公司销售额占比13.33% ......................................6 图表2：1996年前十大种业公司销售额占比17.75%........................................6 图表3：1996-2000世界种子企业不断兼并.....................................................7 图表4：1996年种子企业10强及销售额 ........................................................7 图表5：2000年种子企业10强及销售额 ........................................................7 图表6：2006年前十大种业公司销售额占比36.97% ......................................8 图表7：2011年前十大种业公司销售额占比75.30% ........................................8 图表8：2014-2016巨头农业板块收入增速下滑..............................................9 图表9：农化巨头之间的并购事件...................................................................9 图表10：2017年全球种业市场份额 ...............................................................9 图表11：2018年全球种业市场份额 ...............................................................9 图表12：国际农化巨头之间整合重塑新格局.................................................10 图表13：孟山都种子业务的发展历程 ...........................................................10 图表14：种子业务收入占比不断提升 ........................................................... 11 图表15：种子业务毛利占比不断提升 ........................................................... 11 图表16：孟山都持续进行高研发投入 ................................