2019年度业绩点评：自加热火锅表现亮眼，看好新品继续发力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年3月27日 颐海国际（1579.HK） 食品饮料 自加热火锅表现亮眼，看好新品继续发力 ——颐海国际（1579.HK）2019年度业绩点评 海外公司简报 ◆2019年业绩符合我们的预期 公司公布 2019年度业绩：收入 42.8 亿元，yoy+59.7%，归母净利润 7.2 亿元，yoy+38.8%，符合我们的预期。颐海的收入继续保持强劲态势，其中自加热小火锅表现亮眼，全年贡献营收近10亿元，关联方收入增速有所提升。业绩的亮眼表现源于2019年公司继续推进渠道下沉、扩展售点，并进一步强化了对销售人员的激励，采取了包括师徒制、合伙人裂变、PK制在内的激励机制变革。截至2019年底，公司经销商数量达到2400家，其中方便食品经销商1700家左右。2019年共推出了42款新品，包括8款复合调料、7款火锅调料、2款自热火锅等。 ◆关联方受疫情影响较大，但适合“疫情宅家场景”的小火锅表现亮眼 关联方海底捞受疫情影响自1月26日关闭大陆地区门店，3月16日开始陆续恢复门店，但门店客流的恢复需要时间， 2020H1的收入预期会受到较大影响。但另一方面，适合“疫情宅家”场景的自加热小火锅需求激增， 线上和KA渠道小火锅销售均出现断货。疫情未完全结束前，自加热小火锅由于新增堂食替代消费场景，预计会有亮眼表现。公司第三方销售主要针对C端客户，且在C端拥有强品牌力。疫情期间在家做饭需求的增长预计也会带动对火锅底料和中式复合调味料的需求。因此2020H1虽然关联方收入有较大下滑，但预计第三方收入将有不错表现。 ◆新品陆续推出，看好公司在方便食品赛道的长期竞争力 疫情的出现让颐海看到了方便食品赛道的机会，公司迅速调整新品推出计划。今年将陆续推出冲泡米饭、冲泡面、微波加热火锅（去掉自热性，利用轻便环保的材料包装盒）等产品，增加细分品类、提供更多价格选择来进一步巩固其在方便食品赛道的优势。我们认为，这次疫情提供了一个很好的消费者教育机会，拓宽了方便食品的消费人群。我们看好公司在该赛道持续革新带来的长期竞争力，建议关注新品的表现。 ◆盈利预测、估值与评级： 综合考虑关联方和第三方的影响，我们略下调对2020年的盈利预测，预测2020-2022年收入分别为56.9、76.3和93.7亿元，净利分别为9.20、12.3和15.8亿元。我们继续看好销售体制改革带来的效率提升以及新品推出后公司的中长期潜力，维持“买入”评级。 ◆风险提示：1）新品类的推出遇到市场挑战；2）上游原材料涨价过快。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2,681.4 4,282.5 5,569.8 7,476.6 9,335.8 营业收入增长率 63% 60% 30% 34% 25% 净利润（百万元） 517.8 718.6 923.5 1230.7 1573.6 净利润增长率 99% 39% 29% 33% 28% EPS（人民币） 0.53 0.74 0.95 1.26 1.61 P/E 95 69 53 40 31 资料来源：WIND，光大证券研究所预测，股价时间为2020年03月26日，1HKD=0.89CNY 买入（维持） 分析师 陈彦彤 (执业证书编号：S0930518070002) 021-52523689 chenyt@ebscn.com 张喆 (执业证书编号：S0930519050003) 021-52523805 zhangzhe@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 10.47 总市值(亿元)： 637 一年最低/最高(元)：16.84/38.7 近3月换手率：0.36% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 24.2% 42.1% 116.0% 绝对 11.7% 24.9% 97.7% 资料来源：Wind 相关研报 “大单品”有望继续支撑公司表现——颐海国际（1579.HK）2019业绩前瞻 2020-01-09 2020-03-27 颐海国际 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 26,814 42,825 55,698 74,766 93,358 销售成本 -16,425 -26,411 -34,681 -46,538 -57,562 毛利 10,389 16,414 21,017 28,228 35,797 其他收入及收益净额 565 790 948 1,138 1,366 运营成本 -4,047 -6,489 -8,329 -11,105 -13,773 经营溢利 6,907 10,715 13,637 18,261 23,389 除所得税前溢利 7,305 10,936 13,637 18,261 23,389 所得税开支 -1,826 -2,986 -3,409 -4,565 -5,846 期内溢利 5,479 7,950 10,228 13,697 17,543 非控股权益 -301 -764 -993 -1,390 -1,807 归母净利 5,178 7,186 9,235 12,307 15,736 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 24,620 33,118 42,394 55,301 70,177 现金及现金等价物 11,799 10,364 15,255 24,066 35,205 贸易应收款项 2,069 2,692 3,500 4,812 5,567 存货 2,758 2,973 4,553 5,547 6,945 预付款项及其他应收款 0 0 0 0 0 流动资产 18,812 23,540 30,818 41,935 55,227 物业、厂房和设备 3,086 4,834 6,915 8,785 10,443 土地使用权项 750 0 0 0 0 非流动资产 5,809 9,578 11,575 13,366 14,949 负债总额 4,223 5,836 6,988 8,904 9,840 贸易应付款项 1,887 2,174 3,158 3,997 4,853 其他应付款项及应计费用 1,036 1,736 1,904 2,980 3,061 即期税项负债 847 1,068 1,068 1,068 1,068 其他应付款项及应计费用 454 462 462 462 462 权益总额 20,397 27,281 35,405 46,397 60,336 储备 20,051 26,138 33,269 42,871 55,003 非控股权益 345 1,143 2,136 3,526 5,333 现金流量表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 3,286 7,433 10,538 13,450 18,180 税前利润 7,305 10,733 14,185 18,718 24,264 税收 -1,605 -2,683 -3,546 -4,679 -6,065 折旧和摊销 235 390 600 810 1,020 营运资金变动 -2,599 -905 -661 -1,343 -961 投资活动所用现金净额 -2,604 -2,403 -2,465 -2,449 -2,427 购买物业、厂房及设备 -2,527 -2,527 -2,527 -2,527 -2,527 购买无形资产 -13 -13 -13 -13 -13 出售物业、厂房及设备以及无形资产所得款项 35 35 35 35 35 利息收入 101 102 41 56 78 融资活动所用现金净额 -483 -1,516 -2,163 -2,863 -3,758 向股东支付股息 -483 -1,516 -2,163 -2,863 -3,758 净现金流 497 3,514 5,910 8,137 11,995 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 国投瑞银 rQmRqNvMnNnQsPqRzRqQtPbRcM6MpNqQmOrRlOoOtQiNpMoO6MpOqQMYmOqOvPsPnR2020-03-27 颐海国际 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管