社区增值服务快速增长，公建物业极具想象空间

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020年03月26日 保利物业（06049.HK） 社区增值服务快速增长，公建物业极具想象空间 营收业绩快速增长，收入结构持续优化。公司2019年实现营收59.7亿元，同比增长41%；实现归母净利润4.9亿元，同比增长49%。其中基础物管/非业主增值/社区增值服务分别实现营收38.4/9.7/11.5亿元，同比增长32%/39%/85%，占收入比例分别为64.4%/16.2%/19.3%，较2018年分别变动-4.4/-0.2/+4.6个pct，社区增值服务占比大幅提升，收入结构持续优化；分别实现毛利为5.4/2.0/4.7亿元，同比增长33%/40%/56%，其中社区增值服务毛利占比达到39%。截至2019年末，公司在管面积/合约面积规模达2.87/4.98亿平米，同比净增0.97/1.37亿平米，管理规模位居行业前列。经营性现金净流入为6.9亿元，较2018年大幅增长61%；2019年末公司在手现金65.1亿元，货币资金极为充裕，未来外延扩张动力充足；公司董事会建议每股派息 0.3元，分红率为33.8%。 综合毛利率稳步提升，管理费用率小幅回落。2019年公司综合毛利率为20.3%，同比提升0.2个pct，主要系管理规模扩张带来的降本增效及毛利率较高的社区增值服务占比提升所致。分业务来看，其中基础物管/非业主增值/社区增值服务毛利率分别为14.2%/20.3%/40.7%，较上年同期分别变动+0.1/+0.2/-7.7个pct，社区增值服务毛利率下降主要系公司加大社区增值服务品类，引入美居、社区媒体、社区零售等毛利率较低的垂直服务产品。行政/财务费用率分别为9.62%/0.02%，其中行政费用率较同比回落0.2个pct，主要系公司经营管理优化所致。2019年净利率提升0.5个pct至8.4%。 社区增值服务快速渗透，单方收入、毛利位于行业领先水平。2019年公司社区增值服务实现收入11.5亿元，同比增长85%，实现毛利4.7亿元，同比增长56%，增速远高于在管面积增速，依托优质服务公司社区增值服务正在加速渗透。2019年公司社区增值服务单方收入和毛利分别为8.32/3.39元，位于行业领先水平，其中社区增值服务收入总量领先于可比公司。公司在美居业务、社区零售、社区媒体等垂直领域持续增加服务品类，美居/社区零售/车场管理/社区媒体/社区空间管理/社区便民服务实现收入1.9/1.2/1.8/0.7/1.4/4.6亿元，占比17%/10%/16%/6%/12%/39%。长期来看，疫情期间品质物业公司防疫保卫价值得到业主和社会高度认可，业主满意度持续提升，有利于公司做大做优增值服务品类。 公建物业管理规模快速扩大，未来盈利具有潜力。自2018年以来，公司公建物业规模进入快速扩张通道。公司打造“镇兴中国”物业服务品牌，实现在高校物业、城镇景区、城市公共设施、轨交物业等业态的全面覆盖。2019年末公司公建物业在管面积规模达到1.40亿平米，同比增长105%；实现营收4.8亿元，同比增长116%。相比住宅及商写业态，公建物业单方物业服务收入较低，2019年公建物业单方年收入为3.4元，住宅及商写单方收入则分别为20.6/63.9元。未来随着放管服改革持续深化、公建物业菜单式服务持续增加以及公司管理提效，公建物业板块未来具备较大挖掘潜力。 投资建议：预计公司2020-2022年归母净利润为7.6/11.0/17.0亿元，同比增长54.7%/45.0%/54.2%，对应EPS分别为1.37/1.99/3.07元，2019-2022年CAGR为51.2%。当前股价对应2020-2022年PE分别为42.2/29.1/18.9倍，考虑到行业高景气度、公司良好的成长性及盈利质量，目标价78.0港元（对应2020-2022年1.0倍PEG），首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：第三方外拓面积增长不及预期、公建物业盈利能力低于预期等。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 4,229 5,967 8,033 10,720 14,481 增长率yoy（%） 30.5 41.1 34.6 33.5 35.1 归母净利润（百万元） 328 491 759 1,100 1,697 增长率yoy（%） 46.2 49.4 54.7 45.0 54.2 EPS最新摊薄（元/股） 0.59 0.89 1.37 1.99 3.07 净资产收益率（%） 48.5 9.8 13.6 17.0 21.6 P/E（倍） 97.4 65.2 42.2 29.1 18.9 P/B（倍） 49.2 6.3 5.7 4.9 4.1 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所，港元兑人民币汇率为1:0.90 买入（首次） 股票信息 行业 房地产服务 最新收盘价(港元) 63.55 总市值(百万港元) 35,164.34 总股本(百万股) 553.33 其中自由流通股(%) 27.7% 30日日均成交量(百万股) 70.19 股价走势 作者 分析师 夏天 执业证书编号：S0680518010001 邮箱：xiatian@gszq.com 相关研究 1、《保利物业（06049.HK）：央企物管旗舰驶入非住宅物业蓝海》2019-12-19 -40%-20%0%20%40%60%2019-122020-012020-022020-03保利物业 恒生综指 2020年03月26日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 2297 7303 8354 9359 11026 营业收入 4229 5967 8033 10720 14481 现金 1812 6509 7213 8068 9122 营业成本 3378 4756 6358 8396 11112 应收票据及应收账款 196 391 613 578 946 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他应收款 0 0 0 0 0 营业费用 0 0 0 0 0 预付账款 224 357 425 618 790 管理费用 415 574 731 943 1231 存货 66 46 104 94 168 研发费用 0 0 0 0 0 其他流动资产 0 0 0 0 0 财务费用 1 1 -61 -79 -113 非流动资产 255 268 414 625 980 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 27 27 47 87 147 其他收益 0 0 0 0 0 固定资产 91 99 139 191 264 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 99 96 142 200 282 投资净收益 5 16 21 36 60 其他非流动资产 39 46 86 146 286 资产处臵收益 0 0 0 0 0 资产总计 2552 7571 8767 9984 12006 营业利润 440 652 1026 1496 2312 流动负债 1831 2424 2982 3298 3909 营业外收入 27 35 37 44 62 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 4 1 2 2 2 应付票据及应付账款 1081 1434 1746 2028 2602 利润总额 463 685 1060 1538 2371 其他流动负债 750 990 1236 1270 1307 所得税 135 182 282 409 630 非流动负债 29 25 25 25 25 净利润 336 503 778 1129 1741 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 13 20 28 44 其他非流动负债 29 25 25 25 25 归属母公司净利润 328 491 759 1100 1697 负债合计 1859 2449 3007 3322 3934 EBITDA 420 494 861 1318 2127 少数股东权益 43 67 86 115 159 EPS（元/股） 0.59 0.89 1.37 1.99 3.07 股本 100 533 553 553 553 资本公积 550 4522 4522 4522 4522 主要财务比率 留存收益 0 0 545 1335 2553 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 650 5055 5674 6547 7914 成长能力 负债和股东权益 2552 7571 8767 9984 12006 营业收入（%） 30.5 41.1 34.6 33.5 35.1 营业利润（%） 60.3 48.3 57.3 45.8 54.5 归属母公司净利润（%） 46.2 49.4 54.7 45.0 54.2 获利能力 毛利率（%） 20.1 20.3 20.8 21.7 23.3 现金流量表（百万元） 净利率（%） 7.8 8.2 9.4 10.3 11.7 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE（%） 48.5 9.8 13.6 17.0 21.6 经营活动现金流 433 695 915 1189 1580 ROIC（%） 44.4 7.1 11.1 14.7 19.6 净利润 336 503 778 1129 1741 偿债能力 折旧摊销 0 0 7 10 14 资产负债率（%） 72.8 32.3 34.3 33.3 32.8 财务费用 1 1 -61 -79 -113 净负债比率（%） -259.1 -126.8 -125.4 -121.3 -113.1 投资损失 -5 -16 -21 -36 -60 流动比率 1.3 3.0 2.8 2.8 2.8 营运资金变动 -11 284 212 165 -2 速动比率 1.1 2.8 2.6 2.6 2.6 其他经营现金流 112 -77 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -23 18 -132 -185 -309 总资产周转率 1.8 1.2 1.0 1.1 1.3 资本支出 0 0 126 171 295 应收账款周转率 20.1 20.3 16.0 18.0 19.0 长期投资 0 0 -20 0 -60 应付账款周转率 3.1 3.8 4.0 4.5 4.8 其他投资现金流 -23 18 -26 -14 -74 每股指标（元） 筹资活动现金流 -213 4003 -79 -149 -217 每股收益（最新摊薄） 0.59 0.89 1.37 1.99 3.07 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 0.78 1.26 1.65 2.15 2.86 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产（最新摊薄） 1.17 9.14 10.22 11.80 14.27 普通股增加 0 433 20 0 0 估值比率 资本公积增加 264 3972 0 0 0 P/E 97.4 65.2 42.2 29.1 18.9 其他筹资现金流 -477 -403 -99 -149 -217 P/B 49.2 6.3 5.7 4.9 4.1 现金净增加额 197 4715 704 856 1054