【宏观快评】1~2月财政数据点评：收入冲击已有预期，支出或将迎快速上行

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【宏观快评】1-2月财政数据点评 收入冲击已有预期，支出或将迎快速上行 事 项 1-2月财政收入同比-9.9%，2019年全年3.8%；1-2月财政支出同比-2.9%，2019年全年8.1%；1-2月政府性基金收入同比-18.6%，2019年全年12%。 主要观点  一、收入冲击有预期，全年正增有压力 从总量看，市场对收入冲击程度基本已有预期。从结构看，1-2月税收收入展示了一定韧性。主要税种方面，受疫情影响，第三产业难以正常营业，加上4月前增值税翘尾减税效应仍在，增值税同比下降19%在预期范围内。企业所得税下降6.9%，而个人所得税增长14.8%，但可能并未真实反映低收入人群、小微等无需或需缴纳个税较少群体的受冲击情况。证券交易印花税同比增长高达77.2%，反映节后散户投资者积极入场与两市交易量放大。车辆购置税同比下降32.8%，需留意汽车销量下滑对消费的负面影响。契税同比下降15.2%，主要由于1-2月各地售楼部普遍关停带来销量陡降，后续有修复空间。 展望全年，疫情对财政的冲击一方面体现在对抗疫情的狭义增支减收，另一方面体现在经济下滑导致的广义影响。狭义增支减收方面，疫情至今主要“战疫”政策已合计增支减收近3000亿，全年狭义增值减收冲击预计可达万亿。广义影响方面，经济下滑对财政收入影响难以准确评估，我们通过结合各地两会公布的财政收入预期增速与1-2月财政收入实际增速进行估算，三种情形下全年财政收入在-2%-3.5%之间，料全年实现正增长压力较大。  二、支出增速“被迫”转负，后续料将随复产复工快速上行 1-2月全国一般公共预算支出32350亿元，同比下降2.9%。十项支出科目中，包括教育、科学技术在内的6项支出下降，与疫情防控直接相关的卫生健康支出2716亿元，涨幅最大（同比增长达22.7%）。 支出与收入增速同降，似乎仍有收入掣肘支出影子，但疫情影响下财政“花不出去钱”才是支出增速下降的主因。由于3月全国范围内复产复工已较2月明显提速，预计财政支出增速也将明显上行。 展望全年，狭义疫情财政冲击和广义经济下滑对稳增长的呼唤，都意味着财政支出的提速和实际财政赤字的扩大，财政能否弥补？ 从预算赤字角度看，我们预计预算赤字率将“破3”达3.3%-3.5%。对于剩余的赤字缺口，通过中央预算稳定调节基金、地方结转结余资金与国企利润上缴等手段进行弥补的空间已相对有限，专项债新增发行不仅体量有要求（预计可达3.5-3.6万亿，大部分可通过调入资金弥补赤字缺口），还承担着稳基建、稳增长的重任。若按全年新增发行专项债70%投向基建估算，带来基建增量资金可达约2万亿。 我们预计财政或将采取烟草税调整、压减一般性支出、调入资金及使用结转结余、国企利润上缴以及发行特别国债（类特别国债）等多种手段额外弥补1-2万亿的财政缺口，从而缓解年内财政收入对支出的掣肘。  三、土地出让收入终结九连升，后续有修复空间 受疫情影响，1-2月的土地市场急转直下，但在低溢价率与财政收入困难的双重背景下，我们对后续土地出让收入增速并不悲观。当前成交土地溢价率仍处于较低位置，疫情期间龙头房企也仍在积极拿地。在地方财政困难局面持续、龙头房企拿地不减，且疫情冲击倾向于使地产政策边际松动的背景下，后续土地出让收入与政府性基金收入增速将有修复空间。  风险提示： 政策执行力度不及预期；经济大幅下滑。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500918 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 联系人：高拓 电话：010-66500987 邮箱：gaotuo1@hcyjs.com 《【华创宏观】政策照亮至暗时刻，企业平稳居民承压——2月金融数据点评》 2020-03-12 《【华创宏观】“精准”的呵护——3月13日央行降准点评》 2020-03-13 《【华创宏观】美债利率反弹，高收益投资级双杀—中资美元债周报20200315》 2020-03-15 《【华创宏观】保就业或是更稳妥的“目标”——1-2月经济数据解读及政策展望》 2020-03-16 《【华创宏观】美元债利差创新高 高收益投资级持续下跌——中资美元债周报20200322》 2020-03-22 相关研究报告 华创证券研究所 宏观研究 宏观快评 2020年3月25日 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、收入冲击有预期，全年正增有压力 ................................................................................................................................. 4 二、支出增速“被迫”转负，后续料将随复产复工快速上行 ................................................................................................. 5 三、土地出让收入终结九连升，后续有修复空间 ................................................................................................................. 6 pOzRqMoRmQqQxOvMpNmQrQ6M9R6MsQoOpNqQiNmMoNjMpNnQ9PoPoQxNoMoNwMnMvM 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 疫情至今主要“战疫”政策已合计增支减收2830亿元 ....................................................................................... 4 图表 2 三种情形下估算全年财政收入预计增速区间约为-2%-3.5% ................................................................................. 5 图表 3 若新增专项债70%投向基建，全年基建资金增量可达约2万亿 ......................................................................... 6 图表 4 可能的财政增量组合可额外弥补10029-20151亿财政缺口 .................................................................................. 6 图表 5 土地出让收入终结九月连升（%） .......................................................................................................................... 7 图表 6 相比前三次“财政困难年份”，当下成交土地溢价率处于低位 ........................................................................... 7 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、收入冲击有预期，全年正增有压力 受疫情阶段性冲击，1-2月一般公共预算收入增速-9.9%。分中央地方看，中央一般公共预算收入17242亿元，同比下降11.2%；地方一般公共预算本级收入17990亿元，同比下降8.6%，分税收非税看，全国税收收入31175亿元，同比下降11.2%；非税收入4057亿元，同比增长1.7%。从总量看，市场对收入冲击程度基本已有预期：3月5日，财政部副部长许宏才在谈到湖北财政受疫情影响时提到：“一些其他疫情较重的地区同样存在阶段性减收的情况”。3月14日，财政部社会保障司司长符金陵表示：“近两年我国经济下滑压力较大，财政收入增幅放缓，此次疫情对经济发展产生了一定冲击，一季度财政收入也受到了阶段性影响”。此外，3月16日公布的1-2月核心经济数据也出现多项同比负增，财政收入的冲击程度并不意外。 从结构看，1-2月税收收入展示了一定韧性。主要税种方面，受疫情影响，以住宿与餐饮业为代表的第三产业自1月下旬以来就难以正常营业，加上4月前增值税翘尾减税效应仍在，增值税同比下降19%在预期范围内。所得税方面，企业所得税下降6.9%，而个人所得税增长14.8%，但可能并未真实反映低收入人群、小微等无需或需缴纳个税较少群体的受冲击情况。证券交易印花税同比增长高达77.2%，反映节后散户投资者积极入场与两市交易量放大。车辆购置税同比下降32.8%，需留意汽车销量下滑对消费的负面影响。契税同比下降15.2%，主要由于1-2月各地售楼部普遍关停带来销量陡降，后续有修复空间。 展望全年，疫情对财政的冲击一方面体现在对抗疫情的狭义增支减收，另一方面体现在经济下滑导致的广义影响。 狭义增支减收方面，疫情至今主要“战疫”政策已合计增支减收近3000亿，全年狭义增值减收冲击预计可达万亿。除社会保险费6600亿元增量减免以外（动用社保基金盈余可自行消化），目前已知增支减收幅度较大的“战疫”财政政策主要包括各级财政安排疫情防控资金（截至3月13日已达1169亿元），各地减免缴税困难中小企业房产税、城镇土地使用税，对提供公共交通、生活服务、邮政快递收入纳税人免征增值税，以及阶段性免征增值税小规模纳税人增值税等，合计增支减收估算2830亿元。由于目前疫情已由“战疫期”逐步转向“休养期”，下阶段更大规模的减税降费措施有望出台，全年狭义增值减收冲击预计可达万亿。（详情参考专题报告《对抗疫情要花多少钱——基于财政视角&战疫系列八》）。 图表 1 疫情至今主要“战疫”政策已合计增支减收2830亿元 资料来源：财政部，华创证券整理 经济下滑对财政收入影响难以准确评估，我们通过结合各地两会公布的财政收入预期增速与1-2月财政收入实际增速进行估算。以1月中上旬各地两会公布的预期增速加权平均值作为不考虑疫情冲击的全年地方财政收入增速预期（2.5%），假设不考虑疫情冲击的中央财政收入增速仍与去年实际增速持平（4.5%），在央地财政收入分成不变的情况下，可得不考虑疫情的全国一般公共预算收入增速预期约为3.43%。再假设一季度财政收入同比增速与1-2月大致持平（-9.9%），在4月中央与地方财政收入立即恢复预期增速（随后全年保持）的较乐观情形下，估算全年财政收入增速为-0.37%，若财政收入在4-6月线性恢复至预期增速，估算全年财政收入增速为-2.12%。从三种情形下的估算结果来看，全年财政收入在-2%-3.5%之间，料实现正增长压力较大。 类型具体措施主要估算假设范围假设期限假设增支/减收补贴 各级财政安排疫情防控资金---1169亿元贴息3000亿专项再贷款贴息商业银行发给目标企业利率均为3.15%--47.3亿元税费减免防疫进口物资免税防疫物资原适用关税税率均与口罩一致(6%)--20.2亿元税费减免免征民航企业缴纳的民航发展基金2020年民航企业原定民航发展基金上缴力度与2019年不变全国半年40亿元税费减免对提供公共交通、生活服务、邮政快递收入免征增值税三项服务的增值税分项目包括：交通运输、仓储和邮政业、住宿和餐饮业、居民服务、修理和其他服务业、教育、卫生和社会工作以及文化、