此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 海外疫情爆发，长端利率下行空间仍存 宏观债券周报（2020.03.09-2020.03.15） 2020年03月16日 中债综指-上证指数走势图 袁闯 分析师 执业证书编号：S0530520010002 yuanchuang@cfzq.com 0731-84779536 孙杨斌 研究助理 sunyb@cfzq.com 0731-84403490 相关报告 1 《固定收益：全球债市升温，长端利率下行空间仍存-宏观债券周报（2020.02.29-2020.03.6 ）》 2020-03-09 2 《固定收益：疫情“黑天鹅”显现，长端利率下行空间仍存-宏观债券月报（2020.02.1-2020.02.29）》 2020-03-02 3 《固定收益：货币利率维持低位，长端利率或将加速下行-宏观债券周报（2020.02.17-2020.02.23）》 2020-02-24 4 《固定收益：货币利率继续下行，长端利率下行空间仍存-宏观债券周报（2020.02.10-2020.02.16）》 2020-02-17 5 《固定收益：疫情冲击逐步显现，长端利率下行空间仍存-宏观债券周报（2020.02.03-2020.02.09）》 2020-02-11 投资要点  海外市场：美联储紧急投放流动性，约翰逊政府宣布“群体免疫”计划。美联储紧急投放流动性。上周四、周五，美联储连续两天紧急向市场投放合计1.5万亿美元。上周四进行5000亿美元3个月期回购操作，上周五进行1次5000亿美元3个月期回购操作和1次5000亿美元的1个月回购操作。欧央行增加资产购买。上周四，欧央行宣布维持三大关键利率不变，但加大量化宽松和流动性工具，年底前将增加1200亿欧元的临时净资产购买额度。约翰逊政府宣布“群体免疫”计划，计划让约4000万英国人接触新冠病毒，以便达到60%人群感染，目的是在全国实现“群体免疫”效果。  国内经济：疫情冲击通胀加速分化，2月社融增量创3年单月新低。2020年2月份全国居民消费价格指数（CPI）环比增长0.8%，较上月下降0.6个百分点，同比上涨5.2%，涨幅较上月收窄0.2个百分点；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.5%，较上月降低0.5个百分点，同比下降0.4%，较上月降低0.5个百分点。2月份国内社会融资规模增量为85541亿元，同比减少1111亿元。其中，政府债券、表外未贴现银行承兑汇票同比减少2523、858亿元，是本月社融同比减少的主要拖累项；受去年同期低基数影响，企业债券净融资同比增加2985亿元。  货币市场：央行定向降准，货币利率维持低位。上周央行暂停公开市场操作，未有逆回购到期。但是在周五宣布自3月16日起，实施普惠金融定向降准，对达到考核标准的银行定向降准0.5至1个百分点，释放长期资金4000亿元；在此之外，对符合条件的股份制商业银行再额外定向降准1个百分点，释放长期资金1500亿元，共释放550 0亿元。DR001收于1.41%，较前一周上行4BP，均值上行24BP至1.75%。DR007收 2.06%，较前一周上行2BP，均值上行19BP至2.12%。  债券市场：二级市场：利率债长端收益率小幅调整，十年期国债收益率先下后上。1年期国债收于1.92%，较前一周上行1BP；10年期国债收于2.68%，较前一周上行5BP。1年期国开债收于2.09%，较前一周上行4BP；10年期国开债收于3.06%，较前一周下行8BP。1年期与10年期国债期限利差76BP，较上周走阔4BP。信用债收益率上行，信用利差缩窄。一级市场：利率债供给减少、信用债供给回升，上周利率债总发行规模为2546.50亿元，到期规模为962.90亿元，净融资规模为1583.60亿元。非金融信用债发行规模为4083.29亿元，到期规模为1326.07亿元，净融资规模为2757.22亿元。发行利率方面，上周信用债发行利率大幅上行，低评级上行幅度更大。其中，5年期AA-级发行利率上行达13BP。  债券市场长端利率下行空间仍存。目前，债市乃至整个宏观经济存在两条明线和一条暗线，明线即新冠疫情的发展与石油价格的走势。从疫情来看，虽然国内疫情接近平息，但海外疫情发展逐步分化，瑞典和英国采取消极防疫-2%-1%-1%0%1%1%2%2019-032019-072019-11中债综指点评报告 此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 措施，或使疫情呈长期抗争趋势，同时我国疫情境外输入风险也在增加。在疫情发展尚不明朗之际，全球经济持续被阴影笼罩，虽然国内复工复产进度加快，但疫情对于一季度经济已经造成确定性的冲击，而随着海外疫情的爆发也将影响我国未来的进出口增速，虽然国内资本市场和经济彰显韧性，但在方向上难以独善其身。从石油价格来看，上周的原油风波放大了市场的波动，在OPEC+会议谈判破裂后，国际油价低于沙特和俄罗斯的财政平衡位置，虽然长期来看无法持续，但是两国此前累计的可用外汇储备，可以支撑以年度为单位的低油价运行。但低油价的直接恶果是冲击了脆弱的美国金融市场：石油美元回流造成美元资产的抛售，而美国市场充斥着的大量被动基金和ETF加速了这一进程，同时，低油价将会恶化小型能源企业的融资环境，增加存在向企业债市场传染的可能。油价的影响传导至国内，使得美元回流，短期造成流动性压力。而暗线即市场无法形成预期，上周四和周五，美联储额外释放合计1.5万亿美元的“长期”回购额度（周四的3个月回购5000亿，周五的3个月和1个月期各5000亿）。然而，最终一级交易商认购额度不足10%，同时回购利率保持平稳。美国货币市场即使有流动性分层问题，至少短期内仍运行平稳，这表明其实市场并不是简单“没钱”，而是在前述两条明线的基础上，对未来不确定性无法形成有效预期，导致不知道“怎么买”。而在此逻辑之下，我国债市仍然具有吸引力，在海外全面的降息潮，负利率盛行的背景下，我国央行市场维持定力，稳定有序的实行定向宽松，货币政策和财政政策仍有空间，外资抛债换取流动性的持续时间可能比较短暂。  风险提示：新型肺炎疫情发展存在不可预测性，其对经济和政策的扰动存在不确定性。 nMrMmRxOmMnQmRqRwOrRtPaQ8QbRoMrRoMoOjMrRsRkPrQzRbRmNqQNZnPsOvPmQnO 此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 内容目录 1 海外市场：美联储紧急投放流动性，约翰逊政府宣布“群体免疫”计划 ...................... 4 1.1 美联储紧急投放流动性，特朗普宣布“国家紧急状态” .............................................................. 4 1.2 欧央行增加资产购买，约翰逊政府宣布“群体免疫”计划.......................................................... 4 2 国内经济：疫情冲击通胀加速分化，2月社融增量创3年单月新低 ........................... 4 2.1 通胀指数加速分化：CPI继续上涨，PPI再次负增长................................................................ 4 2.2 疫情影响加速显现，2月社融增量创3年单月新低 ................................................................... 5 3 市场回顾：央行定向降准，利率债收益率大幅下行................................................... 6 3.1 央行定向降准，货币利率维持低位 ................................................................................................. 6 3.2 债券市场：利率债收益率小幅上行，信用利差小幅缩窄 ......................................................... 7 3.2.1 二级市场：利率债收益率小幅上行，信用债信用利差小幅缩窄 .................................... 7 3.2.2 一级市场：利率债供给减少、信用债供给增加.................................................................... 8 4 债券市场长端利率下行仍有空间............................................................................... 9 5 风险提示：新型肺炎疫情发展存在不可预测性，其对经济和政策的扰动存在不确定性。 ................................................................................................................................. 10 图表目录 图1：CPI同比及其成分同比 ....................................................................................... 5 图2：PPI同比及环比 .................................................................................................. 5 图3：社会融资当月增量（单位：亿元） ..................................................................... 6 图4：M1同比大幅反弹 ............................................................................................... 6 图5：存款类机构质押式回购加权利率......................................................................... 6 图6：央行公开市场操作.............................................................................................. 6 图7：上周国债收益率曲线变化 ........................................................