- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 田露露 联系人 （8621）60753902 tianlulu＠gjzq.com.cn 张剑辉 分析师 SAC执业编号：S1130519100003 (8610)66211648 zhangjh＠gjzq.com.cn 信用配置为主，控制权益敞口 基本结论 2020年2月债券市场回顾：市场流动性充裕推动债市上涨 宏观经济方面，2020年1月金融数据显示，受信贷和企业债券影响，社融数据超预期回升，新增信贷3.34万亿元，新增社会融资规模5.07 万亿元。货币政策方面，2月份央行通过公开市场操作渠道累计投放流动性总量3万亿元，回笼3.38万亿元，2月净回笼0.38万亿元，下调OMO及MLF利率10BP。 债券市场方面，央行向市场持续投放流动性，推动债券市场上涨，2020年2月中债综合净价指数全月上涨0.88%。债券基金方面，2月各类债券型基金收益平均值均为正值，但与上月相比收益均有所上升。 2020年3月开放式债券型基金投资建议：信用配置为主，控制权益敞口  短期来看，受疫情影响较大的1-2月经济数据将于3月发布，跌幅存在超预期的可能性；同时美联储降息打开我国货币政策进一步宽松的空间，流动性有望维持充裕；此外疫情推动下，全球市场避险情绪浓厚，中美利差走扩，中国市场成为海外资金的“避风港”，上述因素对债市形成支撑。但十年期国债收益率触及2.52%，突破2016年低位，短期进一步下行空间有限，大概率低位震荡，建议以中短久期信用债配置为主，适度下沉资质，把握票息带来的绝对收益。可转债方面，估值处于相对高位，可适当控制权益敞口。  中长期来看，疫情可防可控，政策逆周期调节加码，经济或将在二、三季度有所改善。利率债方面，收益率下行空间大概率在一季度走满，中长期需注意随疫情消退，经济回暖导致的收益率调整上行。信用债方面，利差进一步压缩，信用分化依旧存在，中低等级有利差空间，可适度下沉，增厚收益，但需重视信用风险。可转债方面，在短期承压后，随着中长期基本面改善，风险偏好有望再次回升，届时转债或将迎来一波向上行情。  基于目前利率债收益率已下行至相对低位，可转债进一步上涨空间可能短期受限，信用债的票息保护优势凸显。3月债券型基金组合构建上，建议以信用配置为主，适当减仓转债高弹性品种，控制权益与久期敞口，把握绝对收益，降低震荡市场中的下行风险。  2020年3月固收组合推荐基金为泓德裕荣纯债、广发双债添利、工银瑞信瑞享、易方达纯债、银河领先债券、银华信用季季红、大摩优质信价纯债、易方达增强回报、大成债券、中银稳健添利。 “固收+”策略——打新特征基金投资建议  “债券+打新”策略风险特征接近固收策略，根据一定的量化条件在混合型基金中筛选出大致符合打新基金特征的基金名单通过衡量打新收益表现、新股获配数量、规模等指标筛选绩优产品。具体产品建议关注广发聚安、易方达瑞祥、国寿安保灵活优选、中银新机遇、中银宏利、中银腾利、中银益利、华夏圆和、泰达宏利启富、汇添富熙和精选。 风险提示：疫情超预期恢复，风险偏好回升；基本面改善；宏观政策不及预期。 2020年03月12日 2020年3月固定收益类基金投资策略报告 基金投资策略报告 证券研究报告 金融产品研究中心 2020年3月固定收益类基金投资策略报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 第一部分：2020年2月债券市场回顾 1.1 国内经济：社融大幅回升，市场流动性充裕 1月金融数据显示，受信贷和企业债券影响，社融数据超预期回升。 金融数据显示，1月信贷超预期回升，新增信贷3.34万亿元，同比多增1100 亿元，环比多增2.2万亿元，主要系居民中长期贷款，企业短期、中长期贷款增加影响。社融存量增速环比基本持平，新增社会融资规模5.07 万亿元，同比多增3909亿元，环比多增2.97万亿元，社融余额同比10.7%，与上月持平，同比多增主要由政府债券净融资增加带来。M2受季节型影响增速小幅回落。1月M2为8.40%，环比下降0.3pct.；新增人民币存款2.88万亿元，同比少增3900亿元，环比多增2.28万亿元。 在“稳增长”的基调下，受短期疫情冲击影响，逆周期调节加码，年后财政政策、货币政策不断出台，流动性趋于宽松。资金面总的来看，2月份央行通过公开市场操作渠道累计投放流动性总量3.00万亿元，较1月增长74%；由于到期数量增长131%，共回笼3.38万亿元；2月净回笼0.38万亿元。 图表1：2020年2月以来央行公开市场操作汇总 名称 发行/到期 发生日期 发行量(亿元) 利率(%) 逆回购14D 逆回购到期 2020/2/2 2,000.00 2.65 逆回购14D 逆回购到期 2020/2/3 2,500.00 2.65 逆回购14D 逆回购 2020/2/3 3,000.00 2.55 逆回购7D 逆回购 2020/2/3 9,000.00 2.4 逆回购14D 逆回购到期 2020/2/4 1,000.00 2.65 逆回购14D 逆回购 2020/2/4 1,200.00 2.55 逆回购7D 逆回购 2020/2/4 3,800.00 2.4 逆回购14D 逆回购到期 2020/2/5 300.00 2.65 逆回购7D 逆回购到期 2020/2/10 9000 2.4 逆回购14D 逆回购 2020/2/10 2,000.00 2.55 逆回购7D 逆回购 2020/2/10 7,000.00 2.4 逆回购7D 逆回购到期 2020/2/11 3,800.00 2.4 逆回购7D 逆回购 2020/2/11 1,000.00 2.4 逆回购14D 逆回购到期 2020/2/17 3,000.00 2.55 逆回购7D 逆回购到期 2020/2/17 7,000.00 2.4 逆回购7D 逆回购 2020/2/17 1,000.00 2.4 MLF(投放)366D MLF(投放) 2020/2/17 2,000.00 3.15 逆回购7D 逆回购到期 2020/2/18 1,000.00 2.4 逆回购14D 逆回购到期 2020/2/18 1,200.00 2.55 央行票据互换12个月 到期 2020/2/20 15.00 2.45 逆回购7D 逆回购到期 2020/2/24 1000 2.4 逆回购14D 逆回购到期 2020/2/24 2,000.00 2.55 央行票据互换3个月 到期 2020/2/27 60.00 2.35 央行票据互换3个月 发行 2020/2/28 50.00 2.35 净投放(考虑降准置换回笼) - - -3 ,8 0 0 .0 0 - 净投放 - - -3 ,8 0 0 .0 0 - 净投放(含国库现金) - - -3 ,8 0 0 .0 0 - 9YcZpWsUnWmVkWfWxUnNrQ7NcM8OoMmMoMqQiNrRnOkPqRoN9PmNoNNZsRsPvPrRnR2020年3月固定收益类基金投资策略报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 注：数据截至2020年2月3日 来源：Wind，国金证券研究所 2月份，央行将逆回购7天、逆回购14天、MLF366天等利率均下调10BP，从市场短端利率变化看，截止2020年2月28日，R001、R007、R014和R1M与月初相比变动幅度分别为-87.80BP、-25.10BP、-24.63BP和-40.18BP。2020流动性宽松趋势明显，政策为经济托底有一定信心。 图表2：20120年1月至2月R007变化情况 来源：Wind，国金证券研究所 1.2 债券市场：资金面充裕持续助力债券市场上涨 2020年1月以来央行持续向市场大幅投放流动性，推动债券市场上涨。2020年2月中债综合净价指数全月上涨0.88%。分类来看，中债国债净价指数上涨1.34%，中债金融债净价指数上涨1.07%，利率债行情整体向上，且国债上涨幅度大于政策金融债；中债信用债净价指数上涨0.58%，考虑票息再投资因素之后，当月中债信用债财富指数上涨0.98%；节后市场流动性充裕，国内疫情持续向好，中证可转债指数上涨2.01%。 利率债方面，2020年2月利率债成交规模合计5.88万亿元，相比上月下降6.18%，与去年同期相比下降39.66%。从收益率水平来看，2020年2月利率债收益率长短端均有所下行。其中1年期国债收益率累计下行17BP至1.93%，月中最低收益率为1.88%；10年期国债收益率累计下行8BP至2.74%，月中最低收益为2.73%；同时1年期国开债收益率累计上行5BP至2.15%，月中低点为1.98%；10年期国开债收益率累计下行2BP至3.20%，月中最低收益率水平为3.20%。 春节假期前后受新型冠状病毒肺炎疫情影响，市场避险情绪持续浓厚，央行通过公开市场操作共投放约5万亿，同时OMO、MLF利率有不同程度的下调，诸多因素叠加在一起助推债市大涨，中债十年期国债到期收益率下行至2.74%，中债十年期国开债到期收益率下行至3.20%。 0.501.001.502.002.503.003.504.002020-01-022020-01-042020-01-062020-01-082020-01-102020-01-122020-01-142020-01-162020-01-182020-01-202020-01-222020-01-242020-01-262020-01-282020-01-302020-02-012020-02-032020-02-052020-02-072020-02-092020-02-112020-02-132020-02-152020-02-172020-02-192020-02-212020-02-232020-02-252020-02-27R001R007R014R1M 2020年3月固定收益类基金投资策略报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表3：中债净价指数及中证可转债指数走势 图表4：今年以来国债及国开债收益率走势 注：数据截至2020年3月2日。 来源：国金证券研究所，Wind 注：数据截至2020年3月2日。 来源：国金证券研究所，Wind 信用债方面，2020年2月信用债1成交规模同环比均有所提升，信用债收益率整体下行。2020年2月信用债成交规模合计1.49万亿元，相比上月影响上升1.05%，同比提升25.07%。从收益率表现来看，根据中债中短期票据到期收益率数据，2020年2月份各期限AAA级信用债到期收益率变动幅度为-40BP到-17BP，各期限AA+级信用债收益率变动幅度为-40BP到-22BP，各期限AA级信用债收益率变动幅度在-35BP到-18BP区间内，信用债收益率整体下行。城投债方面，2020年2月各等级各期限城投债收益率均下行，中低级不同期限收益率大多下行，其中AAA城投债收益率变动区间为-37BP到-21BP，AA级城投债收益率下行区间为-34BP到-23BP，城投债收益率整体下行。 分期限来看，信用债3个月、1年期、3年期和5年期各评级平均变动率为-41BP、-27BP、-21BP、-22BP；城投债3个月、 1年期、3年期和5年期各评级平均变动率为-33BP、-25BP、-21BP、-26BP。不论是产业债还是城投债，2月份短端利率下行幅度较长端更大。 图表5：中债中短期票据到期收益率月度变动情况 图表6：中债城投债到期收益率月度变动情况 中债中短期票据到期收益率变动（%） 期限/等级 AAA AAA- AA+ AA AA- 3 M -0.40 -0.42 -0.40 -0.35 -0.46 1 Y -0.27 -0.27 -0.25 -0.24 -0.29 3 Y -0.18