商贸零售：京东19Q4财报解读-用户增长强劲，盈利稳健提升

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业点评报告 2020年3月2日 商贸零售 京东19Q4财报解读 -用户增长强劲，盈利稳健提升 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 研究助理：龙凌波 Email： longlb@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 107 行业总市值(百万元) 870,105 行业流通市值(百万元) 330,640 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 京东2018Q4财报解读—营收增速持续放缓，主营业务盈利能力保持稳健 2 京东2019Q1财报解读—净利润大幅增长，与腾讯合作延续，京东健康完善战略布局 3 京东2019Q2财报解读—业绩增长强劲，持续聚焦市场下沉和线下扩张 4 京东2019Q3财报解读—技术驱动发展，盈利逐步释放 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE 评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 苏宁易购 9.47 1.43 1.18 0.22 0.38 6.62 8.03 43.05 24.92 买入 永辉超市 8.81 0.15 0.21 0.29 0.41 58.73 41.95 30.38 21.49 增持 家家悦 26.30 0.92 1.09 1.29 1.52 28.59 24.13 20.39 17.30 增持 南极电商 10.34 0.36 0.48 0.64 0.85 28.72 21.54 16.16 12.16 买入 天虹股份 8.94 0.75 0.69 0.78 0.90 11.92 12.96 11.46 9.93 增持 备注 [Table_Summary] 投资要点  事件：京东2019Q4实现营业收入1,706.84亿元，同比增长26.6%；Non-GAAP归母净利润为8.11亿元，同比增长8%；2019全年实现营业收入5,768.88亿元，同比增长24.9%； Non-GAAP归母净利润为57.07亿元，同比增长65%。京东预计2020Q1营业收入同比增长10%以上。  用户增长强劲，京喜推动下沉。本季度京东年活跃买家环比增加2,760万人，环比增长8.3%，较前三季度加速增长，其中超过70%的用户来自三至六线城市；年ARPU值达1,594元/人，同比增长81元/人。市场下沉和C2M定制是推动用户强劲增长的主要原因。社交电商平台京喜主动发掘了大量低线市场的用户，在疫情爆发前日均单量已经超过100万。京喜的快速发展也帮助京东拓展了长尾、高性价比的产地供应链，与京东主站的销地供应链实现有效互补。  主业盈利提升，物流扭亏为盈。19Q4京东归属于普通股股东的净利润达36.34亿元，同比增长176%；Non-GAAP归母净利润达8.11亿元，同比增长8%，Non-GAAP归母净利率0.47%，去年同期为0.56%。2019年全年实现归母净利润121.84亿元，同比增长589%，Non-GAAP归母净利润达57.07亿元，同比增长65%。分模块来看，2019年京东商城营业利润率达2.5%，零售主业盈利稳健提升，新业务亏损率为4.3%，较去年同期35%的亏损率大幅收窄，主要是京东物流自19Q3起扭亏为盈的影响。  完善基础设施，推进生态协同。截至19Q4京东物流运营超过700个仓库，仓储面积约1,690万平方米，Q4单位仓储面积支撑营业收入为1.01万元/平米，同比小幅下滑。京东物流的快速发展将与零售主业形成高效协同。19Q4京东员工人数超过22万人，同比增长24%。19Q4自由现金流为-1.6亿元，同比增长96%；TTM自由现金流为195亿元，同比增长347%。公司人员储备和现金流充足，为业务发展提供有力支撑。  本轮疫情影响下，京东生鲜、快消、健康、日用品类销售增速均大幅提升。大家电品类的销售受到一定冲击，预计疫情平稳后大家电消费需求会逐步释放，管理层预计一季度家电3C品类不会出现较大的销售下滑，全年仍将维持正增长。综合来看，京东物流开始贡献规模盈利，京东商城利润率也在稳步提升，预计2020年京东经营效率进一步提升，盈利水平仍将持续优化。  风险提示事件：（1）流量红利持续减退，电商平台用户流失，营收增速大幅放缓；（2）竞争格局发生大变化，追赶阿里后劲不足，被拼多多等新进入者实现赶超；（3）物流规模效益不明显，社会化程度不达预期；（4）京东数科转型不畅，资本投入持续加大等。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业点评研究 内容目录 运营及财务数据分析 ........................................................................................... - 3 - 用户增长强劲，京喜推动下沉 ..................................................................... - 3 - 主业盈利提升，物流扭亏为盈 ..................................................................... - 5 - 完善基础设施，推进生态协同 ..................................................................... - 6 - 风险提示 .............................................................................................................. - 7 - 图表目录 图表1：季度新增用户达2,760万，同比增长18.6% ......................................... - 3 - 图表2：年ARPU值同比提升81元 ................................................................... - 3 - 图表3：Q3营收1,348.43亿元，同比增长28.7% ............................................ - 3 - 图表4：2019年家电3C收入3,287亿元，同比+17%，综合百货收入1,820亿元，同比+34% ......... - 4 - 图表5：19Q4家电3C收入同比增长18%，综合百货收入同比增长37% ........ - 4 - 图表6：2019年平台及广告收入426.8亿元，同比+27%，物流及其他收入234.7亿元，同比+90% . - 4 - 图表7：19Q4平台及广告收入同比增长29%，物流及其他收入同比增长81% - 4 - 图表8：毛利率维持平稳 ..................................................................................... - 5 - 图表9：经营费用率同比优化0.7% .................................................................... - 5 - 图表10：Non-GAAP履约费用率同比优化0.2%............................................... - 5 - 图表11：Non-GAAP归母净利润Q4同比增长8% ........................................... - 6 - 图表12：零售主业盈利能力稳步提升，新业务亏损售收窄 ................................ - 6 - 图表13：京东仓储面积增长至1690万平方米 ................................................... - 7 - 图表14：京东仓储效益同比保持平稳................................................................. - 7 - 图表15：员工人数同比增长23.6% .................................................................... - 7 - 图表16：TTM自由现金流持续增加 ................................................................... - 7 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业点评研究 运营及财务数据分析 用户增长强劲，京喜推动下沉  从用户的角度来看，本季度京东年活跃买家环比增加2,760万人，环比增长8.3%，较前三季度加速增长，其中超过70%的用户来自三至六线城市；年ARPU值达1,594元/人，同比增长81元/人。市场下沉和C2M定制是推动用户强劲增长的主要原因。“11.11京东全球好物节”期间，C2M电脑产品销售增长490%以上。在商户资源方面，截至12月31日，京东第三方平台签约商家数超过27万，达达-京东到家与70+国内外一线快消品牌达成合作，配送网络覆盖2400+县市。 图表1：季度新增用户达2,760万，同比增长18.6% 图表2：年ARPU值同比提升81元 来源：公司公告 中泰证券研究所 来源：公司公告 中泰证券研究所  收入：2019Q4京东营业收入达1,706.84亿元，同比增长26.6%。其中，商品销售收入为1,497亿元，同比增长24.5%；拆分来看，家电3C产品的销售收入为927亿元，同比增长18%；综合百货收入为570亿元，同比增速回升至37%。Q4服务收入为210亿元，同比增长44%，占比由去年同期10.8%提升至本期12.3%；其中，平台佣金及广告收入达135亿元，同比增长29%；物流收入为75亿元，同比增长81%。2019全年，家电3C产品的销售收入为3,287亿元，同比增长17%；物流及其他收入达235亿元，同比增长90%，物流收入持续放量，成为京东收入引擎。 图表3：Q3营收1,348.43亿元，同比增长28.7% 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业点评研究 来源：公司公告 中泰证券研究所 图表4：2019年家电3C收入3,287亿元，同比+17%，综合百货收入1,820亿元，同比+34% 图表5：19Q4家电3C收入同比增长18%，综合百货收入同比增长37% 来源：公司公告 中泰证券研究所 来源：公司公告 中泰证券研究所 图表6：2019年平台及广告收入426.8亿元，同比+27%，物流及其他收入234.7亿元，同比+90% 图表7：19Q4平台及广告收入同比增长29%，物流及其他收入同比增长81% 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业点评研究 来源：公司公告 中泰证券研究所 来源：公司公告 中泰证券研究所 主业盈利提升，物流扭亏为盈  19Q4毛利率为14.1%，同比下滑0.1%。经营费用率为14.2%，同比优化0.7%，其中履约费用率同比减少0.2%，履约效率持续提升。从全年数据来看，毛利率达14.6%，同比提高0.3%，Non-GAAP经营费用率为13.4%，同