敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年2月29日 顺络电子（002138.SZ） 电子行业 公司业绩符合预期，5G与汽车电子进展顺利 ——顺络电子（002138.SZ）2019年业绩快报点评 公司简报 买入（维持） 当前价：26.51元 分析师 刘凯 (执业证书编号：S0930517100002) 021-52523849 kailiu@ebscn.com 联系人 王经纬 0755-23945524 wangjingwei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 8.06 总市值(亿元)：213.76 一年最低/最高(元)：14.80/31.93 近3月换手率：221.29% 股价表现(一年) -30%-10%10%30%50%08-1810-1812-1802-1904-1905-1907-1909-19顺络电子沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 6.30 9.15 40.80 绝对 4.70 11.16 47.92 资料来源：Wind 相关研报 短期业绩有所下降，5G打开应用新空间——顺络电子（002138.SZ）2019年三季报点评 ·································· 2019-10-25 业绩符合预期，下半年业绩有望回升——顺络电子（002138.SZ）2019年半年报点评 ·································· 2019-08-30 事件： 公司发布2019年业绩快报，2019年实现营业收入26.93亿元，同比增长14.02%；实现归母净利润约为4.02亿元，同比下降16.07%；实现扣非后归母净利润3.74亿元，同比增长0.41%。 点评： ◆公司业绩符合预期，营收增速逐季加快 公司Q4实现营收为7.62亿元，同比增长24.43%，环比增长6.76%；Q4实现归母净利润为1.05亿元，同比下滑10.26%，环比增长2.94%。公司全年业绩符合预期。从营收增速来看，Q2营收增速5.5%，Q3营收增速为15.14%，Q4营收增速为24.43%，呈现逐季加快的节奏，主要由于5G等下游客户需求旺盛。 2019年，公司在新业务上取得重大进展。在汽车电子方面，公司的倒车雷达变压器、电动汽车BMS变压器等产品，在技术性能及质量、管理上得到客户高度认可，已经被博世、法雷奥以及其他众多全球知名汽车电子企业和新能源汽车企业使用，市场空间巨大。在通信领域，公司与国内、国外通讯领域知名大厂保持了良好业务合作关系，业务持续推进，产品渗透率持续提升，5G业务相关订单持续增长。 展望2020年一季度，公司业务受到了新冠肺炎疫情的短期影响。目前公司正积极复产，产能已经恢复到80%以上。如果疫情能够在2020年一季度结束，2020年二季度订单有望出现快速增长。 ◆电感主业客户优质，5G打开应用新空间 电感是顺络电子的主业，公司不仅在市场份额方面位居行业前列，其技术也达到了国内领先水平，小尺寸的0201已经成为公司主要的产品型号，最先进的01005产品也已实现量产。 公司2018年在国产手机品牌大客户中取得重要进展，新进入多家厂商的供应链。根据行业惯例，初期进入供应链的厂商份额会较小，但如果在后续合作中表现良好，将有望稳步提升份额。公司在电感领域拥有长期的积累，产品品质与供货能力保持一流。凭借过往一贯优秀的供应能力，我们预计公司将在2019年迎来份额的进一步提升，驱动主业继续健康发展。 2019年是5G商用元年，大规模基站建设从2019年下半年开启。由于通信频段的不断增加，对于滤波的需求将会大幅增加，电感用量也会大幅增长。与此同时，手机等移动终端中可应用的空间越来越小，对电感小型化的要求越来越高，我们预计最新型的01005电感有望随着5G的普及而快速渗透，将带来电感平均单价的提升。01005电感采用光刻工艺制造，与已有工艺大不相同，技术壁垒大幅提高，将保证使得掌握该项工艺的厂商获得较好的盈利能力。 2020-02-29 顺络电子 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆盈利预测、估值与评级 公司是片式电感领域的龙头厂商，电感产能利用率保持在较高水平，未来产能有望进一步扩张。同时公司积极开拓电子变压器、无线充电、陶瓷后盖、微波器件、PCB 等新产品，这些新产品都具有广泛的市场前景，有望在未来助力公司的快速增长。根据最新的业绩快报，我们下调公司2019年EPS分别至0.50元（前值为0.56元），根据公司在5G通信和汽车电子领域的进展，我们上调公司2020-2021年EPS分别至0.76/1.01元（前值分别为0.70/0.89元），维持“买入”评级。 ◆风险提示： 电感下游需求不及预期；新产品下游需求不及预期；新产品技术研发和市场拓展不及预期。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1,988 2,362 2,693 3,694 4,917 营业收入增长率 14.47% 18.84% 14.01% 37.17% 33.11% 净利润（百万元） 341 479 402 612 816 净利润增长率 -4.97% 40.23% -16.07% 52.34% 33.35% EPS（元） 0.42 0.59 0.50 0.76 1.01 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.52% 11.13% 8.85% 12.20% 14.51% P/E 63 45 53 35 26 P/B 5.4 5.0 4.7 4.3 3.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年2月28日 万得资讯 nMzRtRqMsPqMsMmMmRoOoN7NbP8OtRrRpNrRiNoOpMkPnNtR6MoPoOvPpPpQuOrMqM2020-02-29 顺络电子 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 1,988 2,362 2,693 3,694 4,917 营业成本 1,322 1,544 1,791 2,401 3,196 折旧和摊销 226 254 367 401 446 税金及附加 28 33 40 55 74 销售费用 68 68 81 111 148 管理费用 244 138 162 222 295 研发费用 0 133 162 222 295 财务费用 32 -16 38 27 34 投资收益 74 28 35 40 45 营业利润 385 498 471 717 956 利润总额 384 555 471 717 956 所得税 40 72 61 93 124 净利润 344 483 410 624 832 少数股东损益 3 4 8 12 16 归属母公司净利润 341 479 402 612 816 EPS(按最新股本计) 0.42 0.59 0.50 0.76 1.01 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 472 597 535 530 676 净利润 341 479 402 612 816 折旧摊销 226 254 367 401 446 净营运资金增加 217 204 265 679 833 其他 -312 -340 -499 -1,162 -1,419 投资活动产生现金流 -588 -376 -690 -760 -855 净资本支出 -359 -423 -650 -750 -850 长期投资变化 29 26 0 0 0 其他资产变化 -258 21 -40 -10 -5 融资活动现金流 246 -176 283 418 420 股本变化 61 -5 -6 0 0 债务净变化 -700 56 440 450 500 无息负债变化 41 106 105 315 401 净现金流 123 49 128 188 240 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 4,768 5,237 6,030 7,284 8,811 货币资金 410 471 599 787 1,027 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 736 788 891 1,222 1,626 应收票据 174 186 215 296 393 其他应收款（合计） 4 19 27 37 49 存货 382 457 531 717 965 其他流动资产 19 37 54 104 165 流动资产合计 1,748 1,971 2,395 3,246 4,318 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 29 26 26 26 26 固定资产 2,244 2,463 2,377 2,363 2,409 在建工程 202 209 471 721 961 无形资产 107 107 154 200 246 商誉 330 330 330 330 330 其他非流动资产 45 77 105 105 105 非流动资产合计 3,020 3,267 3,635 4,037 4,494 总负债 718 880 1,425 2,190 3,092 短期借款 4 60 0 0 0 应付账款 172 200 233 312 416 应付票据 130 146 179 240 320 预收账款 7 5 5 7 10 其他流动负债 0 0 0 0 0 流动负债合计 651 738 875 1,060 1,303 长期借款 0 0 400 850 1,350 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 55 105 148 278 437 非流动负债合计 67 142 550 1,130 1,789 股东权益 4,051 4,358 4,605 5,094 5,720 股本 817 812 806 806 806 公积金 2,229 2,235 2,281 2,342 2,424 未分配利润 1,052 1,320 1,520 1,935 2,464 归属母公司权益 4,003 4,298 4,538 5,014 5,624 少数股东权益 47 59 67 79 95 主要指标 盈利能力（%） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 毛利率 33.5% 34.6% 33.5% 35.0% 35.0% EBITDA率 28.7% 30.2% 32.8% 31.3% 29.4% EBIT率 17.2% 19.2% 19.1% 20.4% 20.3% 税前净利润率 19.3% 23.5% 17.5% 19.4% 19.4% 归母净利润率 17.2% 20.3% 14.9% 16.6% 16.6% ROA 7.2% 9.2% 6.8% 8.6% 9.4% ROE（摊薄） 8.5% 11.1% 8.9% 12.2% 14.5% 经营性ROIC 7.7% 9.0% 8.9% 11.0% 12.2% 偿债能力 201