业绩符合预期，盈利能力持续优化

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 6.91 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 22.13 已上市流通A股(亿股) 13.60 总市值(亿元) 152.94 年内股价最高最低(元) 7.50/6.16 沪深300指数 4145 中小板综 10705 相关报告 1.《华南优势地位巩固，产品结构升级持续-珠江啤酒深度报告》，2019.11.26 卢周伟 联系人 luzhouwei＠gjzq.com.cn 寇星 联系人 kouxing＠gjzq.com.cn 刘宸倩 分析师 SAC执业编号：S1130519110005 liuchenqian＠gjzq.com.cn 业绩符合预期，盈利能力持续优化 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 摊薄每股收益(元) 0.17 0.17 0.22 0.25 0.28 每股净资产(元) 7.18 3.71 3.84 4.00 4.19 每股经营性现金流(元) 0.45 0.19 0.28 0.41 0.47 市盈率(倍) 70 27 31 28 25 净利润增长率(%) 62.75% 97.68% 35.44% 10.10% 14.17% 净资产收益率(%) 2.33% 4.46% 5.83% 6.18% 6.73% 总股本(百万股) 1,106.66 2,213.33 2,213.33 2,213.33 2,213.33 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  珠江啤酒发布业绩快报，公司2019年实现营业收入42.44亿元，同比+5.06%；归母净利润4.96亿元，同比+35.23%；每股收益0.22元。 经营分析  收入稳健增长，结构升级带动量价齐升：公司全年收入增长5.06%，实现了稳中有进的成长，预计公司收入增长核心仍由啤酒业务带动，大概率实现量价齐升。从销量来看，预计公司啤酒销量全年实现同比微增，其中珠江纯生和拉罐产品增长最为明显，推动产品结构持续优化，促使公司产品不断向中高端价值链延伸；从吨价来看，预计公司啤酒吨价提升3-5%，超过3200元。预计公司啤酒文化产业等其他业务也实现了可观增长，“双主业”携手助力公司实现高质量发展。  啤酒业务盈利能力不断提升，净利率创新高：公司全年实现归母净利润4.96亿元，同比增长35.23%，对应净利率11.7%，较去年同期提升2.29pct，处近几年高位。预计公司运营水平和智能水平持续提升，其中吨啤酒三大费用率大概率同比下降，生产环节从采购、能耗到运输全面优化；同时公司通过多项智能系统提升管理运作效率，提高风险管控能力。长期来看，公司坚持提质增效成果显著，通过深化营销改革、坚持科技创新发展、提高管理效益等措施盈利能力不断提升。  盈利改善仍未结束，期待双主业携手发展：公司作为区域性龙头啤酒企业，在区域渠道拓展和产品升级层面仍具备潜力，产品端预计纯生占比将进一步提升，同时公司已经储备了0度系列的升级产品，量价齐升的趋势仍将延续；渠道端逐步将零售端优势向餐饮端延伸，丰富应用场景；另外公司不断改善省外薄弱市场的盈利能力，做精做细市场。我们长期看好在行业结构升级的大趋势以及公司提质增效的大方向下啤酒主业盈利能力持续提升，实现啤酒酿造产业和啤酒文化产业双主业携手发展，强化公司行业竞争力。 盈利预测  我们预计公司19-21年的收入分别为42.44/44.07/47.21亿元，同比增长5.1%/3.8%/7.1%，受疫情影响我们调低了公司20和21年收入，调整后的收入分别较之前下降6.6%和8.3%；归母净利润分别为4.96/5.46/6.24亿元，同比增长35.4%/10.1%/14.2%；EPS分别为0.22元/0.25元/0.28元；对应PE为31X/28 X/25 X；扣除42亿元地产估值，当前股价对应的PE分别为26X/24X/21X，维持“买入”评级。 风险提示  限售股解禁、原材料价格上涨、募投项目建设不达预期 0501001502002503003504004505.075.535.996.456.917.377.83190 220190 520190 820191 120200 220人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 珠江啤酒 沪深300 2020年02月21日 消费升级与娱乐研究中心 珠江啤酒 (002461.SZ) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营业务收入 3,543 3,764 4,039 4,244 4,407 4,721 货币资金 132 377 3,198 3,389 3,465 3,676 增长率 6.2% 7.3% 5.1% 3.8% 7.1% 应收款项 194 98 25 38 38 39 主营业务成本 -2,115 -2,290 -2,401 -2,357 -2,396 -2,540 存货 588 573 501 529 525 536 %销售收入 59.7% 60.8% 59.4% 55.5% 54.4% 53.8% 其他流动资产 1,173 5,852 4,191 2,469 2,619 2,720 毛利 1,428 1,474 1,638 1,887 2,011 2,181 流动资产 2,087 6,900 7,914 6,425 6,647 6,971 %销售收入 40.3% 39.2% 40.6% 44.5% 45.6% 46.2% %总资产 31.5% 61.0% 64.9% 52.2% 53.8% 55.9% 营业税金及附加 -348 -378 -390 -393 -408 -437 长期投资 10 10 9 9 9 9 %销售收入 9.8% 10.1% 9.7% 9.3% 9.3% 9.3% 固定资产 3,650 3,487 3,362 3,081 2,915 2,722 营业费用 -607 -655 -704 -734 -758 -793 %总资产 55.2% 30.8% 27.6% 25.0% 23.6% 21.8% %销售收入 17.1% 17.4% 17.4% 17.3% 17.2% 16.8% 无形资产 557 546 524 2,411 2,389 2,367 管理费用 -396 -435 -460 -420 -419 -425 非流动资产 4,528 4,405 4,279 5,889 5,717 5,508 %销售收入 11.2% 11.6% 11.4% 9.9% 9.5% 9.0% %总资产 68.5% 39.0% 35.1% 47.8% 46.2% 44.1% 息税前利润（EBIT） 77 5 84 340 426 526 资产总计 6,615 11,304 12,193 12,314 12,364 12,479 %销售收入 2.2% 0.1% 2.1% 8.0% 9.7% 11.2% 短期借款 0 272 960 803 461 50 财务费用 12 176 245 210 185 180 应付款项 1,507 1,633 1,551 1,501 1,510 1,567 %销售收入 -0.3% -4.7% -6.1% -4.9% -4.2% -3.8% 其他流动负债 321 208 237 255 270 297 资产减值损失 -60 -14 -19 -10 -10 -10 流动负债 1,828 2,114 2,748 2,576 2,274 1,960 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 长期贷款 0 0 0 0 0 0 投资收益 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 1,211 1,199 1,179 1,170 1,170 1,170 %税前利润 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 负债 3,039 3,312 3,927 3,746 3,444 3,130 营业利润 28 246 462 620 681 776 普通股股东权益 3,531 7,947 8,220 8,509 8,848 9,265 营业利润率 0.8% 6.5% 11.4% 14.6% 15.5% 16.4% 少数股东权益 45 45 46 59 72 85 营业外收支 135 11 3 5 5 5 负债股东权益合计 6,615 11,304 12,193 12,314 12,364 12,479 税前利润 163 257 465 625 686 781 利润率 4.6% 6.8% 11.5% 14.7% 15.6% 16.6% 比率分析 所得税 -36 -59 -86 -116 -127 -145 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 所得税率 21.9% 22.9% 18.4% 18.5% 18.5% 18.5% 每股指标 净利润 127 198 379 509 559 637 每股收益 0.167 0.167 0.166 0.224 0.247 0.282 少数股东损益 13 13 13 13 13 13 每股净资产 5.191 7.181 3.714 3.844 3.998 4.186 归属于母公司的净利润 114 185 366 496 546 624 每股经营现金净流 1.503 0.447 0.194 0.280 0.407 0.469 净利率 3.2% 4.9% 9.1% 11.7% 12.4% 13.2% 每股股利 0.060 0.100 0.100 0.100 0.100 0.100 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 3.23% 2.33% 4.46% 5.83% 6.18% 6.73% 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产收益率 1.72% 1.64% 3.01% 4.04% 4.43% 5.02% 净利润 127 198 379 509 559 637 投入资本收益率 1.67% 0.05% 0.74% 2.96% 3.70% 4.56% 少数股东损益 13 13 13 13 13 13 增长率 非现金支出 304 285 285 264 267 265 主营业务收入增长率 0.74% 6.23% 7.33% 5.07% 3.84% 7.13% 非经营收益 -212 -50 -303 -10 45 65 EBIT增长率 106.76% -93.63% 1625.84% 303.55% 25.46% 23.45% 营运资金变动 803 62 68 -143 29 71 净利润增长率 36.96% 62.75% 97.68% 35.44% 10.10% 14.17% 经营活动现金净流 1,022 495 430 621 900 1,038 总资产增长率 2.00% 70.90% 7.86% 0.93% 0.36% 0.92% 资本开支 -334 -225 -89 -1,855 -65 -35 资产管理能力 投资 -571 -4,624 1,653 1,790 -150 -100 应收账款周转天数 21.7 11.7 4.2 2.0 1.9 1.8 其他 0 111 277 0 0 0 存货周转天数 108.9 92.6 81.6 82.0 80.0 77.0 投资活动现金净流 -904 -4,738 1,