2018年一季报点评：业绩符合预期，盈利能力持续优化

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 商业贸易 [Table_StockInfo] 周大生(002867) 买入 2018年一季报点评 （维持评级） 零售 2018年05月02日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 485/163 总市值/流通(百万元) 14,862/4,993 上证综指/深圳成指 3,082/10,324 12个月最高/最低(元) 45.14/25.53 相关研究报告： 《周大生-002867-2017年年报点评：营收利润高增长，展店维持高速》 ——2018-04-17 《周大生-002867-加盟模式业内领先，渠道下沉高速扩张》 ——2018-03-27 证券分析师：王念春 电话： 0755-82130407 E-MAIL： wangnc@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120027 联系人：刘馨竹 E-MAIL： liuxinz@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩符合预期，盈利能力持续优化  Q1业绩符合预期 2018年Q1，公司实现营业收入9.38亿元，同比增长16.91%，环比增速小幅下滑主要因珠宝行业普遍Q1展店放缓；净利润1.61亿元，同比增长28.74%；扣非后归母净利润1.50亿元，同比增长20.67%，EPS为0.34元，符合预期。  盈利能力同比改善，净利率优化1.57pct 公司18年Q1毛利率为34.92%，同比提升0.99pct，总费用率为13.68%，基本维持稳定。其中，销售费用率13.00%，同比上升1.55pct，主要因广告宣传、货品检测等费用增多所致；管理费用率1.81%，同比优化0.23pct；财务费用率为-1.17%，同比减少1.34pct，主要因利息收入增加和汇兑收益增加。公司18年Q1净利率为17.12%，同比提升1.57pct。  轻资产高效运营，加盟模式下沉能力出色 公司加盟商+指定供应商模式业内领先，展店扩张能力、尤其是三四线城市渠道下沉能力出色，成为公司迅速打造规模效应和品牌效应的重要基础。截至2017年底，公司门店总数已达2724家，处行业领先地位。受益于独特的轻资产运营模式，公司展店进度和盈利能力均处同行业较高水平。公司渠道让利水平在业内较高，随着规模效应和品牌效应持续提升，未来存在毛利率提升预期。  股权激励助力费控，期待业绩持续改善 2018年1月和4月，公司先后推出股权激励计划和员工持股计划，有助推动公司长远发展，表明公司对维持较强经营能力的坚定信心，未来业绩增长可期  风险提示 自营门店改善状况不及预期；股票解禁压力。  渠道领先，受益于三四线消费升级，维持“买入”评级 17年上市以来，公司展店提速明显，预计未来每年展店数量300家；叠加门店产品结构调整，同店增长良好。我们看好珠宝行业短期复苏以及中长期消费升级的趋势，公司采取积极的竞争策略，受益行业回暖的同时有望攫取更高市场份额。预计18/19/20年EPS分别为1.55/1.96/2.40元，当前股价对应18年市盈率仅为19.7倍，维持“买入”评级，建议积极关注。 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 2902 3,805 4,818 5,926 7,073 (+/-%) 6.3 % 31.1% 26.6% 23.0% 19.3% 净利润(百万元) 427 592 753.23 950.76 1162.05 (+/-%) 20.8% 38.8% 27.2% 26.2% 22.2% 摊薄每股收益(元) 0.88 1.22 1.55 1.96 2.40 EBIT Margin 18.2% 17.7% 18.5% 19.0% 19.6% 净资产收益率(ROE) 26.5% 17.5% 20.0% 22.4% 24.0% 市盈率(PE) 34.8 25.1 19.7 15.6 12.8 EV/EBITDA 31.4 23.1 17.9 14.5 12.1 市净率(PB) 10.07 4.39 3.94 3.49 3.07 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5D/17F/18上证指数周大生 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：公司分季度收入及收入增速（亿元，%） 图2：公司分季度归母净利及净利增速（亿元，%） 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司分季度三项费用率变化（%） 图4：公司分季度毛利率、净利率及总费用率变化（%） 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 表1：公司第一期员工持股计划参与对象及份额分配情况（万元、%） 序号 持有人 职务 认购份额（万元） 占本计划总份额比例（%） 1 周宗文 董事长兼总经理 1,200 8.00% 2 周华珍 董事兼副总经理 1,200 8.00% 3 周飞鸣 董事兼副总经理 1,200 8.00% 4 向钢 董事兼副总经理 1,200 8.00% 5 卞凌 董事兼副总经理 1,200 8.00% 6 何小林 副总经理兼董秘 1,200 8.00% 7 赵时久 董事 500 3.33% 8 王雪晴 监事 20 0.14% 董事、 监事及高级管理人员合计 7,720 51.47% 其他员工（预计不超过 100 人） 7,280 48.53% 合计 15,000 100.00% 资料来源:公司公告、国信证券经济研究所整理 表2：公司第一期股权激励计划激励对象获授限制性股票分配情况（万股、%） 姓 名 职 位 获授的限制性股票数量（万股） 获授限制性股票占授予总量的比例（%） 获授限制性股票占当前总股本比例（%） 赵时久 董事 10.00 1.06% 0.02% 许金卓 财务总监 30.00 3.17% 0.06% 中层管理人员、核心技术（业务）骨干及重点培养人才（含全资子公司） （共计 175 人） 712.95 75.38% 1.49% 预留限制性股票 192.86 20.39% 0.41% 合计 945.81 100.00% 1.98% 资料来源:公司公告、国信证券经济研究所整理 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%024681012分季度收入（亿元）收入增速（%）0%20%40%60%80%100%0.000.501.001.502.00分季度利润（亿元）利润增速（%）-5%0%5%10%15%20%销售费用率管理费用率财务费用率0%5%10%15%20%25%30%35%40%毛利率总费用率净利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 1191 1441 1732 2204 营业收入 3805 4818 5926 7073 应收款项 115 132 146 165 营业成本 2573 3259 3999 4756 存货净额 2106 2532 2995 3430 营业税金及附加 38 48 59 71 其他流动资产 471 482 593 707 销售费用 446 530 634 736 流动资产合计 3883 4587 5466 6506 管理费用 76 90 107 123 固定资产 34 57 78 93 财务费用 (6) 0 0 0 无形资产及其他 152 146 140 134 投资收益 22 0 0 0 投资性房地产 311 311 311 311 资产减值及公允价值变动 (21) 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 105 110 130 150 资产总计 4381 5102 5995 7045 营业利润 785 1001 1258 1538 短期借款及交易性金融负债 0 0 0 0 营业外净收支 5 5 5 5 应付款项 581 814 1109 1451 利润总额 791 1006 1263 1543 其他流动负债 405 509 622 737 所得税费用 199 253 312 381 流动负债合计 986 1323 1731 2188 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 592 753 951 1162 其他长期负债 13 13 13 13 长期负债合计 13 13 13 13 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 负债合计 999 1336 1744 2201 净利润 592 753 951 1162 少数股东权益 0 0 0 0 资产减值准备 24 11 9 9 股东权益 3382 3766 4251 4843 折旧摊销 13 12 15 17 负债和股东权益总计 4381 5102 5995 7045 公允价值变动损失 21 0 0 0 财务费用 (6) 0 0 0 关键财务与估值指标 2017 2018E 2019E 2020E 营运资本变动 (844) (106) (171) (103) 每股收益 1.22 1.55 1.96 2.40 其它 (24) (11) (9) (9) 每股红利 0.60 0.76 0.96 1.17 经营活动现金流 (218) 659 794 1076 每股净资产 6.97 7.76 8.76 9.99 资本开支 (27) (40) (38) (35) ROIC 20% 21% 27% 34% 其它投资现金流 5 0 0 0 ROE 18% 20% 22% 24% 投资活动现金流 (21) (40) (38) (35) 毛利率 32% 32% 33% 33% 权益性融资 1481 0 0 0 EBIT Margin 18% 18% 19% 20% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margin 18% 19% 19% 20% 支付股利、利息 (290) (369) (466) (569) 收入增长 31% 27% 23% 19% 其它融资现金流 106 0 0 0 净利润增长率 39% 27% 26% 22% 融资活动现金流 1007 (369) (466) (569) 资产负债率 23% 26% 29% 31% 现金净变动 768 250 290 472 息率 2.0% 2.5% 3.1% 3.8% 货币资金的期初余额 423 1191 1441 1732 P/E 25.1 19.7 15.6