投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 研究院 能源化工组 研究员 潘翔  0755-82767160  panxiang@htfc.com 从业资格号：F3023104 投资咨询号：Z0013188 余永俊  021-0827969  yuyongjun@htfc.com 从业资格号：F3047633 投资咨询号：Z0013688 陈莉  020-83901030  cl@htfc.com 从业资格号：F0233755 投资咨询号：Z0000421 联系人 张津圣  020-68757985  zhangjinsheng@htfc.com 从业资格号：F3049514 梁宗泰  020-83901005  liangzongtai@htfc.com 从业资格号：F3056198 康远宁  0755-23991175  kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404 陆阳  021-60679369  luyang@htfc.com 从业资格号：F3069180 华泰期货|PVC日报 2020-02-13 下游需求未恢复背景下，基差再度走弱 市场描述： （1）下游仍未明显复工，华东有报05+50至80基差有所走软，华南即期6400、远期05+150亦是基差明显走弱，下游询盘未恢复。（2）部分贸易商返场后，上游工厂开始有补跌下调出厂价，上游工厂有排库压力；兰炭运力恢复而电石开工回升，然而PVC工厂继续降负，仅鄂尔多斯提负。（3）截止2.7，卓创库存+15.6%，V风库存增加2.8%，均持续季节性累库，然而累库幅度有所缩窄；然而目前氯碱综合利润已打到历史低位，下方逐步有氯碱成本支撑。（4）领导人在北京防控工作中提到“要抓好在建项目复工和新项目开工，积极推动企事业单位复工复产，在金融方面支持企业渡过难关”，引发市场对逆周期刺激的预期，与基建及房地产挂钩的螺纹、沥青、PVC今天都迎来了情绪性反弹。然而实际能否延续上涨仍要关注疫情改善情况，毕竟仍有外地工人回工作城市需隔离观察7-14天、工厂复工需要口罩储备及消毒设施、汽运运力等待恢复等条件制约。（5）上周CFR东南亚及中国价格持稳，理论出口窗口开启，关注本周美金价实际运行情况。 平衡表变化与观点： 疫情延后下游复工及速率叠加传统季节性需求低位，平衡表预估2-3月快速累库；2月PVC上游工厂降负减产后，2月累库幅度下调但仍是大幅累库。另一方面目前氯碱估值低位，关注逆周期调节对估值修复的刺激。 策略建议及分析： （1）单边：观望。（2）跨品种观望，1-3月V/PE库存比值预估走扩，不利于多V5空LL5机会，等待3月附近再关注是否有左侧参与机会。（3）跨期：V5-9价差方面观望，2-3月连续累库压制基差及5-9价差，然而目前正基差选择观望。 风险：疫情影响下游的真实复工时间节点是否推迟；上游工厂减产持续性；逆周期调节对基建及房地产复工的潜在刺激作用。 华泰期货|PVC日报 2020-02-13 2 / 9 PVC日度信息（涂红色区域代表未有现货成交，参考其他地区变动估价） 变动 2月12日 2月11日 基差 市场信息 期货价格 左下为05基差。 V2005 -5 6285 6290 85 PVC电石法 山东 0 6350 6350 （1）下游仍未明显复工，华东有报05+50至80基差有所走软，华南即期6400、远期05+150亦是基差明显走弱，下游询盘未恢复。 华东 0 6370 6370 85 华南 0 6400 6400 115 外购电石山东PVC毛利 -6.5% -6.5% 电石持续上涨，按下跌到山东9%氯碱综合毛利的起始减产线换算PVC华东成本线在6700，全减产线6000。 山东氯碱一体化毛利 4% 4% 电石 乌海 0 2725 2725 兰炭运输有所恢复，电石运输也局部好转，内蒙古、陕西地区电石开工有所恢复 液碱 山东 0 560 560 液碱持续走软 液碱生产毛利 49% 49% 液氯 山东 0 450 450 PVC乙烯法 华东 0 6700 6700 415 华南 0 6700 6700 415 乙烯法-电石法价差（华东） 330 330 东南亚美金 0 860 860 上周美金价未作变化，按华东市场价算出口窗口开启（按西北较高的出厂价换算出口窗口未开） 乙烯法进口利润（元/吨）（免关税） -140 -143 乙烯法进口利润（元/吨）（含关税） -581 -583 电石法出口利润（美元/吨） 3 4 仓单 万吨 0.00 2.38 2.38 驱动小结 疫情延后下游复工及速率叠加传统季节性需求低位，平衡表预估2-3月快速累库；2月PVC上游工厂降负减产后，2月累库幅度下调但仍是大幅累库。另一方面目前氯碱估值低位，关注逆周期调节对估值修复的刺激。 策略建议 （1）单边：观望。（2）跨品种观望，1-3月V/PE库存比值预估走扩，不利于多V5空LL5机会，等待3月附近再关注是否有左侧参与机会。（3）跨期：V5-9价差方面观望，2-3月连续累库压制基差及5-9价差，然而目前正基差选择观望。 华泰期货|PVC日报 2020-02-13 3 / 9 图 1： PVC样本分工艺开工率 单位：% 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 （1）PVC企业河南宇航、金川等亦降负，宁波台塑短停。而鄂尔多斯则提负。 （a）原料兰炭、电石的问题：电石企业低负荷以及电石运力受限，倒逼外购电石区域的河北山东河南PVC工厂降负，跟踪兰炭运力恢复是否提升电石负荷再传至PVC提负。 （b）厂库憋库的问题：运力受限导致液碱憋库、运力受限导致PVC憋库。 图 2： PVC检修情况 单位：万吨/年 图 3： PVC开工率季节性 单位：% 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 60%65%70%75%80%85%90%95%100%2018-01-052018-03-162018-05-252018-08-032018-10-122018-12-212019-03-012019-05-102019-07-192019-09-272019-12-062020-02-14样本开工率一体化电石法开工率外购电石法开工率乙烯法开工率50%55%60%65%70%75%80%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20202019201820172016 华泰期货|PVC日报 2020-02-13 4 / 9 图 4： PVC基差与单边价格 单位：元/吨，元/吨 图 5： PVC近远结构 单位：元/吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 Wind 华泰期货研究院 图 6： V5-9季节性 单位：元/吨 图 7： PVC外购电石毛利与库存 单位：%,万吨 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 图 8： 卓创PVC社会库存 单位：万吨 图 9： 卓创PVC社会库存与V风社会库存 单位：万吨 600061006200630064006500660067005015025035045055065075019-09-2719-10-2219-11-1619-12-1120-01-0520-01-30V05基差V05620062506300635064006450华南电石法华东电石法V1905V19092020-02-102020-02-112020-02-12-200-100010020030040050011月12月1月2月3月4月5月19/2018/1917/1816/17051015202530354045-15%-10%-5%0%5%10%15%20%山东外购电石PVC毛利PVC社会库存（卓创）051015202530354045501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202020192018201720160102030405060708016-116-717-117-718-118-719-119-720-1V风社会库存PVC社会库存（卓创） 华泰期货|PVC日报 2020-02-13 5 / 9 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：V风 华泰期货研究院 图 10： V风华东库存 单位：万吨 图 11： V风华南库存 单位：万吨 数据来源：V风 华泰期货研究院 数据来源：V风 华泰期货研究院 （1）截止2.7，卓创库存+15.6%，V风库存增加2.8%，均持续季节性累库，然而累库幅度有所缩窄，或是由于运力制约问题导致累库滞留在了厂库而并不能把库存压力传导至销区社会库，然而V风上游库存数据未反映快速累积，关注上游工厂库存回升实际情况（同期高位）。 （2）上游预售数量2.7当周在20.5万吨（-2万吨），较节前大幅下降10.8万吨。 图 12： 山东PVC单品种毛利（外购电石） 单位：% 图 13： 内蒙PVC单品种毛利（自有电石） 单位：% 数据来源：卓创资讯 Wind 华泰期货研究院 数据来源：V风 华泰期货研究院 05101520253035401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20202019201820172016024681012141618201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20202019201820172016-16%-11%-6%-1%4%9%14%19%24%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20202019201820174%9%14%19%24%29%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020201920182017 华泰期货|PVC日报 2020-02-13 6 / 9 图 14： 山东氯碱一体化毛利（自有电厂、外购电石） 单位：% 图 15： 内蒙氯碱一体化毛利（自有电厂、自有电石） 单位：% 数据来源：卓创资讯 Wind 华泰期货研究院 数据来源：V风 华泰期货研究院 PVC现货持续回落，而烧碱持续底部疲软，氯碱同时疲软继续下压氯碱综合毛利 （1）外购电石的氯碱毛利继续下挫，参考地山东液碱持续疲软底部盘整，PVC持续下跌，已跌破山东氯碱成本低点，关注后续综合成本问题。同时液碱外运不畅，亦有倒逼上游工厂减产需要。 （2）西北氯碱综合毛利亦持续下挫至历史低位，然而西北一体化氯碱毛利绝对位置偏高而从来都不是边际产能。 图 16： 内蒙电石外卖华北毛利 单位：%