突破产能瓶颈，盐湖提锂助力业绩，未来业绩有望保持高增

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 突破产能瓶颈，盐湖提锂助力业绩，未来业绩有望保持高增 [Table_Title2] 蓝晓科技(300487) [Table_DataInfo] 评级： 增持 股票代码： 300487 上次评级： 首次覆盖 52 周最高价/最低价： 42.00/27.50 目标价格： 总市值(亿) 78.32 最新收盘价： 37.90 自由流通市值(亿) 41.72 自由流通股数(百万) 110.09 [Table_Summary] 事件概述 2020年1月14日公司发布业绩预告，预计2019年全年实现归母净利润为2.43-2.86亿元，同比增长70%-100%。 分析判断: ► 主营树脂稳步增长，设备销售助涨业绩 公司预计2019年全年实现归母净利润为2.43-2.86亿元，同比增长70%-100%，主要系2018年3月27日公司与藏格锂业签订的5.78亿1万吨碳酸锂的盐湖卤水提锂装置设备购销合同于2018年下半年以来陆续形成销售回款所致。2019年上半年，公司离子交换吸附树脂实现销售收入2.85亿元，同比增速继续维持在20%以上；系统装置实现营业收入2.61亿元，同比大幅增长488%。2019年Q4单季度实现归母净利润0.13-0.56亿元，同比变化幅度为-77%-0%，环比下跌85%-36%。公司2019年11月14日公告显示，2019 年初冬季以来，藏格项目受施工障碍以及创新项目技术难度大等因素影响，项目进度与预期存在差异，实际付款进度与合同约定滞后约 20%，系Q4单季业绩下滑的主要原因。 ► 新能源产业蓬勃发展，战略布局盐湖提锂协同效应显著 公司分别于2018年6月10日、2019年2月28日发布了与锦泰锂业3000t/a、4000t/a盐湖提锂项目的战略合作公告，合同金额分别为4.68亿元、6.24亿元。截止2019年底，一期3000t/a盐湖提锂装置已建设完毕并完成调试，2020年有望实现满产，同时二期4000t/a盐湖提锂项目有望于2020年底之前建成并投入使用。目前公司与锦泰合作项目碳酸锂综合成本约4万元/吨略高于国内盐湖平均成本，主要原因是吸附分离树脂法提锂业务吸附剂成本较高，但锂盐品质要普遍高于同类盐湖产品，随着项目的进一步推进，成本方面有望得到持续优化。 根据卓创资讯数据显示，2019年全球锂盐消耗折合碳酸锂为 31万吨，主要用于玻璃、陶瓷以及动力电池和消费电子领域，目前碳酸锂的供给来源主要为矿石和盐湖卤水，矿石来源占比较高。盐湖卤水的锂资源储量较大，超过全球锂资源储量 70%，且盐湖卤水提锂拥有明显的成本优势，将成为未来新增锂资源供给的主要来源。公司的吸附分离树脂法提锂技术能有效的分离镁、锂离子，是解决中国盐湖高镁锂比、实现贫卤提锂的最有效方案。 根据GGII统计数据显示，2019全年新能源汽车累计生产约117.7万台，同比微降，动力电池装机量累计约62.38GWh，同比增长9%。2020年特斯拉上海工厂规模化量产有望带动国内动力电池产业持续高速发展，5G换机潮也将扩大消费锂电对锂盐的需求，同时，在镍、钴等重要的动力电证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2020年02月08日 70645 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 池原料以及使废旧电池回收资源化利用领域，公司离子分离提纯技术也有望迎来广阔的市场空间。 ► 突破产能瓶颈，树脂业务翻倍可期 公司2018年年报显示，2018年公司专用树脂出货量1.6万吨，其中自有9000吨产能连续三年保持满产满销，另外7000吨为委外加工，公司产能存在明显的瓶颈。2019年随着高陵（规划产能2.5万t/a）和蒲城（规划产能1.5万 t/a）一期项目顺利投产，2019年底公司拥有专用树脂产能2.5万 t/a，树脂业务摆脱了以往产能的束缚，未来有望迎来爆发式增长。新产能全部建成后，公司将拥有行业最全的生产线品类，包含吸附分离材料主要生产工艺，产品级别将覆盖食品、医药、电子和核工业等级别。应用领域也将从原有的生物制药、植提、金属、环保、化工等，扩展到超纯水、甜味剂、色谱、氨基酸等更多领域，特别是公司在超纯水方面的突破打破了国外长期以来在均粒技术方面的技术垄断，实现进口替代，提高了国家在芯片、核电等产业国产化的技术安全性。 ► 注重研发投入，全领域多点开花 公司深耕吸附分离技术，现已逐渐形成从材料合成到应用工艺、系统装置及解决方案以及小试-中试-大型的产业化平台。目前公司共有研发人员 100 多人，其中核心研发团队从业经验超过 20 年，公司年均研发投入占营业收入的 6%左右，2019年前三季度，公司研发费用直接投入大于 5000万元，强大的研发团队以及持续大额的研发投入是构筑企业核心竞争力的基石。在金属提取领域，随着新能源汽车行业高镍三元材料需求的增长，公司红土镍矿提取将大展宏图；在环保领域，随着国家环保政策持续趋严，持续带来工业废水的资源利用和达标排放需求，下游市场容量增速放大，进一步推动公司在该领域的发展；在工业大麻CBD材料领域，公司现已形成提供吸附分离材料、分离提纯单元、提供整线的技术组合中试能力，公司2019年11月2日公告显示，截止2019年10月，CBD各项业务累计销售额 4000万,并持续有新增订单；同时还积极拓展高附加值树脂在电子级、核级超纯水领域应用，一旦大规模产业化应用，都有望成为未来业绩高增的黑马。 投资建议 我们预计公司2019-2021年营业收入分别为10.63/13.82/16.80亿元，归母净利润分别为2.71/3.62/4.69亿元，对应EPS分别为1.31/1.75/2.27元，目前股价37.90元，对应PE分别为29/22/17倍。公司为国内吸附分离树脂行业绝对龙头，在生物制药、湿法冶金、环保化工等领域保持着较高的市占率，深度布局盐湖提锂，持续推进产业设备一体化业务，近期打破树脂产能瓶颈，未来业绩有望延续高增，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 碳酸锂价格下跌，盐湖项目进度不及预期，产品价格波动等风险。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 444.24 631.99 1063.23 1382.00 1680.00 YoY（%） 33.64% 42.26% 68.24% 29.98% 21.56% 归母净利润(百万元) 93.19 143.23 271.31 361.85 468.50 YoY（%） 51.04% 53.71% 89.42% 33.37% 29.47% 毛利率（%） 40.29% 41.22% 48.05% 46.95% 48.63% 每股收益（元） 0.45 0.69 1.31 1.75 2.27 ROE 11.47% 15.14% 22.28% 22.91% 22.88% 市盈率 84.05 54.68 28.87 21.64 16.72 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 分析师：杨伟 联系人：王天鹤 邮箱：yangwei2@hx168.com.cn 邮箱：wangth@hx168.com.cn SAC NO：S1120519100007 SAC NO： 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 现金流量表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 营业总收入 631.99 1063.23 1382.00 1680.00 净利润 141.70 268.41 357.98 463.48 YoY(%) 42.26% 68.24% 29.98% 21.56% 折旧和摊销 21.77 21.71 36.01 42.57 营业成本 371.45 552.30 733.20 862.97 营运资金变动 -133.70 -70.91 14.76 -1.78 营业税金及附加 7.82 9.57 13.99 16.38 经营活动现金流 19.62 251.71 428.18 524.32 销售费用 23.72 26.58 33.17 40.88 资本开支 -139.63 -250.64 -304.90 -254.13 管理费用 46.66 72.30 96.66 116.42 投资 130.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 -13.93 2.21 0.47 0.98 投资活动现金流 -7.30 -313.52 -304.40 -253.63 资产减值损失 4.07 29.16 16.40 14.59 股权募资 18.40 0.00 0.00 0.00 投资收益 1.55 0.50 0.50 0.50 债务募资 342.00 -332.00 10.00 10.00 营业利润 164.31 308.81 406.69 528.49 筹资活动现金流 111.41 -339.10 6.37 3.83 营业外收支 -0.64 -0.30 0.10 0.20 现金净流量 123.73 -400.92 130.15 274.52 利润总额 163.67 308.51 406.79 528.69 主要财务指标 2018A 2019E 2020E 2021E 所得税 21.97 40.11 48.81 65.20 成长能力（%） 净利润 141.70 268.41 357.98 463.48 营业收入增长率 42.26% 68.24% 29.98% 21.56% 归属于母公司净利润 143.23 271.31 361.85 468.50 净利润增长率 53.71% 89.42% 33.37% 29.47% YoY(%) 53.71% 89.42% 33.37% 29.47% 盈利能力（%） 每股收益 0.69 1.31 1.75 2.27 毛利率 41.22% 48.05% 46.95% 48.63% 资产负债表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 净利润率 22.42% 25.24% 25.90% 27.59% 货币资金 652.30 251.37 381.52 656.04 总资产收益率ROA 7.71% 14.65% 14.78% 15.11% 预付款项 31.63 38.09 54.52 62.62 净资产收益率ROE 15.14% 22.28% 22.91% 22.88% 存货 238.39 196.70 273.51 324.58 偿债能力（%） 其他流动资产 254.84 390.50 494.75 601.13 流动比率 1.34 1.48 1.47 1.64 流动资产合计 1177.16 876.66 1204.30 1644.38 速动比率 1.04 1.08 1.07 1.26 长期股权投资 0.80 0.80 0.80 0.80 现金比率 0.74 0.42 0.46 0.66 固定资产 143.82 224.21 323.70 384.02 资产负债率 47.86