商业贸易行业：新冠疫情利好超市同店，关注优质超市公司长期投资价值

行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 商业贸易 证券研究报告 2020年02月07日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 马松 分析师 SAC执业证书编号：S1110518120001 masong@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《商业贸易-行业深度研究:重构新消费：社交资产如何链接“品”与“效”》 2020-02-05 2 《商业贸易-行业点评:利好在线教育，无碍学历资产，职教逻辑不改》 2020-02-01 3 《商业贸易-行业点评:上海发布深化改革提升义教意见，产业或迎发展新趋势》 2020-01-23 行业走势图 新冠疫情利好超市同店，关注优质超市公司长期投资价值 1. 核心逻辑——新冠疫情利好超市同店 新型冠状病毒肺炎疫情升级扩散的背景下，绝大部分零售业都受到了一定的冲击，但是对于销售必选消费品的大卖场、社区生鲜超市、便利店、生鲜电商等业态依然能保持稳定的发展，并且由于线下消费者囤货行为&线上订单激增等原因，甚至能够实现逆势成长。 2. 永辉超市：估值底部区间建议关注，聚焦云超线下线上全渠道发展 长期来看处于估值底部区间：公司当前市值为860亿，①从PS估值角度，当前市值对应2020年PS为0.8倍，公司目前PS处于较低位置；②从PE估值角度，假设只看公司大卖场&mini店业态，当前市值对应2020年PE为27倍左右，公司线下业态PE处于较低位置。因此，无论是PS估值还是线下业态PE估值，长期来看目前公司处于估值底部区间。 公司是全国性超市龙头公司，聚焦云超主业加速发展，大卖场&mini店协同发展，推出“永辉买菜”APP布局线上。综合预计2019-21年净利润分别为22/27/35亿，当前市值对应39/31/24xPE，维持买入评级。 3. 家家悦：新冠疫情利好同店，同店持续向好，省内省外加速发展 同店持续向好，加速新开门店：2019Q1-3公司新开门店53家，2019年新店门店目标在80-90家，以大卖场与综合超市为主，预计2020年新开门店为100+家。 公司是山东省内超市龙头，以生鲜业务作为核心竞争力，采购与物流支撑公司持续发展，跨省并购迈向全国。 4. 红旗连锁：主业增长&新网推动业绩高增长，内生外延&永辉赋能加速发展 内生外延提升公司市占率，新网银行贡献投资收益增厚业绩：公司一方面自己加速新开门店，2019年公司预计新增门店100+家，门店数量达到3000+家。另一方面， 同时，公司联合新希望集团、银米科技设立的四川新网银行，公司持股比例为15%。新网银行自2018年开始贡献投资收益，2018年贡献投资收益0.55亿，2019年盈利能力将进一步增强。 四川省内便利店龙头，加速新开门店&外延并购提升市占率，永辉赋能发力生鲜供应链，新网银行增厚业绩。综合预计2019-21年净利润分别为5.2/6.1/7.2亿，当前市值对应21/18/15xPE，维持买入评级。 投资建议：新冠疫情利好超市同店，关注优质超市公司长期投资价值。重点关注【永辉超市】、【家家悦】、【红旗连锁】。 风险提示：新店扩张速度不及预期，行业竞争加剧 -8%-3%2%7%12%17%22%27%2019-022019-062019-10商业贸易沪深300 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 核心逻辑——新冠疫情利好超市同店 新型冠状病毒肺炎疫情升级扩散的背景下，绝大部分零售业都受到了一定的冲击，但是对于销售必选消费品的大卖场、社区生鲜超市、便利店、生鲜电商等业态依然能保持稳定的发展，并且由于线下消费者囤货行为&线上订单激增等原因，甚至能够实现逆势成长。 2. 永辉超市：估值底部区间建议关注，聚焦云超线下线上全渠道发展 长期来看处于估值底部区间：公司当前市值为860亿，①从PS估值角度，当前市值对应2020年PS为0.8倍，公司目前PS处于较低位置；②从PE估值角度，假设只看公司大卖场&mini店业态，当前市值对应2020年PE为27倍左右，公司线下业态PE处于较低位置。因此，无论是PS估值还是线下业态PE估值，长期来看目前公司处于估值底部区间。 聚焦云超拓展全国：从公司战略管理角度出发，公司决定将云超一、二集群进行合并管理，任命李国为永辉超市总裁。云超下设大供应链事业部、大科技事业部，实现财务中心、人力资源中心、物流中心、工程中心四个中心一体化。同时，公司将全国分为10大战区，10大省区总作为核心合伙人，充分调动各大省区总的积极性。公司推进“大店+mini店”协同发展，推出“永辉买菜”APP发力线上业务。 图1：永辉云超组织架构 资料来源：公司公告，天风证券研究所 “大店+mini 店”协同发展：云超大卖场是永辉的基石，截至 2019 年12月底，公司大卖场已开业门店合计910家，筹建储备门店233家，门店覆盖全国28个省份、529个市（区、县），其中2019年新开205家（含并购百佳）大卖场，大卖场开店再提速；mini 店是公司在社区业态创新方面的新举措，截至 2019Q3，mini店共开业510家，目前mini店还处于迭代期。 推出“永辉买菜”APP发力线上：公司于19年3月筹划发展线上业务，耗时3月梳理会员系统，再耗时3月迭代出“永辉买菜”APP , 10月开始全面推广“永辉买菜”APP，目大供应链事业部大科技事业部永辉云超李国全国性战略性品牌（彩食鲜)省区采购社区特色采购基础门店运营智慧中台数据科技中心（云计算）多层次财务中心人力资源中心物流中心工程中心一体化拓展部门 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 前在福建、四川、重庆、北京等优势区域加速布局，目前由于新冠疫情影响导致线上订单激增，对于公司线上业务拓展有所助力。 图2：公司十大战区分布 图3：永辉到店和到家业务布局 资料来源：公司官网，天风证券研究所 资料来源：36氪，亿邦动力网，天天风证券研究所 公司是全国性超市龙头公司，聚焦云超主业加速发展，大卖场&mini店协同发展，推出“永辉买菜”APP布局线上。综合预计2019-21年净利润分别为22/27/35亿，当前市值对应39/31/24xPE，维持买入评级。 风险提示：云超同店不及预期；云创减亏不及预期。 3. 家家悦：新冠疫情利好同店，同店持续向好，省内省外加速发展 同店持续向好：2020年同店增长主要是：①春节错位；②疫情导致消费者囤货&线上订单激增，公司凭借供应链优势能够稳定供货；③CPI上行等，预计1-2月份合计同店会较好。农历口径看，正月初一到初八同店为正，累计来看同店在双位数以上。 加速新开门店：2019Q1-3公司新开门店53家，2019年新店门店目标在80-90家，以大卖场与综合超市为主，预计2020年新开门店为100+家。 内生外延提升山东省内市占率：公司在山东省内不仅通过自身加速新开门店，还通过外延并购的方式加快布局。①可转债：公司拟发行可转债的募资不超过6.45亿元，投资于连锁超市改造项目（2.03亿）、威海物流改扩建项目（1.77亿）、烟台临港综合物流园项目（2.55亿）、补充流动资金（0.1亿）；②外延并购：公司一方面通过收购青岛维客进入青岛市场，另一方面拟竞买华润万家山东省内七家门店，其中青岛3家、济南2家、烟台1家、淄博1家，转让低价3200万，对应2018年营收PS为0.046。 收购张家口福悦祥和淮北真棒跨省发展：公司以自有资金1.56亿元投资持有张家口福悦祥67%股权，加快在张家口及周边华北地区（内蒙、山西等）的连锁网络布局。同时，公司拟以自有资金投资2.1亿元收购淮北乐新商贸75%股权，淮北乐新商贸拥有已开业的直营连锁门店31处，经营业态主要为超市，门店的面积总计约109,491平方米，并自建了支撑超市业务发展的物流中心和食品加工厂，跨省发展战略再迈出一步。 京津冀福建广东大湾区江浙沪重庆+湖南+湖北四川河南+山西安徽+江西贵州+云南+广西西北 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图4：公司收购张家口福悦祥67%股权 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图5：公司收购淮北乐新商贸75%股权 资料来源：公司公告，天风证券研究所 表1：淮北乐新商贸利润简表 项目 2018年度（未经审计） 2019年1-9月（未经审计） 营业收入（万元） 66675.74 55398.17 净利润（万元） -2932.93 -2480.39 资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司是山东省内超市龙头，以生鲜业务作为核心竞争力，采购与物流支撑公司持续发展，跨省并购迈向全国。 风险提示：拓店速度不及预期；跨省扩张受阻。 4. 红旗连锁：主业增长&新网推动业绩高增长，内生外延&永辉赋能加速发展 内生外延提升公司市占率，新网银行贡献投资收益增厚业绩：公司一方面自己加速新开门店，2019年公司预计新增门店100+家，门店数量达到3000+家。另一方面， 同时，公司联合新希望集团、银米科技设立的四川新网银行，公司持股比例为15%。新网银行自2018年开始贡献投资收益，2018年贡献投资收益0.55亿，2019年盈利能力将进一步增强。 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图6：红旗连锁发展历程 资料来源：公司官网，天风证券研究所 图7：新网银行股权结构 资料来源：腾讯科技，天风证券研究所 永辉持股21%成为第二大股东，加速生鲜供应链&门店改造赋能：永辉超市持股21.00%，成为为第二大股东，永辉在供应链、门店升级、商品品类调整、社区增值服务等方面给予公司大力支持。截止2018年底，公司携手永辉团队打造的生鲜型便利店已突破100家，后续改造升级计划正有序推进中，预计2019年生鲜门店新增300家。 图8：公司股权结构 资料来源：公司公告，天风证券研究所 四川省内便利店龙头，加速新开门店&外延并购提升市占率，永辉赋能发力生鲜供应链，新网银行增厚业绩。综合预计2019-21年净利润分别为5.2/6.1/7.2亿，当前市值对应21/18/15xPE，维持买入评级。 风险提示：行业竞争加剧；新店扩张进展不达预期。 其他红旗连锁新希望集团银米科技新网银行25.5% 30.0%29.5%15.0% 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构