2019年度业绩快报点评，2019年收入保持高速增长，盈利端超市场预期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、 一、事件概述 公司2月6日发布业绩快报，预计2019年实现营业收入119.14亿元，同比+26.57%，归属于上市公司股东净利润20.24亿元，同比+37.64%，每股收益2.33元。 二、分析与判断  营收增速符合预期，利润增速略超预期，公司盈利能力强劲 19年公司实现营收/归母净利润119.14/20.24亿元，同比分别+26.57%/+37.64%，营收增速符合我们此前预期，利润增速略高于预期。Q4单季度公司实现营收/归母净利润27.87/3.28亿元，同比分别+13.02%/+61.58%。Q4利润端增速延续Q3以来的高增长态势，主要原因是省外市场加速扩张、营销策略针对性强以及中高端产品销售占比提升。  汾酒产品动销良好，高低搭配持续改善销售结构 19年汾酒产品动销良好，保证公司整体业绩表现。高端产品方面，青花30以控量挺价为主，青花20仍为销售主力，青花20全年销量有望突破4000吨，未来青花系列仍有提价放量空间。玻汾产品经过四五年的市场导入，19年销售增速有望达到50%左右。玻汾产品知名度较高，对销售资源占用较小，目前已从山西市场顺利导入全国销售。整体看，公司青花、巴拿马、玻汾产品均已导入全国市场，产品价格带覆盖完整，高低搭配合理。  深入对接华润渠道，持续强化协同效应 公司目前与华润的合作与对接仍在持续推进，双方合作的核心目标是改善企业文化，强化市场化的管理方式和管理机制。短期目标是加强公司销售端与华润渠道的顺利对接。19年前三季度，公司完成对5%左右的华润渠道对接，预计2020年公司还将加快与华润在管理、营销等方面有效对接，实现资源共享，业务协同，有效提升混改的质量与效率。 二、 三、盈利预测与投资建议 考虑到疫情影响，我们小幅下调公司2020年业绩预测。预计2019-2021年收入119.14/137.13/160.20亿元，同比+26.6%/+15.1%/+16.8%。归属上市公司净利润20.24/23.01/28.30亿元，同比+37.6%/+13.7%/+23.0%，折合EPS2.34元/2.66元/3.27元，对应PE分别为35X/31X/25X。目前白酒行业估值29X左右，公司估值略高于行业估值，考虑到公司主业扩张态势良好，长期成长确定性高，维持“推荐”评级。 三、 四、风险提示 经济下滑拖累需求，业绩释放节奏不及预期，食品安全问题等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 9,382 11,914 13,713 16,020 增长率（%） 55.4% 26.6% 15.1% 16.8% 归属母公司股东净利润（百万元） 1,467 2,024 2,301 2,830 增长率（%） 55.4% 37.6% 13.7% 23.0% 每股收益（元） 1.69 2.34 2.66 3.27 PE（现价） 48.6 35.3 31.0 25.2 PB 11.5 9.4 7.8 6.4 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 82.41 [Table_MarketInfo] 交易数据 2020-2-6 近12个月最高/最低（元） 98.6/41.23 总股本（百万股） 871.53 流通股本（百万股） 865.85 流通股比例（%） 99% 总市值（亿元） 718.23 流通市值（亿元) 713.55 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： yujie@mszq.com 研究助理：熊航 执业证号： S0100118080028 S0100118080028 电话： 0755-22662056 邮箱： xionghang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1. 【民生食品饮料】行业深度报告：高端酒增速换挡，重点关注次高端名酒及优质地产酒 2. 民生食品饮料2019年年度策略：关注调味品、啤酒成长机会，精选白酒、大众品个股 0%50%100%150%19/219/519/819/11山西汾酒 沪深300 [Table_Title] 山西汾酒（600809） 公司研究/点评报告 2019年收入保持高速增长，盈利端超市场预期 ——山西汾酒（600809）2019年度业绩快报点评 点评报告/食品饮料行业 2020年2月7日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 山西汾酒（600809） mary] 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 营业总收入 9,382 11,914 13,713 16,020 成长能力 营业成本 3,170 3,765 4,265 4,854 营业收入增长率 55.4% 27.0% 15.1% 16.8% 营业税金及附加 1,796 2,280 2,625 3,066 EBIT增长率 58.8% 41.2% 14.0% 22.9% 销售费用 1,627 2,037 2,441 2,762 净利润增长率 55.4% 38.0% 13.7% 23.0% 管理费用 628 790 909 1,073 盈利能力 研发费用 12 8 13 13 毛利率 66.2% 68.4% 68.9% 69.7% EBIT 2,149 3,034 3,460 4,252 净利润率 15.6% 17.0% 16.8% 17.7% 财务费用 (27) (26) (28) (33) 总资产收益率ROA 12.4% 13.5% 13.1% 13.4% 资产减值损失 2 2 2 2 净资产收益率ROE 23.6% 26.8% 25.2% 25.2% 投资收益 1 1 1 1 偿债能力 营业利润 2,177 3,060 3,489 4,285 流动比率 1.7 1.8 2.0 2.1 营业外收支 (3) 0 0 0 速动比率 1.1 1.2 1.5 1.5 利润总额 2,174 3,058 3,487 4,283 现金比率 0.2 0.3 0.7 0.7 所得税 615 851 978 1,197 资产负债率 0.5 0.5 0.4 0.4 净利润 1,560 2,207 2,509 3,086 经营效率 归属于母公司净利润 1,467 2,024 2,301 2,830 应收账款周转天数 0.4 0.4 0.4 0.4 EBITDA 2,298 3,172 3,596 4,381 存货周转天数 309.8 363.4 336.6 350.0 总资产周转率 0.9 0.9 0.8 0.8 资产负债表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 每股指标（元） 货币资金 1296 2373 5475 6015 每股收益 1.7 2.3 2.7 3.3 应收账款及票据 3706 4523 5312 6144 每股净资产 7.2 8.7 10.6 13.0 预付款项 104 256 215 288 每股经营现金流 1.1 1.9 4.2 1.3 存货 3156 4444 3531 5907 每股股利 0.8 0.8 0.8 0.9 其他流动资产 719 719 719 719 估值分析 流动资产合计 9016 12402 15291 19190 PE 48.6 35.3 31.0 25.2 长期股权投资 4 5 6 7 PB 11.5 9.4 7.8 6.4 固定资产 1599 1543 1489 1435 EV/EBITDA 30.5 21.8 18.4 15.0 无形资产 223 209 195 181 股息收益率 0.9% 1.0% 1.0% 1.1% 非流动资产合计 2813 2538 2248 1974 资产合计 11829 14940 17540 21163 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 应付账款及票据 1344 2191 2145 2634 净利润 1,560 2,207 2,509 3,086 其他流动负债 0 0 0 0 折旧和摊销 151 140 138 131 流动负债合计 5309 6896 7702 8992 营运资金变动 (481) (723) 1,020 (2,069) 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 966 1,624 3,668 1,149 其他长期负债 17 17 17 17 资本开支 75 (134) (151) (142) 非流动负债合计 38 38 38 38 投资 (310) 0 0 0 负债合计 5347 6934 7740 9030 投资活动现金流 (361) 134 151 142 股本 866 866 866 866 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 267 450 659 914 债务募资 0 0 0 0 股东权益合计 6482 8007 9800 12134 筹资活动现金流 (776) (682) (716) (752) 负债和股东权益合计 11829 14940 17540 21163 现金净流量 (171) 1,077 3,102 540 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 山西汾酒（600809） [Table_AuthorIntroduce] 分析师与研究助理简介 于杰，北京大学经济学学士、硕士。