证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 江山欧派（603208）2019年业绩预告点评 强推（维持） 业绩超预期，工程渠道驱动业绩持续高增 目标价：88.5元 当前价：62.8元 事项：  公司公告2019年业绩预告，2019年实现营业收入20.27亿元，同比增长58%；实现归母净利润2.64亿元，同比增长73%。2019年Q4单季度实现营业收入6.92亿元，同比增长164%；实现归母净利润0.84亿元，同比187%，业绩超预期。 评论：  2019Q4业绩增速持续大幅提升，挖掘各渠道市场潜力，工程渠道驱动营收高增长。2019年Q4单季度实现营业收入6.92亿元，同比增长164%；实现归母净利润0.84亿元，同比187%，增速再创新高。经销商渠道方面，增加空白区域招商，淘汰低质量门店；工程渠道方面，维护现有优质工程客户并开发新的优质工程客户，增加配套产品，提供售后增值服务。2019年公司营业收入的增长主要系工程渠道客户销售增长所致；外贸公司渠道和出口渠道侧重开发新的优质大客户。  净利率同比提升，盈利能力改善。2019年公司净利率13.02%（同比提高2.36pct）。2019年Q4单季度净利率12.14%（同比提升1.48pct）。  公司工程业务放量增长，精装房“木门一站式”大有可为。稳步推进投资项目建设。截至半年报披露日，“营销网络建设项目”已完成投资，同时，公司“年产 120 万套木门项目”正按计划推进，目前尚处于基建阶段。由于公司主营业务发展稳定，积极开发工程渠道支撑营收高速增长，同时挖掘各渠道潜力，费用控制能力改善，我们调整公司盈利预测由2019-2021年归母净利润2.01/2.61/3.16亿元至2.64/3.58/4.40亿元，对应当前股价PE分别为19、14、12倍，公司工程业务老客户放量和新客户拓展同步进行，维持“强推”评级；参照家具其它子板块估值，给予公司2020年20倍PE，对应目标价88.5元。  风险提示：工程端客户拓展不达预期，房地产市场剧烈波动。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 1,283 2,027 2,826 3,598 同比增速(%) 27.1% 58.0% 39.4% 27.3% 归母净利润(百万) 153 264 358 440 同比增速(%) 11.0% 73.1% 35.2% 23.1% 每股盈利(元) 1.89 3.27 4.42 5.44 市盈率(倍) 33 19 14 12 市净率(倍) 5 4 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年1月20日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 联系人：葛文欣 电话：010-63215669 邮箱：gewenxin@hcyjs.com 总股本(万股) 8,082 已上市流通股(万股) 3,082 总市值(亿元) 50.75 流通市值(亿元) 19.35 资产负债率(%) 48.8 每股净资产(元) 15.2 12个月内最高/最低价 64.62/25.02 《江山欧派（603208）深度研究报告：好风凭借力，工程木门龙头崛起正当时》 2019-06-09 《江山欧派（603208）2019年中报点评：工程渠道驱动业绩持续高增，控费能力增强》 2019-08-13 《江山欧派（603208）2019年三季报点评：业绩超预期，工程渠道驱动业绩持续高增》 2019-10-29 -6%40%87%134%19/0119/0319/0519/0719/0919/112019-01-22～2020-01-20沪深300江山欧派相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 家具 2020年01月21日 江山欧派（002511）2019年业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 593 474 473 509 营业收入 1,283 2,027 2,826 3,598 应收票据 230 363 506 645 营业成本 863 1,315 1,841 2,359 应收账款 242 372 519 660 税金及附加 14 23 32 40 预付账款 19 28 40 51 销售费用 127 200 279 355 存货 230 351 492 630 管理费用 63 99 139 177 其他流动资产 28 45 61 79 财务费用 14 0 5 8 流动资产合计 1,342 1,633 2,091 2,574 资产减值损失 10 15 16 17 其他长期投资 10 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 16 15 15 16 固定资产 513 809 1,082 1,333 其他收益 20 8 7 8 在建工程 69 119 169 219 营业利润 173 309 415 510 无形资产 170 153 138 124 营业外收入 1 1 0 0 其他非流动资产 48 49 49 49 营业外支出 1 3 0 0 非流动资产合计 810 1,130 1,438 1,725 利润总额 173 307 415 510 资产合计 2,152 2,763 3,529 4,299 所得税 24 43 57 70 短期借款 0 8 16 24 净利润 149 264 358 440 应付票据 344 524 734 940 少数股东损益 -4 0 0 0 应付账款 183 279 390 500 归属母公司净利润 153 264 358 440 预收款项 140 221 308 392 NOPLAT 161 265 362 447 其他应付款 50 40 30 35 EPS(摊薄)（元） 1.89 3.27 4.42 5.44 一年内到期的非流动负债 11 11 11 11 其他流动负债 54 86 123 143 主要财务比率 流动负债合计 782 1,169 1,612 2,045 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 56.00 112.00 169.00 225.00 成长能力 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 营业收入增长率 27.1% 58.0% 39.4% 27.3% 其他非流动负债 148 133 122 112 EBIT增长率 10.2% 64.9% 36.6% 23.7% 非流动负债合计 204 245 291 337 归母净利润增长率 11.0% 73.1% 35.2% 23.1% 负债合计 986 1,414 1,903 2,382 获利能力 归属母公司所有者权益 1,098 1,281 1,558 1,849 毛利率 32.7% 35.1% 34.8% 34.5% 少数股东权益 68 68 68 68 净利率 11.6% 13.0% 12.7% 12.2% 所有者权益合计 1,166 1,349 1,626 1,917 ROE 13.1% 19.6% 22.0% 23.0% 负债和股东权益 2,152 2,763 3,529 4,299 ROIC 13.1% 18.6% 20.8% 21.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 45.8% 51.1% 53.6% 55.4% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 18.4% 19.6% 19.6% 19.5% 经营活动现金流 247 273 385 494 流动比率 171.6% 139.7% 129.7% 125.9% 现金收益 195 323 442 548 速动比率 142.2% 109.7% 99.2% 95.1% 存货影响 -94 -121 -140 -138 营运能力 经营性应收影响 -128 -288 -317 -308 总资产周转率 0.6 0.7 0.8 0.8 经营性应付影响 308 347 398 405 应收帐款周转天数 58 55 57 59 其他影响 -34 12 3 -12 应付帐款周转天数 66 63 65 68 投资活动现金流 -296 -380 -390 -390 存货周转天数 77 80 82 86 资本支出 -276 -387 -387 -387 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 1.89 3.27 4.42 5.44 其他长期资产变化 -20 7 -3 -3 每股经营现金流 3.06 3.38 4.76 6.11 融资活动现金流 8 -12 4 -68 每股净资产 13.59 15.85 19.28 22.88 借款增加 59 64 64 64 估值比率 股利及利息支付 -51 -84 -149 -184 P/E 33 19 14 12 股东融资 0 0 0 0 P/B 5 4 3 3 其他影响 0 8 89 52 EV/EBITDA 55 33 24 19 资料来源：公司公告，华创证券预测 江山欧派（002511）2019年业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工纺服组团队介绍 组长、首席分析师：郭庆龙 英国伦敦大学管理学硕士。曾任职于兴业基金、招商证券。2018年加入华创证券研究所。 分析师：陈梦 北京大学工学硕士。曾任职于民生证券。2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：葛文欣 南开大学经济学硕士。2018年加入华创证券研究所。 江山欧派（002511）2019年业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214683 houbin@hcyjs.com 过云龙 销售经理 010-63214683 guoyunlong@hcyjs.com 刘懿 销售经理 010-66500867 liuyi@hcyjs.com 达娜 销售助理 010-63214683 dana@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 罗颖茵 高级销售经理 0755-83479862 luoyingyin@hcyjs.com 段佳音 销售经理 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 朱研 销售经理 0755-