重大事件快评：获龙头战略入资，竞争优势强化

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 公司研究 Page 1 2011-08-10a [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 食品饮料 [Table_StockInfo] 妙可蓝多（600882） 买入 重大事件快评 食品 2020年01月07日 [Table_Title] 获龙头战略入资，竞争优势强化 证券分析师： 陈梦瑶 18520127266 chenmengyao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080001 证券分析师： 郭尉 15210587234 guowei1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518100001 事项： [Table_Summary] 公司公告拟引入内蒙古蒙牛乳业（集团）股份有限公司为公司及下属全资子公司的战略股东，并与战略股东、公司控股股东签署了《战略合作协议》。点评如下： 国信观点： 我们认为公司与龙头蒙牛的战略合作将有利于双方优势互补，强化上市公司在经营、治理能力，巩固公司奶酪业务的市场领先地位，提升竞争力、盈利能力及品牌影响力，看好公司奶酪业务先发优势和长期快速发展空间，随着规模提升，费效比及整体盈利能力有望持续上移，维持2019-2021EPS至0.09/0.37/0.60元，对应168/40/25倍PE，一年期目标估值16.7-17.4元，维持“买入”评级。 点评：  战略合作包含股权转让及子公司增资 根据公告，本次战略投资包含股份转让及子公司增资两部分：1.股权转让：蒙牛与沂源县东里镇集体资产经营管理中心、王永香、刘木栋、沂源华旺投资有限公司签署股份转让协议，以每股14元的价格受让转让方持有的非限售流通股份2046.8万股，总价款为2.87亿元，占妙可蓝多总股本的5%；2.子公司增资：蒙牛拟以现金4.58亿元对公司子公司吉林科技进行增资，认购吉林科技的新增注册资本2.1亿元，占吉林科技增资后注册资本的42.88%（股份公司从持股100%调整为57.12%），且蒙牛有权在股权变更登记完成后24个月内发出股权上翻通知（非义务），股权上翻指不影响实际控制人对控股股东拥有控制权的前提下，蒙牛有权要求上市公司通过发行股票、可转股债券等方式使其持有的子公司全部股权转为上市公司股份或其他权益工具。  双方优势互补，利于强化公司竞争力品牌力 根据协议内容，蒙牛及公司将积极开展各类奶酪产品的开发和推广，并进行销售渠道共建、营销资源共享、产能布局提升等多方面、多维度的业务合作，实现优势互补，合作共赢。此外在公司治理方面，蒙牛有权提名一名董事候选人，并推荐一名财务副总监人选。双方过去12个月开展了有关奶酪产品代工业务的合作，涉及交易金额为人民币1616万元。我们认为此次战略合作协议将利于公司及蒙牛发挥各自优势，加速开拓国内极具发展潜力的奶酪市场，基于乳业龙头蒙牛丰富先进的发展经验强化上市公司在经营、治理方面的能力，巩固公司奶酪业务的市场领先地位，提升竞争力、盈利能力及品牌影响力，符合公司长期发展战略。  奶酪业务持续高增，产能进一步补充 2019年公司核心奶酪业务延续高增长态势，一方面在于公司原有优势的餐饮渠道继续保持快速增长，今年开了汉堡王、赛百味、奈雪、星巴克；另一方面源于公司明星零售产品奶酪棒继续爆发式增长，预计奶酪棒今年能卖4.5亿，近期动 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 2 销积极、库存水平良性。公司产品优势主要在配方口味及制作工艺，竞品在下线城市产品力不够、复购力弱。费用端预计费效比持续提升，广宣费用及物流费用仍有压缩空间，未来公司将深入新品开发、进行渠道扁平化改造，产能建设也将稳步提供支撑，当前奶酪棒共计10条生产线，预计2020年一季度末会产能多50%（2条线已经准备投入，春节后再增加3条线）。整体来看，公司以“稳定液奶、发展奶酪”为总体战略，完善全国化布局，在巩固电商渠道领先地位的同时，开发多种现代渠道的新奶酪产品，为消费者提供优质的、差异化的产品组合。  盈利预测评级 我们认为与龙头蒙牛的战略合作将有利于双方优势互补，强化上市公司在经营、治理能力，巩固公司奶酪业务的市场领先地位，提升竞争力、盈利能力及品牌影响力，看好公司奶酪业务先发优势和长期快速发展空间，随着规模提升，费效比及整体盈利能力有望持续上移，维持2019-2021EPS至0.09/0.37/0.60元，对应168/40/25倍PE，一年期合理估值16.7-17.4元，维持“买入”评级。 图1：公司分季度营业收入及同比增速 图2：公司分季度归母净利润及同比增速 资料来源:Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理 图3：公司分季度毛利率 图4：公司分季度净利率 资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理 -10010203040506070010000200003000040000500002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2营业收入(万元）YOY(%)-600-400-2000200400-3000-2000-10000100020002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2归母净利润（万元）YOY(%)0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2销售毛利率（%）-15.00-10.00-5.000.005.002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2销售净利率（%）表1：可比公司估值 公司 投资 评级 市值（亿） 股价（元） 2019-1-6 EPS PE 2019E 2020E 2019E 2020E 蒙牛乳业 买入 1234 31.35 1.90 1.30 16.5 24.1 伊利股份 买入 1895 31.09 1.18 1.29 26.3 24.1 平均 21.4 24.1 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 3 风险提示 行业景气度波动；渠道拓展缓慢；产能建设不达预期； 妙可蓝多 买入 60.42 11.76 0.09 0.37 167.8 40.3 资料来源： Wind，国信证券经济研究所预测，蒙牛乳业单位为港元 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 现金及现金等价物 636 712 681 736 营业收入 1226 1684 2304 3027 应收款项 304 415 568 746 营业成本 895 1172 1547 1983 存货净额 163 216 288 372 营业税金及附加 9 13 18 24 其他流动资产 86 118 161 212 销售费用 205 286 346 454 流动资产合计 1189 1461 1698 2066 管理费用 97 131 166 216 固定资产 639 699 755 805 财务费用 57 47 51 51 无形资产及其他 114 110 105 100 投资收益 30 10 10 10 投资性房地产 748 748 748 748 资产减值及公允价值变动 (6) 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 11 0 0 0 资产总计 2690 3017 3306 3719 营业利润 (3) 45 186 309 短期借款及交易性金融负债 809 1000 1000 1000 营业外净收支 2 6 6 6 应付款项 154 200 267 345 利润总额 (2) 51 192 315 其他流动负债 177 231 301 391 所得税费用 (12) 15 42 69 流动负债合计 1140 1431 1569 1736 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 295 295 295 295 归属于母公司净利润 11 36 150 246 其他长期负债 37 38 39 40 长期负债合计 331 332 333 334 现金流量表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 负债合计 1471 1764 1902 2070 净利润 11 36 150 246 少数股东权益 0 0 0 0 资产减值准备 5 0 0 0 股东权益 1218 1254 1404 1649 折旧摊销 41 64 69 74 负债和股东权益总计 2690 3017 3306 3719 公允价值变动损失 6 0 0 0 财务费用 57 47 51 51 关键财务与估值指标 2018 2019E 2020E 2021E 营运资本变动 (127) (95) (130) (145) 每股收益 0.03 0.09 0.37 0.60 其它 (5) (0) (0) (0) 每股红利 0.20 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流 (69) 5 89 175 每股净资产 2.97 3.06 3.43 4.03 资本开支 (106) (120) (120) (120) ROIC -8% 3% 7% 11% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 1% 3% 11% 15% 投资活动现金流 (106) (120) (120) (120) 毛利率 27% 30% 33% 35% 权益性融资 (4) 0 0 0 EBIT Margin 2% 5% 10% 12% 负债净变化 (573) 0 0 0 EBITDA Margin 5% 9% 13% 14% 支付股利、利息 (81) 0 0 0 收入增长 25% 37% 37% 31% 其它融资现金流 1316 191 0 0 净利润增长率 149% 236% 319% 64% 融资活动现金流 4 191 0 0 资产负债率 55% 58% 58% 56% 现金净变动 (171) 76 (31) 55 息率 1.6% 0.0% 0.0% 0.0% 货币资金的期初余额 807 636 712 681 P/E 549.3 167.8 40.3 24.6 货币资金的期末余额 636 712 681 736 P/B 4.1 4.0 3.6 3.0 企业自由现金流 (322) (93) (4) 82 EV/EBITDA 108.7 46.1 23.3 16.7 权益自由现金流 421 65 (44) 43 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 5 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市