基差仍坚挺，左侧预估累库迟迟未兑现

投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 研究院 能源化工组 研究员 潘翔  0755-82764736  panxiang@htgwf.com 从业资格号：F0286011 投资咨询号：Z0010713 余永俊 021-60827969 yuyongjun@htfc.com 从业资格号：F3047633 投资咨询号：Z0013688 陈莉  020-83901030  cl@htfc.com 从业资格号：F0233775 投资咨询号：Z0000421 联系人 张津圣 021-68757985 zhangjinsheng@htfc.com 从业资格号：F3049514 梁宗泰 020-28291697 liangzongtai@htfc.com 从业资格号：F3056198 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404 华泰期货|PVC周报 2019-12-23 基差仍坚挺，左侧预估累库迟迟未兑现 市场描述： （1）即期库存仍紧张，华东基差仍坚挺，即期刚需成交为主，预售一般；华南即期上挺至7320附近，成交好转，下游采购，远期预售在7000附近。上周V风库存-9.6%、卓创库存-4.9%，即期社会库存下滑幅度减少，但仍持续去库，迟迟未有兑现累库预期（2）CFR中国上调10美金，含关税进口窗口仍开。（3）西北前期下调后开始企稳，然而南北套利窗口仍开。 平衡表变化与观点： 平衡表左侧预估12-1月重新累库预期，累库拐点的主要驱动在于北方需求季节性转淡，北方下游负荷下滑逐步兑现。然而左侧预期累库预期迟迟未兑现，现实仍持续去库。 策略建议及分析： （1）单边：观望。（2）跨品种观望，等待1月附近左侧介入多V5空LL5机会。（3）跨期：V5-9价差方面观望，库存拐点预期在12月份进入累库，然而累库速率偏慢，且有高基差支撑。 风险：来年宏观预期好转导致的投机需求抬升 华泰期货|PVC周报 2019-12-23 2 / 19 1.0基差结构：05基差稍回落后仍坚挺 图 1： PVC华东基差&跨期走势 单位：元/吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 （1）上图为05基差。本周华东05基差挺在+540元/吨附近，库存累库拐点仍迟迟未兑现，后续平衡表预估累库速率偏慢。天气转冷后北方下游负荷逐步下降，南北套利窗口亦在打开，左侧累库预期的拐点逐步靠近，市场交易的逻辑从即期库存紧张的现实，往12-2月累库的预期摆动，然而过高的基差或有纠偏。 1.1平衡表概览（表） 图 2： 未来平衡表展望（自估）（2019年12月13日预估） 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 -300-1001003005007009002017-10-092017-12-092018-02-092018-04-092018-06-092018-08-092018-10-092018-12-092019-02-092019-04-092019-06-092019-08-092019-10-092019-12-09近远月移仓成本（含利息）近月交割成本(含利息）近月基差V1-V5V5-V9V9-V1 华泰期货|PVC周报 2019-12-23 3 / 19 图 3： 未来平衡表展望（自估）（2019年12月20日预估） 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 平衡表调整幅度不大， 12月仍是从去库转为累库的拐点时间节点 （1）一方面是检修已不多，另一方面是冬季PVC企业开工率的季节性抬升，12月给予一定的季节性复工增量。三条新增产能按上表放，产量逐步爬升。。 （2）本周外盘美金上调，但含税进口窗口仍打开，取消反倾销后首度测试一般贸易口径量级提升空间，目前仍未大幅上调进口预估。 （3）2020年内调高至2.5%附近，竣工增速补升的年份。 1.2平衡表概览（图） 图 4： PVC社会库存指数（自估平衡表） 单位：万吨 图 5： PVC社会库存指数（自估平衡表）与卓创社会库存指数 单位：万吨；万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 20304050607080901月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20152016201720182019182328333843485358203040506070809010016-0116-0717-0117-0718-0118-0719-0119-0720-01V平衡表库存卓创社会库存指数 华泰期货|PVC周报 2019-12-23 4 / 19 图 6： PVC产量（自估平衡表） 单位：万吨 图 7： PVC出口（自估平衡表） 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 图 8： PVC进口（自估平衡表） 单位：万吨 图 9： PVC净进口（自估平衡表） 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 2.1 PVC负荷抬升 图 10： PVC样本分工艺开工率 单位：% 1201301401501601701801月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201520162017201820190246810121416181月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201520162017201820195.06.07.08.09.010.011.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20152016201720182019-10-8-6-4-2024681月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2015201620172018201963%68%73%78%83%88%93%98%2018-01-052018-03-052018-05-052018-07-052018-09-052018-11-052019-01-052019-03-052019-05-052019-07-052019-09-052019-11-052020-01-05样本开工率一体化电石法开工率外购电石法开工率乙烯法开工率 华泰期货|PVC周报 2019-12-23 5 / 19 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 （1）检修周期：电石法及乙烯法检修仍不多，PVC负荷逐步回升至峰值附近。 图 11： 电石法PVC开工率 单位：% 图 12： 乙烯法PVC开工率 单位：% 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 （2）12.20当周PVC总开工率78.4%（+1.3%），电石法PVC开工率77.8%（-0.8%），乙烯法PVC开工率81.1%（+10.6%）。 图 13： PVC当期检修 单位：万吨/年 图 14： PVC计划检修 单位：万吨/年 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 50%55%60%65%70%75%80%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2015201620172018201930%40%50%60%70%80%90%100%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20152016201720182019 华泰期货|PVC周报 2019-12-23 6 / 19 图 15： PVC月度检修量 单位：万吨/月 图 16： 一体化电石法PVC月度检修量 单位：万吨/月 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 图 17： 外购电石法PVC月度检修量 单位：万吨/月 图 18： 乙烯法PVC月度检修量 单位：万吨/月 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 2.2.1电石价格企稳 图 19： 电石产量季节性 单位：万吨 图 20： 内蒙电石外卖华北毛利 单位：% 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 Wind 华泰期货研究院 0510152025303540451月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20192018201720160510152025301月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20192018201720160246810121月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20192018201720160246810121月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20192018201720161801902002102202302401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月15年16年17年18年19年-1%4%9%14%19%24%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019201820172016 华泰期货|PVC周报 2019-12-23 7 / 19 （1）12.20当周，乌海价格继续企稳，山东送到价亦企稳，价格企稳，随着外购电石法PVC负荷高位，电石需求提振，电石功能需边际改善；本周前期电石运输受到降雪影响，电石流通速度较慢，下半周有所恢复，本周卓创电石开工率60.6%（+0%），预计电石毛利底部盘整。 图 21： 电石利润与电石开工率 单位：%，% 数据来源：卓创资讯 Wind 华泰期货研究院 图 22： 外购电石的电石法PVC开工率与电石开工率 单位：%，% 数据来源：卓创资讯 Wind 华泰期货研究院 （1）历史的电石负荷变动并未有明显影响外购电石的电石法PVC负荷问题。 55%56%57%58%59%60%61%62%63%64%-1%4%9%14%19%2017-01-062017-04-062017-07-062017-10-062018-01-062018-04-062018-07-062018-10-062019-01-062019-04-062019-07-062019-10-06内蒙自产电石外卖华北毛利电石平均开工率56%57%58%59%60%61%62%63%64%50%55%60%65%7