固定收益研究：关于允许AMC收购融资平台到期债务的点评
请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心邮编：100031信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 关于允许AMC收购融资平台到期债务的点评 2019年12月6日 事件：12月5日，据和讯新闻报道，在今年隐性债务风险化解的过程中，监管部门已允许融资平台公司债权人将到期债务转让给AMC。相应地， AMC将继承原债务合同中的还款承诺、还款来源和还款方式等权益。中国信达总裁助理向党也公开表示，已投入近70亿收购地方政府融资平台到期债务。 点评： 金融机构已逐步介入地方政府债务风险化解，AMC参与不存在政策障碍。2018年，审计署再次针对全国范围的地方政府隐性债务进行了全面的摸底和梳理，粗略估计，目前地方政府隐性债务规模在30-40万亿左右。2019年6月，财政部、国家发展改革委、人民银行、审计署、银保监会和证监会六部门联合非公开发文《关于防范化解融资平台公司到期存量地方政府隐性债务风险的意见》（40号文）。该文件主要指导地方、金融机构开展隐性债务置换，半年来诸多地方已有隐性债务置换的案例落地，包括银行、证券、信托、保险、AMC在内的金融机构均参与其中。 AMC参与化解城投平台债务风险的第一原则仍然是市场化。新闻中地方投融资部门人士称，“AMC需对融资平台公司进行实质性重组，但不得通过收购到期债务的方式变相提供融资。”目前信达参与70亿融资平台债务收购业务以江苏和湖北省市级城投平台为主，其中江苏业务占比相对较大，其业务模式均为信达不良资产处置的市场化成熟模式，未来AMC仍将依据市场化原则参与城投平台债务处置。 市场化处置项目条件限制下城投平台信用资质分化趋势不变。如今AMC领域已经发展为“4+2+N+银行系”的多元化格局，城投平台的风险化解与其他不良资产处置业务一样，全国性AMC将以省市级项目为主，而地方AMC以当地下沉的市县级项目为主。由于目前地方AMC区域发展不平均现象较为显著，且资金成本较全国性AMC更高，从市场化风险收益比出发，我们认为未来落地的融资平台债务项目的可行性主要有两方面考虑：第一，从区域来看，全国性AMC参与项目将以省市级平台为主，并且更倾向于选择经济相对较好、区位重要性较强的省市级城投平台，而地方性AMC实力较强的公司主要分布在浙江、江苏、广东等区域，这些地区的市县级平台中资质较好的也可能成为优先落地的项目目标；第二，从平台公司类型来看，基于市场化处置的业务模式考量，AMC参与处置的城投平台多为具有能产生稳定现金流的资产，以及债务状况相对清晰的城投平台。 金融机构参与地方政府债务风险化解仍以非标债权为主，对债券市场直接影响有限。银行、信托、保险等金融机构参与地方政府隐性债务风险化解的方式以贷款置换贷款、非标为主，而AMC由于不良资产处置和重组经验丰富，参与形式更为多样化，通过债权收购、债务重组、存量资产盘活、引入产业投资人进行战略投资等多种手段化解融资平台债务风险。证券研究报告 固定收益研究 点评报告 胡佳妮 固定收益分析师 执业编号：S1500514070006 联系电话：+86 10 83326732 邮 箱： hujiani@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 目前金融机构参与的项目均为非标债权，对城投债存量市场的直接影响有限。 AMC机构直接收购的债务规模有限，城投债投资资质盲目下沉并不可取。包括信达、华融在内的四大AMC参与地方政府隐性债务化解符合身为央企的化解区域经济金融风险的政治使命。但如前所述，无论是从可被处置的债务与AMC公司体量对比考虑，还是从AMC参与债务市场化处置的成本收益考虑，最终落地的债务处置规模有限，AMC成为“接盘侠”维持城投信仰概率较低。尽管目前公开市场尚未出现城投债实质性违约案例，但过度资质下沉仍有可能面临较大风险。 风险因素： 经济大幅下行、货币政策收紧、融资平台公司债务处置政策变化。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 分析师简介 胡佳妮：固定收益分析师。2012年毕业于中国人民大学，金融学硕士，同年7月加入信达证券研发中心策略组，负责股票市场和流动性策略研究，2014年6月起负责资产配置和债券市场研究。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 华北 袁 泉 13671072405 yuanq@cindasc.com 华北 张 华 13691304086 zhanghuac@cindasc.com 华北 唐 蕾 18610350427 tanglei@cindasc.com 华东 王莉本 18121125183 wangliben@cindasc.com 华东 文襄琳 13681810356 wenxianglin@cindasc.com 华东 洪 辰 13818525553 hongchen@cindasc.com 华东 张思莹 13052269623 zhangsiying@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 评级说明 投资建议的比较标准 股票投资评级 行业投资评级 本报告采用的基准指数 ：沪深300指数（以下简称基准）； 时间段：报告发布之日起 6 个月内。 买入：股价相对强于基准20％以上； 看好：行业指数超越基准； 增持：股价相对强于基准5％～20％； 中性：行业指数与基准基本持平； 持有：股价相对基准波动在±5% 之间； 看淡：行业指数弱于基准。 卖出：股价相对弱于基准5％以下。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。
