社会服务行业2020年度投资策略：龙头愈强，行业白马仍在腾飞

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年12月4日 社会服务业 龙头愈强，行业白马仍在腾飞 ——社会服务行业2020年度投资策略 行业年度报告 ◆2019行情与业绩回顾：整体表现低于大盘 19年初至11月29日，休闲服务涨幅（+18.19%）低于沪深300涨幅（+27.17%），在所有行业中位居中游。个股方面，大连圣亚/中国国旅/宋城演艺上涨幅度最大，行业白马龙头享受一定溢价。目前休闲服务板块与重点公司静态PE 27x左右远低于历史均值，因景区、酒店、出境公司业绩承压、估值全面回落。这背后是市场更重视业绩的确定性。子板块中，仅免税保持净利润20%以上增速，其他板块表现平淡。 ◆2020行业基本面判断：免税表现仍为突出 免税：总体逻辑不变，香化赛道高增长表现突出，机场免税今年仍处于不断扩张时期，大兴机场/浦东机场卫星厅免税店相继开业；非出入境免税：明年市内免税政策放宽值得期待，海口离岛免税洼地待建设，参考三亚海棠湾，未来离岛免税大有可为。 酒店：Revpar下降周期仍持续，新增酒店增速不断下降，通过翻牌单体酒店与自有品牌升级改造，三大酒店集团不断孵化新品牌，丰富客源结构，加盟占比不断提高有利于平滑周期影响，目前整体板块处于估值底部，配置价值高。 景区：自然景区业绩继续承压，未来寻求摆脱门票依赖，人工景区依托其可复制性与休闲化程度高的特征，保持增长。 出境游：东南亚和日韩回暖，有助业绩企稳回升。长期来看，签证渗透率仍有较大提升空间。从结构上看，出境游一线城市游客增速呈负增长态势，游客数量趋于饱和，主要游客增长来自于二、三线城市，在线旅游企业相比传统公司将有着更强大的下沉能力。 餐饮：连锁餐饮企业在不断扩店的过程中，随着一、二线城市开店的饱和，势必会向三线及以下城市渗透。从渗透率看，大型连锁餐饮品牌的低线级扩张仍有很大空间。 ◆投资建议： 2020年预计行业整体平淡，但部分子行业有望继续震荡上行。 推荐标的：有业绩支撑的行业龙头中国国旅、宋城演艺、海底捞。 ◆风险分析： 1）宏观经济景气度影响可选消费下滑。 2）自然天气等不可控因素影响游客量低于预期 。 证券 代码 公司 名称 股价 （元） EPS（元） PE（X） 投资 评级 18A 19E 20E 18A 19E 20E 601888.SH 中国国旅 90.65 1.59 2.30 2.58 38 39 35 增持 300144.SZ 宋城演艺 29.36 0.89 0.97 1.05 24 31 28 买入 6862.HK 海底捞 37.70 0.33 0.48 0.65 52 72 53 买入 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，港股股价为港币，数据截止2019/11/29，1HKD=0.89CNY 增持（维持） 分析师 谢宁铃 (执业证书编号：S0930512060002) 021-52523873 xienl@ebscn.com 陈彦彤 (执业证书编号：S0930518070002) 021-52523689 chenyt@ebscn.com 联系人 李泽楠 021-52523875 lizn@ebscn.com 行业与上证指数对比图 资料来源：Wind -30%-18%-5%8%20%09-1712-1704-1807-18社会服务业沪深300 23619765/44391/20191204 14:51 2019-12-04 社会服务业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 2019Q3行情与业绩回顾：整体低于大盘 .................................................................................. 3 1.1、 板块股价 ................................................................................................................................................. 3 1.2、 上市公司业绩 .......................................................................................................................................... 3 1.3、 休闲服务板块PE .................................................................................................................................... 4 2、 细分板块：免税依旧表现强势 ................................................................................................... 6 2.1、 免税：各体系下各有精彩 ........................................................................................................................ 6 2.2、 酒店：整体Revpar增速下滑，回暖尚需时日 ........................................................................................ 9 2.3、 景区：自然景区与人工景区表现分化 .................................................................................................... 11 2.4、 出境游：短期东南亚游表现回暖，地域看各线城市表现分化 ............................................................... 13 2.5、 其他：看好餐饮向低线城市下沉 ........................................................................................................... 14 3、 投资建议 ................................................................................................................................. 18 3.1、 中国国旅 ............................................................................................................................................... 18 3.2、 宋城演艺 ............................................................................................................................................... 18 3.3、 海底捞 ................................................................................................................................................... 19 4、 风险提示 ................................................................................................................................. 20 23619765/44391/20191204 14:51 2019-12-04 社会服务业 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、2019Q3行情与业绩回顾：整体低于大盘 1.1、板块股价 19年初至11月29日，休闲服务涨幅（+18.19%）低于沪深300涨幅（+27.17%），在所有行业中位居中游。 个股方面，大连圣亚/中国国旅/宋城演艺上涨幅度最大，行业白马龙头享受一定溢价。 图1：2016.1.1-2019.11.29休闲服务板块股价走势 图2：2011.1.1-2019.11.29 休闲服务板块股价表现 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 图3： 2019.1.2-11.29各行业涨跌比较（按市值加权平均） 图4：2019.1.2-11.29旅游板块个股涨幅 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 1.2、上市公司业绩 19年前三季度休闲服务板块收入、净利润增速下滑，主要因为中国国旅剥离旅行社业务（18年年收入122亿） \ 宋城剥离六间房（18年收入12亿）；剔除干扰，行业整体收入增13%左右，较18年增速放缓。 前三季度休闲服务板块毛利率（44.5%）相比18年有所提升（41.12pct），主要受益于免税业务和宋城主业占比提升。同时，整个行业严控管理费。 子板块中，仅免税保持净利润20%以上增速，其他板块表现平淡，除酒店板块净利基本持平外，景区、餐饮与出境游板块均为负增长。 23619765/44391/20191204 14:51 2019-12-04 社会服务业 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图5：休闲服务板块与重点公司近几年收入与增速 图6：休闲服务板块与重点公司近几年净利润与增速 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 图7：板块与重点公司近几年毛利率 图8：板块与重点公司近几年期间费用率 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 1.3、休闲服务板块PE 横向：休闲服务动态PE在各板块中位居中游水平。纵向：目前休闲服务板块与重点公司静态PE 27x左右，远低于历史均值，因景区、酒店、出境公司业绩承压、估值全面回落。 图9：2015.1.5-2019.11.29旅游板块PE变化历史回顾 图10：2015.1.5-2019.11.29旅游板块相对沪深300指数PE估值 资料来源：Wind，光大证券研究所（竖线为19-1-2） 资料来源：Wind，光大证券研究所（竖线为19-1-2） -10%0%10%20%30%05001,0001,5002,000重点公司营业收入（亿） 休闲服务营业收入（亿） 重点公司营收同比（%） 休闲服务营收同比（%） -50%0%50%100%0.0050.00100.00150.00重点公司净利润（亿） 休闲服务净利润（亿） 重点公司净利同比（%） 休闲服务净利同比（%） 25%30%35%40%45%50%55%重点公司毛利率 休闲服务毛利率 0%5%10%15%20%25%30%重点公司销售费用利率 休闲服务销售费用率 重点公司管理费用利率 休闲服务管理费用率 23619765/44391/20191