台灣股市 |科技產業 產業深入分析 參閱末頁之免責宣言 1 Fubon Research 2019年11月25日 優於大盤 資料來源：旺宏官方網站 夏武正 (886-2) 2781-5995 ext. 37011 richard.hsia@fubon.com 2020年記憶體產業展望 2020年記憶體好年 投資建議 記憶體產業歷經約一年多的價格下跌， Flash價格已確定在4月落底、7月上漲並持穩至今；DRAM合約價預料有機會在2Q20回溫，但短期現貨價格仍承受不小的淡季跌價壓力，相關個股股價也有些微修正。簡言之，我們建議投資人現階段可開始佈局旺宏(2337TT，增加持股)、華邦(2344TT，增加持股)等Flash個股，DRAM公司如南亞科(2408TT，中立)則可趁年底淡季逢低留意買點。 焦點分析 2020年DRAM位元成長率再下修 市調機構近期參酌各大廠的資本支出說法及近期合約價格的變化情況，目前對2020年位元成長性的預測已較3Q19的預估值再向下修正。其中，DRAMExchange預期2020年DRAM的位元成長將降至10-15%之間，遠低於正常年度的20%；Nand Flash的位元成長性也由正常40%附近降至30%以下，主要反映近期DRAM合約價格仍持續下滑，NAND廠商虧損雖縮小或僅小賺，對於大舉擴產仍顯得小心翼翼。 NOR Flash新興需求推升，各密度價格轉趨穩定 NOR Flash產值2019年預估將連續第二年衰退，不過據供應鏈調查顯示，兆易創新的中低密度NOR價格3Q19已經持平，甚至部分產品4Q19調漲價格；至於客制化程度較高的高密度NOR毛利率甚至可高達40%以上。展望後市，NOR Flash未來兩年主要的成長動能將來自新興市場應用，例如AMOLED面板、TDDI晶片及TWS(無線耳機)等皆需搭載NOR Flash，且搭載的密度隨著規格升級也會提升。富邦預估TWS明年出貨量可達1億組以上，平均規格至少64或128Mb，預估約占整體NOR Flash出貨位元的5-10%，成為市場投資人最看好的應用別之一。 SLC NAND Flash：大廠淡出，旺宏得利 全球SLC NAND Flash產業在主流製程進入3D NAND之後，各大廠逐步將產能由2D的SLC及MLC升級到TLC、QLC架構的3D NAND，前三大業者並預計在2020年開始導入128層3D NAND的量產，SLC的投片數字預估將呈現持平或減少的局面，現貨報價自2019年4月落底、7月反彈，維持價格平穩至今。依Gartner今年10月預估，SLC NAND 2020年的出貨單位(units)，主要業者多持平或衰退，美光YoY+2%、Kioxia(原TMC)+1%，三星、海力士皆將淡出市場，YoY將分別下滑36%、8%，而以旺宏為首的Others則YoY大幅成長35%。其中，旺宏19奈米SLC已自3Q19開始量產，目前穩居SLC領域最先進的製程地位。 圖表1：台灣記憶體產業重要個股分析摘要 2019/11/22 EPS(NT$) 本益比(x) 本淨比(x) 公司 股票代號 評等 價格(元) 目標價(元) FY19F FY20F FY21F FY19F FY20F FY21F FY19F FY20F FY21F 旺宏 2337TT 增加持股 32.55 40.1 4.89 1.38 1.64 6.7 23.6 19.9 1.91 1.89 1.77 華邦 2344TT 增加持股 17.15 19.7 0.51 0.97 1.84 33.9 17.7 9.3 1.13 1.08 1.00 南亞科 2408TT 中立 70.1 75.5 3.42 3.46 NA 20.5 20.3 NA 1.40 1.35 NA 資料來源：富邦投顧整理 台灣股市 |科技產業 產業深入分析 參閱末頁之免責宣言 2 DRAM產業：價格預估2Q20回溫 記體產業資本支出減少，供給成長率明顯放緩 記憶體產品價格從2019下半年逐步下跌以來，各大廠皆積極執行減少供給的手段，總體庫存到了下半年已逐漸降低，因而支撐NAND及NOR Flash價格止跌回升、DRAM價格跌幅縮減。儘管各業者2020年仍將進行製程升級計畫，但因記憶體晶片獲利率已惡化一段時間，各大廠對外宣告的資本支出計畫皆傾向保守以對。其中，三星電子採取以季度為單位進行評估擴產，顯見擴產腳步相對謹慎；SK海力士也規劃將原有M10廠的部分生產線轉換為CMOS影像感測器(CIS)的生產線，並預期2020年資本支出也將比2019年減少；美光在最近期法說會雖未提供預算金額，也認為資本支出金額將傾向保守。 圖表2：全球DRAM、NAND、傳統記憶體行業資本支出金額及YoY預估(單位：M$USD、%) 資料來源：Gartner Oct 2019、富邦投顧整理 2020年DRAM位元成長率再下修 市調機構近期參酌各大廠的資本支出說法及近期合約價格的變化情況，目前對2020年位元成長性的預測已較3Q19的預估值再向下修正。其中，DRAMExchange預期2020年DRAM的位元成長將降至10-15%之間，遠低於正常年度的20%；Nand Flash的位元成長性也由正常40%附近降至30%以下，主要反映近期DRAM合約價格仍持續下滑，NAND廠商虧損雖縮小或僅小賺，對於大舉擴產仍顯得小心翼翼。 圖表3：2019-20年DRAM各類別產品位元出貨量比重 資料來源：DRAMExchange Oct 2019、富邦投顧整理 16,44818,46314,59412,87416,63913,43610,23236140432033435236337405,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 DRAM NAND Legacy MemoryPC, 12.7%Server, 34.9%Mobile, 39.6%Graphic, 5.0%Consumer, 7.9%CY2020PC, 13.2%Server, 32.6%Mobile, 40.9%Graphic, 5.3%Consumer, 8.1%CY2019 台灣股市 |科技產業 產業深入分析 參閱末頁之免責宣言 3 市調機構：2020年DRAM產值回溫，預期YoY約在1.5-13.4% 兩家市調機構Gartner(2019年9月)及DRAMExchange(2019年10月)對DRAM 2020年合約價落底反彈的時間皆預估在2Q20，唯全年平均價格仍較2019年YoY下滑約1成，兩者看法相當一致。就產品種類而言，兩家機構一致認為Mobile DRAM(或Low Power DRAM)價格回升幅度最低，從年初到年底的預估值約上漲10-15%；其次伺服器漲幅居次，約達20-25%；PC DRAM(Commodity)漲幅預估最大，約達25-30%。 至於DRAM位元需求的成長性，兩家機構的看法則仍充滿不確定性，需求的位元成長分別預估達30.9%(Gartner)、18.0%(DRAMExchange)，產業產值的YoY則分別預估達13.4%(Gartner)、1.5%(DRAMExchange)。 圖表5：全球DRAM Average Selling Price per Gigabyte季變化(%)及預測(摘錄) 資料來源：Gartner Sep 2019、富邦投顧整理 圖表4：2019-20年DRAM各類別產品位元出貨量YoY 資料來源：DRAMExchange Oct 2019、富邦投顧整理 7.9%3.2%‐0.4%‐9.5%‐23.6%‐20.9%‐14.2%‐7.1%‐2.3%4.1%9.1%5.1%‐40%‐30%‐20%‐10%0%10%20%1Q183Q181Q193Q191Q203Q20CommodityServerLow‐PowerOverall Averge8.2%20.3%9.1%6.1%8.9%12.4%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%PC Server Mobile Graphic Consumer Overall2019年2020年 台灣股市 |科技產業 產業深入分析 參閱末頁之免責宣言 4 Flash產業更新 NOR Flash新興需求推升，各密度價格轉趨穩定 NOR Flash產值2019年預估將連續第二年衰退，不過據供應鏈調查顯示，兆易創新的中低密度NOR價格3Q19已經持平，甚至部分產品4Q19調漲價格；至於客制化程度較高的高密度NOR毛利率甚至可高達40%以上。展望後市，NOR Flash未來兩年主要的成長動能將來自新興市場應用，例如AMOLED面板、TDDI晶片及TWS(無線耳機)等皆需搭載NOR Flash，且搭載的密度隨著規格升級也會提升。富邦預估TWS明年出貨量可達1億組以上，平均規格至少64或128Mb，預估約占整體NOR Flash出貨位元的5-10%，成為市場投資人最看好的應用別之一。 Cypress正處併購審查期，新客戶拓展勢必放緩 德商英飛凌(Infineon)於2019年6月3日宣佈將併購塞普拉斯(Cypress Semiconductor)，交易案並已在8月下旬通過塞普拉斯股東會同意，預期雙方合併後將加強在車用市場的產品及區域互補。英飛凌雖於2019年11月初表示將在2019年底或2020年初正式接管Cypress業務，此交易須通過包含中國、美國在內的監理單位的批准，在目前美中貿易戰的背景下，交易完成的時間點仍具有不確定性。 富邦認為在併購審查期間Cypress在NOR Flash市場的拓展策略將會有守成為主，未來合併後經營初期重心也會放在既有客戶的深入整合。旺宏最先進製程已在55及45奈米，並是目前全球主要的256Mb以上NOR的三大供應商之一，預料Cypress併入Infineon將可提供旺宏擴展高密度NOR市占率的。至於SLC業務，Cypress在2019年4月1日宣佈和SK海力士合資的SkyHigh Memory Limited已正式運轉，將維持高階SLC產品的穩定供應，並研發次世代的NAND產品線。從Gartner的預估來看，SK海力士的SLC產品出貨量在2019年成長7.5%後，2020年起開始降低SLC產品的出貨量。 圖表6：全球各業者NAND製程藍圖 2016 2017 2018 2019 2020 2021 三星 64L 1Q 92L 4Q 128L 3Q 美光 64L 1Q 96L 1Q 128L 4Q 東芝 48L 1Q 64L 2Q 96L 1Q 128L 4Q SK海力士 48L 4Q 72L 3Q 96L 3Q 128L 2Q 長江存儲 32L 2Q 64L 3Q 128L 3Q 資料來源：The Information Network，DIGITIMES整理，2019/10 SLC NAND Flash：大廠淡出，旺宏得利 全球SLC NAND Flash產業在主流製程進入3D