2019Q3财报解读：规模效益持续释放，外卖盈利拐点已至

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业点评报告 2019年11月22日 商贸零售 美团点评2019Q3财报解读 -规模效益持续释放，外卖盈利拐点已至 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：彭毅 执业证书编号： S0740515100001 电话：15221203039/18516129253 Email： pengyi@r.qlzq.com.cn 研究助理：龙凌波 Email： longlb@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 103 行业总市值(百万元) 814,669 行业流通市值(百万元) 334,605 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE 评级 2018A 2019E 2020E 2018A 2019E 2020E 苏宁易购 10.04 1.43 2.09 0.41 7.01 4.80 24.49 买入 永辉超市 7.59 0.15 0.21 0.29 50.60 36.14 26.17 增持 家家悦 23.50 0.92 1.09 1.29 25.54 21.56 18.22 增持 南极电商 10.22 0.36 0.48 0.64 28.39 21.29 15.97 买入 天虹股份 9.87 0.75 0.69 0.78 13.16 14.30 12.65 增持 备注 [Table_Summary] 投资要点  事件：2019Q3美团平台GMV达1,946亿元，同比+33.6%；收入为274.9亿元，同比+44.1%；交易用户数达4.36亿人，平台活跃商家数达590万。Q3经调整EBITDA达22.85亿元，去年同期为-11.72亿元。  外卖业务规模经济释放，盈利拐点已至。19Q3美团外卖GMV达1,119亿元，同比增长40%，较Q1/Q2的38.7%/36.5%的同比增速小幅回升，主要是因为美团外卖市场份额进一步提升的影响。据Trustdata统计，19Q3美团外卖市占率达65.8%，环比提高0.7%，美团作为龙头的竞争优势持续凸显。受到宏观经济影响，Q3美团加大对平台中小商家的支持，佣金率相对平稳，测算Q3佣金率/营销服务变现率分别为12.8%/1.1%，外卖整体变现率达13.9%，同比保持平稳。本季度外卖收入为155.8亿元，同比增长39.4%；毛利率为19.5%，同比提高2.9%，由于Q3加大对骑手的补贴，毛利率环比下降2.7%。预计冬季寒冷天气影响下，Q4毛利率环比将继续下滑，同比仍保持稳步提高。据公司披露，扣除股权激励费用、无形资产摊销等影响，本季度外卖业务连续两个季度实现正向经调整营业利润，美团外卖规模增长持续摊薄经营费率，外卖业务盈利拐点得到确认。  到店酒旅保持领先，变现率持续提升。随着平台用户和商家数量增长，美团交叉销售效率持续提升，本季度到店、酒店及旅游GMV达639亿元，同比增长29.4%，增速同比/环比大幅提高15.8%/8.7%。Q3到店酒旅变现率为9.7%，同比提高0.7%，实现营业收入61.8亿元，同比增长39.4%，主要是到店分部在线营销收入持续放量以及高端酒店收入贡献比持续提升的影响；本季度到店分部活跃营销商家数量同比增长超过50%；酒店间夜量达1.1亿，同比增长44%。Q3到店酒旅业务毛利率为88.6%，同比下滑2%，主要是数据库改进费用和网络流量成本增加的影响。到店酒旅分部是美团利润奶牛，毛利贡献率超过50%。  新业务运营渐入佳境，毛利率快速提升。19Q3新业务分部GMV达188亿元，同比增长14.9%；变现率达30.5%，同比提高9.4%；实现营业收入57.4亿元，同比增长65.4%。三季度进一步用新的美团单车替换老版本共享单车，有助于降低折旧；网约车平台覆盖城市进一步拓展；美团买菜自营仓库密度持续提升；美团闪购中客单价较高的鲜花、药品外卖服务增长强劲。新业务分部整体运营效率持续提升，Q3毛利率达18.7%，环比提高9.6%，盈利能力逐渐优化。  经营效率持续优化，盈利将进入上升通道。19Q3美团经营费用率为32%，同比下滑10%，其中营销费率/研发费率/管理费率分别优化4%/3%/3%，规模效益持续释放。Q3美团实现归母净利润13.35亿元，实现经调整EBITDA22.85亿元，去年同期为-11.72亿元。截至Q3现金及现金等价物151.4亿元，经营现金流稳健，账面资金充足。据我们测算，19年美团将实现全年正盈利。作为国内最大的本地生活服务平台，美团外卖经营成本持续优化，已经迎来盈利拐点；龙头规模优势持续释放，平台交叉销售效率持续提升，盈利有望进入上升通道。  风险提示事件：（1）劳动力供给不足，骑手补贴增加，外卖成本持续上升，毛利率改善不达预期；（2）阿里持续加大投入，行业竞争加剧，美团用户交易激励开支增加，外卖业务难以实现盈亏平衡；（3）广告ROI不达预期，商家营销需求不足，广告收入增速大幅放缓；（4）高端酒店拓展不畅，酒店业务抽佣率难以提升；（5）快驴、美团买菜和非餐外卖投入大幅增加，新业务亏损持续扩大。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业点评研究 图表1：用户稳健增长，用户粘性持续提高 图表2：活跃商家数保持稳健 来源：公司公告 中泰证券研究所 来源：公司公告 中泰证券研究所 图表3：Q3总交易金额同比增长33.6%，变现率达14.1% 图表4：Q3营收同比增长44.13% 来源：公司公告 中泰证券研究所 来源：公司公告 中泰证券研究所 图表5：美团外卖市场份额持续提升 来源：公司公告 中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业点评研究 图表6：Q3外卖GMV同比增长40%，变现率达13.9% 图表7：外卖毛利率同比提高2.9% 来源：公司公告 中泰证券研究所 来源：公司公告 中泰证券研究所 图表8：酒店间夜量稳健增长 图表9：到店酒旅GMV同比增长29.6%，变现率达9.7% 来源：公司公告 中泰证券研究所 来源：公司公告 中泰证券研究所 图表10：到店酒旅毛利率同比下滑2% 图表11：新业务GMV同比增长14.6%，变现率达 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业点评研究 30.5% 来源：公司公告 中泰证券研究所 来源：公司公告 中泰证券研究所 图表12：新业务毛利率提高至18.7% 图表13：经营费用率同比大幅优化 来源：公司公告 中泰证券研究所 来源：公司公告 中泰证券研究所 图表14：连续三个季度实现正向调整后EBITDA 图表15：现金流稳健向好 来源：公司公告 中泰证券研究所 来源：公司公告 中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业点评研究 风险提示  （1）劳动力供给不足，骑手补贴增加，外卖成本持续上升，毛利率改善不达预期；  （2）阿里持续加大投入，行业竞争加剧，美团用户交易激励开支增加，外卖业务难以实现盈亏平衡；  （3）广告ROI不达预期，商家营销需求不足，广告收入增速大幅放缓；  （4）高端酒店拓展不畅，酒店业务抽佣率难以提升；  （5）快驴、美团买菜和非餐外卖投入大幅增加，新业务亏损持续扩大。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 行业点评研究 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。