京东2019Q3财报解读：技术驱动发展，盈利逐步释放

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业点评报告 2019年11月15日 商贸零售 京东2019Q3财报解读 —技术驱动发展，盈利逐步释放 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：彭毅 执业证书编号： S0740515100001 电话：15221203039/18516129253 Email： pengyi@r.qlzq.com.cn 研究助理：龙凌波 Email：longlb@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 103 行业总市值(百万元) 822,944 行业流通市值(百万元) 342,169 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 京东2018Q4财报解读—营收增速持续放缓，主营业务盈利能力保持稳健 2 京东2019Q1财报解读—净利润大幅增长，与腾讯合作延续，京东健康完善战略布局 3 京东2019Q2财报解读—业绩增长强劲，持续聚焦市场下沉和线下扩张 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE 评级 2018A 2019E 2020E 2018A 2019E 2020E 苏宁易购 10.04 1.43 1.76 0.38 7.01 5.70 26.42 买入 永辉超市 7.59 0.15 0.24 0.31 50.60 31.63 24.48 增持 家家悦 25.62 0.92 1.02 1.15 27.85 25.12 22.28 增持 南极电商 10.27 0.36 0.48 0.64 28.53 21.40 16.05 买入 天虹股份 9.92 0.75 0.89 0.98 13.23 11.15 10.12 增持 备注 [Table_Summary] 投资要点  事件：京东2019Q3实现营业收入1,348亿元，同比增长28.7%；Non-GAAP归母净利润为30.86亿元，同比增长161%。京东预计Q4实现营业收入1,630-1,680亿元，同比增长21%-25%。  市场下沉和C2M定制驱动收入增长。本季度京东年活跃买家环比增加1,310万人，用户持续稳健增长，主要是社交电商平台“京喜”推动低线市场销售增长，以及反向定制业务满足个性化需求的影响。目前京东已经形成“品牌商品+定制商品+低价商品”的产品结构，全方位满足各层级群体的消费需求。Q3实现营业收入1,348.43亿元，同比增长28.7%。其中，商品销售收入同比增长26.6%；拆分来看，家电3C产品的销售收入同比增长22%，主要是反向定制商品销售强劲，以及低线用户的大家电、手机等高价值消费需求释放的影响；综合百货收入同比增速回升至36%。三季度服务收入为159.88亿元，同比增长47%，占比达11.9%；其中，平台佣金及广告收入同比增长29%；物流收入同比增长92%，第三方物流收入占物流总收入的比重接近40%，外部订单持续放量。  规模效益持续释放，零售盈利大幅增长。Q3经营费用率为13.4%，同比优化2.6%，其中履约费用率同比减少0.9%，前期物流投资进入丰收期，24小时达物流服务已覆盖了90%的区县，人口密集区域的履约效率持续提升。 Q3京东Non-GAAP归母净利润达30.86亿元，同比增长161%，Non-GAAP归母净利率达2.3%。分模块来看，京东商城Q3营业利润率达3.3%，创历史新高，零售主业盈利稳健提升，新业务亏损也在逐步收窄。  基础设施不断完善，生态布局持续深化。截至19Q3京东物流运营超过650个仓库，仓储面积约1,600万平方米，同比增长34%，物流基础设施建设持续完善。19Q3京东员工人数超过20万人，同比增长14%；TTM自由现金流为157亿元，同比增长380%，为多元业务发展提供人员和资金的充足储备。京东集团已经形成零售、数科（金融）、物流、健康四大板块生态布局，业务协同效应有望持续释放。  2019年电商市场风云变幻，京东在收入、利润、现金流方面都实现了稳健增长，盈利能力稳步提升。2020年在保持业绩稳健增长的基础上，京东将持续聚焦技术服务收入增长，将技术服务业务打造成未来五年公司收入和利润增长的关键引擎。京东前期重资产的基础设施建设已进入回报期，用户体验和供应链能力大幅提升，经营规模效益持续释放，盈利有望步入上升通道。  风险提示事件：（1）流量红利持续减退，电商平台用户流失，营收增速大幅放缓；（2）竞争格局发生大变化，追赶阿里后劲不足，被拼多多等新进入者实现赶超；（3）物流规模效益不明显，社会化程度不达预期；（4）京东数科转型不畅，资本投入持续加大等。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业点评研究 内容目录 运营及财务数据分析 ........................................................................................... - 3 - 市场下沉和C2M定制驱动收入增长 ............................................................ - 3 - 规模效益持续释放，零售盈利大幅增长 ....................................................... - 5 - 基础设施不断完善，生态布局持续深化 ....................................................... - 6 - 风险提示 .............................................................................................................. - 7 - 图表目录 图表1：季度新增用户达1310万，同比增长9.6% ............................................ - 3 - 图表2：年ARPU值同比提升185元 ................................................................. - 3 - 图表3：Q3营收1,348.43亿元，同比增长28.7% ............................................ - 3 - 图表4：Q3家电3C收入同比+22%，百货收入同比+36% ................................ - 4 - 图表5：Q3佣金及广告收入同比+29%；物流收入同比+92% ........................... - 4 - 图表6：毛利率维持平稳 ..................................................................................... - 5 - 图表7：经营费用率同比优化2.5% .................................................................... - 5 - 图表8：履约费用率同比优化0.9% .................................................................... - 5 - 图表9：Non-GAAP归母净利润Q3同比增长161% ......................................... - 6 - 图表10：零售主业盈利能力稳步提升，新业务亏损售收窄 ................................ - 6 - 图表11：京东仓储面积增长至1600万平方米 ................................................... - 6 - 图表12：京东仓储效益同比保持平稳................................................................. - 6 - 图表13：员工人数同比增长14% ....................................................................... - 7 - 图表14：Q3自由现金流同比转正 ...................................................................... - 7 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业点评研究 运营及财务数据分析 市场下沉和C2M定制驱动收入增长  从用户的角度来看，本季度京东年活跃买家环比增加1,310万人，用户持续稳健增长；年ARPU值达1,618元/人，同比增长185元/人，用户粘性进一步提升。用户增长强劲主要是市场下沉和C2M定制商品战略成效凸显的影响。9月京东上线社交电商平台“京喜”，具有社交属性强、购买转化率高的特征，推动低线市场销售增长；另一方面，京东利用平台丰富的数据资源持续推进反向定制业务，满足消费者个性化需求。在商户资源方面，截至9月30日，京东第三方平台签约商家数超过25万，环比增长超过3万商户，供应链能力持续优化。目前京东已经形成“品牌商品+定制商品+低价商品”的产品结构，全方位满足各层级群体的消费需求。 图表1：季度新增用户达1310万，同比增长9.6% 图表2：年ARPU值同比提升185元 来源：公司公告 中泰证券研究所 来源：公司公告 中泰证券研究所  收入：2019Q3京东实现营业收入1,348.43亿元，同比增长28.7%，营收增速较Q2环比提高5.8%。其中，商品销售收入为1,188.54亿元，同比增长26.6%；拆分来看，家电3C产品的销售收入为757.84亿元，同比增长22%，增速环比提高7%，主要是家电3C品类反向定制商品销售增长强劲，以及低线市场占比提升，低线用户的大家电、手机等高价值消费需求释放的影响。综合百货收入为430.7亿元，同比增速回升至36%。2019Q3服务收入为159.88亿元，同比增长47%，占比由去年同期10.4%提升至本期11.9%；其中，平台佣金及广告收入达99.86亿元，同比增长29%；物流收入为60.02亿元，同比增长92%，第三方物流收入占物流总收入的比重接近40%，外部订单持续放量。 图表3：Q3营收1,348.43亿元，同比增长28.7% 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业点评研究 来源：公司公告 中泰证券研究所 图表4：Q3家电3C收入同比+22%，百货收入同比+36% 来源：公司公告 中泰证券研究所 图表5：Q3佣金及广告收入同比+29%；物流收入同比+92% 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业点评研究 来源：公司公告 中泰证券研究所 规模效益持续释放，零售盈利大幅增长  Q3毛利率为14.9%，同比下滑0.5%。经营费用率为13.4%，同比优化2.6%，其中销售费用率为3.3%，同比减少0.6%，研发费率为2.7%，同比优化0.5%，管理费用率同比优化0.3%，费用控制成效持续凸显。本季度履约费用率同比减少0.9%，前期物流投资进入丰收期，大量外部订单有效平摊成本，目前京东24小时达物流服务覆盖了90%的区县，人口密集区域的履约效率持续提升。 图表6：毛利率维持平稳 图表7：经营费用率同比优化2.5% 来源：公司公告 中泰证券研究所 来源：公司公告 中泰证券研究所 图表8：履约费